陆挺：在新能源汽车、电池方面已经很热的情况下，我认为反而应该谨慎

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作者| 陆挺（野村证券中国首席经济学家，网易研究局专栏作家）

供给侧和需求侧两方面相互作用，中国经济可能会面临下行的风险。需求侧主要是从三个方面：一是疫情反弹对内需需求特别是对零售消费造成的冲击；二是判断未来出口有可能下滑，原因是基数比较大和国外形势的变化；三是对房地产调整带来的冲击。供给侧方面：双碳实施和PPI上涨、高位运行对供给侧的影响。相应地，在讨论经济政策的选择上，政策在防范风险的时候，还是要考虑到风险和增长的关系，考虑到中长期和短期的关系。他以房地产为例也提出了一些具体的构想。

未来这几个季度，我们在经济复苏方面面临一些下行风险，这种下行风险既有供给侧的，也有需求侧的。我们担心的就是供给侧和需求侧同时冲击中国经济，而且我认为这个概率是在上升的。

一、在需求侧方面有三个主要的下行风险。

一是疫情方面，我是说风险，并不一定会发生疫情恶化。其实在过去这几个月，全球出现了一轮疫情反弹，美国经济和欧洲经济都受到一定影响。在华尔街，大家都把美国三季度GDP增长调到了3%左右，可以说是一个巨幅下调，之前都在6-8%左右。在中国，其实从五六月份的珠三角，七八月份的长三角，到过去这几天福建，几次三番冲击中国经济，对八月份的数据尤其有直接影响，比如像零售，只有2.5%的增长，应该说远低于大家的预期。

二是出口方面。出口现在很强，在过去一年，出口可以说是中国经济复苏最大的支柱，但是不是能够保证出口增长在未来几个季度能够维持高增长，一方面相信大家都知道，这是不可能的。其实从同比的角度讲，中国经济出口增速从40%多已经到20%左右，过去几个月在百分之十几左右。非常有可能到今年年底增速降到10%。这并不是说中国出口不强，其实出口还是很强，但它的比较的基数高了，不能指望出口在中国经济增长方面提供持续的高支持。

这里还有一个原因，当别的国家选择与病毒共存战略后，对于中国医疗物资的需求，还有对中国出口的很多耐用品需求相对会降低。而海外，尤其是发达国家消费结构中越来越倾向以消费服务业的一些东西，而这方面中国实际上，因为我们选择这样一个战略，所以对我们来讲是不利的，也很有可能，到明年春季，中国出口能够有个位数的增长，在我看来就已经是不错，已经是非常好的一个表现。这在我看来是第二方面的风险，甚至可以说这不是一个风险，这是一个必然会发生的事情，只不过时点上可能会看究竟什么时候到个位数，甚至到零增长，时点上的差别，这个时点取决于全球疫情，取决于别的国家针对疫情的战略，也取决于与中国有竞争关系的国家，尤其是一些发展中国家疫情的情况，过去这几个季度，包括过去一两个季度毫无疑问有很多因素还是支撑中国出口维持了比较高的增长，但未来这几个季度就不一定了。

三是房地产方面。过去几个月我在这方面写了一系列的报告，包括8月24日我写了一份英文报告，后来翻译成中文。我提出一个说法，我们有可能面临类似于沃尔克时刻，当时我有点担心大家会误解，有人一想时刻，就会想起明斯基时刻、雷曼时刻，甚至有人看到我的报告后批驳我，说我的观点太乐观了，说不是沃尔克时刻，是雷曼时刻。实际上我没有那么悲观，我说“沃尔克时刻”的意思是说，这次中央政府在执行跨周期的房地产调控方面决心是非常大的，措施确实是比较严厉的，执行也是非常高效的。它带来的一个结果就是房地产这块的需求是下降的。

我之所以提到沃尔克时刻，是针对1970年代末，美国面临的情况是通胀到了百分之十几，他们形成了高通胀预期，高工资增长，倒逼货币增速比较高，倒逼美联储采取比较宽松的货币政策。到了沃尔克担任美联储主席时，他下决心要打破这种循环。所以，在我看来，如果把当时美国的通胀换成中国今天的房价，这中间确实有相似的一面。美国在1980年、1981年、1982年两三年的时间中经历了两次经济衰退，当然我不认为中国经济会出现衰退的情况，但他们承受了短期的阵痛。从1982年以后，美国迎来了二十年黄金时代的经济增长，所以，在我看来，这次在房地产跨周期调控方面，这个力度，我们从心理上要做好一些准备，它对短期经济确实有一定的影响，但有可能奠定未来十年、十五年的繁荣的基础。

房地产对整个中国经济贡献的比例确实是非常高的，我们估算了一下，应该有25%左右，这里加入了它对地方政府财政的贡献。如果只看整个中国财政方面和房地产的相关度，我们估计在40%以上。所以，其实房地产这块增速下降后，不仅仅是房地产一个行业的问题，它有很多关联的上下游行业，而且对中国地方政府，尤其是现在新房销售快速下降的三四五线城市的地方政府的财政有非常大的影响。这里从需求侧的角度来讲，不仅仅是房地产，它也会直接影响三四五线，乃至有些二线城市的财政收入，然后就是他们的财政支出和在基础设施方面的一些支出。所以，我认为这方面的压力确实是不能低估，需要做一些其他的事情来缓冲这方面的影响。

二、供给侧方面。这里并不是说政策该不该做的事情，但我们从经济分析的角度来讲，确实要看到，今年在双碳环保方面的力度是非常大的。8月份发改委公布检查结果，有九个省份今年在降能耗方面没有达标。今年全年工信部要求粗钢减产，上半年全国粗钢和去年相比增加了6000万吨产量，下半年就要压缩这些产量。所以，因为上半年在能耗方面，很多省份或者在有些领域实际上是拖后腿的，那么在下半年要把它给补回来，就将增加今年下半年经济下行的压力。比如钢铁，上半年同比增长都是在10%以上，到了下半年同比萎缩就要在10%以上，实际上8月份钢铁同比产量下降了13%，水泥下降了6%，看一系列的指标实际下行幅度确实是比较大的。甚至在有些汽车等方面，我们都出现了一些萎缩的情况。

这里一个是直接影响，影响到产量。实际上还有一个影响，因为原材料价格高企，因为PPI现在在9.5%，而且未来几个月应该维持在高位，它实际上是间接影响需求。因为在信贷动量一定，在信贷增速比较稳定的情况下，原材料价格高了，实际上能够买到的东西就少了，购买力就减弱了，我们换一个角度来讲就是所谓的PPI和CPI之间的剪刀差，对很多企业来讲利润空间缩小了。所以，现在我们往往看到有些企业抱怨说量还行，但利润空间没有了，真正有利润的可能就是那些比较幸运的，虽然受到减产影响，但是价格快速上升，使得利润率比较高的一些上游企业。但是对整个中国经济来讲，高PPI实际上并不是因为我们需求强劲，而是因为全球的因素，再加上中国主动控制产量的因素导致的高价格，会影响终端的需求，影响投资需求，影响出口。这个方面，我认为也是一个风险。

刚刚我看到海外对中国经济三四季度的预测。原来我的预测是明显低于中位数的，我对三季度预测是5.1%，四季度预测是4.4%。我刚刚拿到的数据，现在境外对中国预测，三季度是5.2%，四季度是4.2%，实际上可以看到，增速下行的趋势还是非常明显的。在我看来有些因素产生叠加效应，还有一些因素在房地产方面对上下游的影响，对居民购房心理方面的影响，如果大家预期房价下跌，还有对金融系统的冲击，有可能到今年四季度有这样一个风险，就是GDP甚至要下降到4%左右，乃至4%以下，我认为有这样一个下行风险。

针对刚才我提到的几个下行风险，我对政策的看法。

第一，从需求侧角度，我还要强调一点，应对疫情还是要做好科学理性精准的防控，尤其是在未来的几个季度。当越来越多的国家选择与病毒共存的战略时，我们的防范的难度就越来越高，在这种情况下，怎样把握好这个度值得我们认真思考，去做这样一个计划的，这是我说的第一点，因为实际上疫情对经济的影响还是不小的。

第二，也是从需求侧角度讲，其实现在房地产行业下行是板上钉钉的事情，而且它会带动中国地方政府财政上的困境，尤其是在经济比较落后的、人口流出的三四五线城市，相信未来几个月他们财政的情况会急剧恶化。所以，在这种背景下，实施一定程度的积极的财政政策是有必要的。

从中央的角度来讲，比较快速地实施一些已经比较确认的，对我们国家中长期回报比较高的项目，是可以适时加速。要不是开工，要不是适时加速它的开工。但另一方面，从财政和产业政策的角度，我倒觉得可以反其道而行之。现在对于有些行业的投资要采取一定的谨慎的态度，因为这个市场上已经非常热了，在新能源汽车、电池方面已经很热的情况下，我认为反而应该谨慎，现在全国各地关于新能源汽车上马的产能，据说已经超过年销售产能的2000多万辆，等到这些产能上来了，中国新能源汽车就可以满足我们每年汽车的需求了。很显然，这有一定过热的倾向，在电池方面也有过热倾向，导致相关原材料，包括锂等等快速上升，使得新能源技术本来是挺好的循序渐进在发展，但因为价格快速上升，因为有些方面投资远远超前，实际上未必符合当下中国的实际的情况，甚至可以说造成了现在有些地方缺电和煤炭价格过高的情况，这是需求方面的第二点。

第三，虽然我认为在有些方面，政府下了决心，确实要摆脱以前过度依赖房地产。房地产行业过度高杠杆的情况，我认为是一定要下这个决心去解决的，但这也是类似于一种空中加油的模式，我们一定要让中国经济在飞行过程中，在运行过程中，一方面怎样去解决这些问题，另一方面还是要让飞机继续飞行的问题。所以，在房地产方面有几点。

一是防止金融风险的快速蔓延，要及时化解这方面的风险。从央行到其他金融监管部门，要高度关注，在某些点位下决心，防止金融风险的过度蔓延。尤其金融系统，有时候它到了一定的点会脱离实际情况，脱离实体经济，会有一定的恐慌，当恐慌发生时，可能会带来不必要的成本，也会使得原来规划好的一些长期的战略策略可能因为这样的恐慌和系统性风险，使得最后我们想做的一些事情半途而废。所以，在这方面是一种艺术，怎样把这件事情做好，平衡中长期的战略和短期风险，这应该说在目前的点位上，值得政府和金融监管机构高度关注，尤其要看到现在债券市场，包括美元债市场，对于民营开发商来讲，还有一些上下游建筑企业来讲融资已经是非常困难了。这是从短期风险的角度来讲。

二是要关注在落后地区的、人口流出地区三四线城市的财政风险，包括当地地方政府融资平台的风险，这也算是这次房地产调控的一个延伸的风险。

这次房地产板块下行肯定会波及很多上下游企业，尤其是建筑行业，在这方面有些相对而言是被动波及的，在这方面考虑干预时，也要考虑到房地产的上下游的企业，这是在房地产板块短期的方面。

三是我们要给市场一个预期，在房地产领域确实采取了很多措施“三道红线”“两道红线”等一系列其他的调控措施，但很关键的一点，我们一定要真正建立一个让老百姓能够相信得到实惠，可预期，而且是有信誉的中长期长效机制，比如保障房建设，是不是能够真的积极部署，稳步实施一个有效的，尤其是在大城市的保障建设，这一点非常关键。还有一个是在商品房方面，能不能做到一个更合理的土地配置，在大城市，人口流入城市真正增加供应，无论是保障房还是商品房，在我看来最终要解决房价问题，还是住有所居的问题，供应是最关键的。

四是供给侧问题，7月份在中共中央政治局会议上提出要避免“运动式减碳”，之前几次金管委、国常会的会议上也提到了“增产保供”，未来几个月有可能在面临一些风险叠加的背景下，房地产行业、出口、疫情反复，在“增产保供”方面还是有必要的，减碳是必须要去做的，这也可以说是非常伟大的中长期战略，但是运动式减碳是要不得的，在我看来这方面怎样做到好的一个规划，理性的、适度的按照一个好的规划把这件事情做好。我就说这么多。

（整理自2021年9月17日陆挺在第49期CMF宏观经济月度数据分析会：宏观经济恢复态势稳定、世界经济复苏逆转风险加大上的发言，未经本人确认。）

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