广发证券：土地改革步伐加速农垦系公司潜力大

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网易财经10月8日讯 广发证券今日发布系列研报称自中共十八届三中全会后土地改革步伐明显加速，《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》中涉及了土地改革的方方面面：包括改革进程中的利益分配问题、肯定农民对土地的财产权利、农村集体经营性建设用地入市、形成城乡统一的土地市场问题等等，而其中农村土地流转正是重中之重。

从中期来看，随着土地制度改革推进，农用土地资源流动性将会得到有效的改善，并且带来新一轮的价值重估。相应的，拥有土地资源公司也有望获得资产重估的机会。其中，我们认为农垦公司将是土地改革的最大受益者。2014 年以来，中央对农垦改革的重视程度开始提高，在顶层设计、实地调研方面都充分关注。2015 年农垦改革首次在一号文件中占有重要篇幅。农垦改革进入加速阶段。农垦改革主要有两个核心，一是垦区国有产权体制改革，二是农垦企业经营管理体制改革。

随着农地流转交易市场的完善，土地市场化定价机制形成，资源类公司的土地价值将进一步显现。拥有大量土地资源的农垦系公司的资产价值存在提升预期。

土地流转政策将推动农垦公司公司土地储备扩张加速。随着农地产权确认的推进，收益权属关系日渐明晰，农地交易市场逐渐形成，资源类公司通过土地流转方式拓宽土地经营范围有望提速。

我们认为随着农垦公司内部的资源整合，存在资产注入的空间，并有望通过引入战略投资者、员工股权激励、职业经理人制度继续深入推进产业化、集团化和股份化改革，由此改善公司的治理结构，提高公司的生产经营效率，提升公司业绩。

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原文如下：

我国拥有独具特色的城乡二元土地所有制结构，即城镇土地归属于国家，农村土地归属于集体。在过去的很长一段时间内，我国的土地政策取得了良好的成效，但是在城镇化的压力之下，现有土地政策的弊端逐渐凸显。

自中共十八届三中全会后土地改革步伐明显加速，《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》中涉及了土地改革的方方面面：包括改革进程中的利益分配问题、肯定农民对土地的财产权利、农村集体经营性建设用地入市、形成城乡统一的土地市场问题等等，而其中农村土地流转正是重中之重。

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农垦受益逻辑清晰

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我国土地制度现状

城乡二元土地所有制结构

《中华人民共和国宪法》第十条规定：“城市的土地属于国家所有。农村和城市郊区的土地，除由法律规定属于国家所有的以外，属于集体所有；宅基地和自留地、自留山，也属于集体所有。”

这样的规定确立了我国独具特色的城乡二元土地所有制结构，即城镇土地归属于国家，农村土地归属于集体。结合用途，土地又可以细分为国有建设用地，国有农业用地，国有未利用地，集体建设用地，集体农业用地，集体未利用地六类。

为了保证土地的稳定与可控，我国设定了了严格的土地流控政策政策:

所有权的控制：土地的所有权无法随意变更，集体土地仅可以通过国家征地的方式变更为国有土地，进入相应的国有土地市场。

土地用途的控制：土地用途由国家规定，不可随意更改，同时严控建设用地总量，保障耕地18亿亩“红线”。

土地市场的控制：国有建设用地拥有完备的一、二级市场，一级市场包括市场化转让方式（招拍挂）以及行政转让方式（无偿划拨），之后可以在使用年限内在二级市场转让；其它类型土地尚无统一的流转市场。

现有的土地流转制度

土地流转政策包含两个方面因素，一是流转主体，即何种土地参与流转，如农村土地和城市土地之间的流转、农地之间的流转；二是流转方式，即土地以何种方式参与流转，如政府征地、集体入股等。从实际情况来看，我国目前流转途径非常单一。

1984年，中央一号文件第一次提出转包概念并鼓励土地逐步向种田能手集中，1988年修订后的《中华人民共和国宪法》规定：“国家为了公共利益的需要，可以依照法律规定对土地实行征收或者征用并给予补偿”，从而赋予政府征地权力，同时政府征地也是农村集体土地向国有城市土地流转的唯一合法途径。接下来的《土地管理法》规定“农村集体土地不得用于非农业建设”，并提出土地使用权可以转让。由此确立了城市、农村土地流转制度的基本框架。

从实践来看，备受关注的现有主要流转途径可以分为以下几种：城市用地内部流转，这种流转方式目前已经拥有了成熟的市场；农村农业用地向城市建设用地的流转，土地管理法规定了18亿亩耕地红线，故转让限制十分严格，只有政府征地一条流转途径；农村集体建设用地向城市建设用地的流转，其途径与农业用地类似，但随着“建立城乡统一建设用地市场”的逐步推进有望进一步放开；此外还有农用地和农村集体建设用地之间的流转、农用地承包经营权的流转等。

在几类流转方式中，除了农用地和城市用地的内部流转有一定的市场化定价成分外，主要还是依靠行政征收或划拨方式进行转让，以中央下发的指标配额作为依据，政府是供求关系中的唯一垄断主体。

现有土地制度难以为继

在过去的很长一段时间内，我国的土地政策取得了良好的成效，一方面保证了“耕者有其田”，18亿亩红线保证了我国的13亿人的粮食安全；另一方面，地方政府依靠土地财政筹集了大量资金，有力的支持了我国的城市建设。

但是在城镇化的压力之下，现有土地政策的弊端逐渐凸显。

一方面，建设用地成为稀缺资源，城市扩张面临未来可能无地可用的窘境，另外，农村征地方式带来了巨大寻租空间，在改革开放以来工业化和城市化对土地的需求的刺激下，大量农村土地通过政府征地这一唯一途径转化为城市土地，法律一方面规定征用农地按农地的原用途补偿，同时又规定市地（包括被征用农地）按市场价格出让，在这一过程中，农民的权益蒙受了巨大损失，也引发了众多纠纷甚至群体性事件。

另一方面，农民仅仅拥有土地的使用权，或者说耕种权，无法通过土地市场享受土地增值的收益，“耕者有其田”无法转化为农民的财产，实际效果大打折扣，此外，耕地流转的限制意味着农地利用的碎片化，不可避免地降低了土地资源的配置效率，与集约化大规模生产的主流高效农业生产方式相悖。

新一轮土地改革：确权在先，加速流转

我国农村土地改革从大的历史背景来看大致分为四个阶段：第一阶段是建国初期的第一次“分”，封建地主的土地所有制变为农民个体所有制，极大地解放了生产力；第二阶段是五十年代末进行的第一次“合”，由农民个体所有制变为集体所有制，改善了农业基本建设条件；第三阶段是改革开放以来的第二次“分”，农民拥有了土地的长期承包经营权，农业生产力又一次得到解放；而第四阶段正发生在当下，表现为土地生产的集约化、规模化，农民的土地承包经营权的流转得以逐步放开，城乡一体的土地流转市场开始生根发芽。

尤其自中共十八届三中全会后各个领域的改革步伐明显加速，土地制度改革也不例外，《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》中涉及了土地改革的方方面面：包括改革进程中的利益分配问题、肯定农民对土地的财产权利、农村集体经营性建设用地入市、形成城乡统一的土地市场问题等等，而其中农村土地流转正是重中之重。

确权工作已经先期展开

农村土地无法正常流转的的重要原因之一在于农村土地产权的不明晰，农村土地的财产权利目前呈三权分离的状态，其中所有权归属于集体，承包权归属于农民，经营权由产权主体自主。在这种权力界定模糊的情况下，土地流转必然难以顺利推行，产权明确是土地流转的基础。

2013年中央1号文件及2014年11月发布的《关于引导农村土地经营权有序流转发展农业适度规模经营的意见》都明确提出了用5年时间基本完成农村土地承包经营权确权登记颁证工作。

确权工作正在全国范围内展开。农业部从2009年开始开展土地承包经营权确权登记颁证试点工作,目前已进行了四个阶段:第一阶段即2009年至2010年，以村组为单位,以8个村为试点,探索整村推进;第二阶段即2011年至2013年，以乡镇为单位,在数百个县开展试点;第三阶段即2014年，以县为单位,首次在山东、安徽、四川3个省份开展农村土地承包经营权确权登记颁证工作。

截至2014年，中央安排及地方自行推进的全国开展土地承包经营权确权登记颁证试点县数有1988个，涉及到1.3万个乡镇、19.5万个村，3.3亿亩承包耕地。这也就意味着，全国2/3的县、2/5的乡镇以及1/3的村庄开展了这项工作。目前确权工作已进入到第四个阶段,新增湖南、湖北、江西、江苏、甘肃、宁夏、吉林、河南、贵州等9省份纳入到“整省推进”的土地确权登记颁证试点范围。

各地试点为改革铺路

目前，很多省市在基层农村已经做出过土地流转试点性质的尝试，为未来全国的改革突破探路。从试点情况来看，各地试点均选择了适合本地的试点方式，部分试点流转局限于同类土地之间，如广东、成都的试点；而部分试点则偏重为城镇化服务，如嘉兴的“两分两换”与重庆的“地票”模式。

此外，三中全会以来，全国范围内推出了一系列土地经营权和农民住房财产权抵押担保贷款试点。以河南许昌为例，长葛市、鄢陵县为农村承包土地经营权抵押贷款先行试点，为期1年，由农业银行、邮储银行等金融机构为先期主要试点银行，融资对象为试点县(市)辖内土地权属清晰的农户，以及通过其他方式合法取得农村承包土地经营权的专业大户、家庭农场等农业经营主体。2014年5月，福建莆田市仙游县探索农村宅基地和农民住房流转、抵押、融资贷款渠道，试点农民住房财产权流转、抵押融资。县农村信用合作联社推出“集体土地房屋产权抵押担保贷款”产品，农户可以确权发证的宅基地使用权和住房所有权抵押获得贷款。

今年8月，国务院出台了《国务院关于开展农村承包土地的经营权和农民住房财产权抵押贷款试点的指导意见》，提出稳妥推进农民住房财产权抵押、担保、转让试点，做好农村承包土地的经营权和农民住房财产权抵押贷款试点工作。

虽然当前试点多数并没有突破现有政策框架，但是就我国改革的传统而言，经过试点到全国推广的模式在各个领域被普遍运用，土地改革由于牵涉甚广顶层方案的设计想必也会更加谨慎，目前经过长期考验的众多试点仍具有重要的借鉴意义。

关注农垦：土地改革最清晰投资主线

从中期来看，随着土地制度改革推进，农用土地资源流动性将会得到有效的改善，并且带来新一轮的价值重估。相应的，拥有土地资源公司也有望获得资产重估的机会。其中，我们认为农垦公司将是土地改革的最大受益者。

农垦改革有利于土地价值重估，农垦公司可以通过土地流转加速土地储备扩张。除此之外，土地改革可以推动盘活农垦系企业资源、资产、技术、人才要素，加速集团内部的工商企业整合重组，农场间、垦区间优势产业整合重组，提高农垦区农业生产效率和资源配置效率。加大垦区第二、第三产业发展力度，形成产业链一体化，提高农业附加值，推进全产业链的股份化和集团化。

土地价值重估

随着农地流转交易市场的完善，土地市场化定价机制形成，资源类公司的土地价值将进一步显现。在农村土地产权不明确、土地流转制度不完善的情况下，城乡土地价格分割严重，农村土地应有的价值不能合理体现。随着国内土地产权确权工作的推进，农地流转交易市场的完善，土地交易价格市场化，农地价值将得到重估。拥有大量土地资源的农垦系公司的资产价值存在提升预期。

土地储备扩张加速

土地流转政策将推动农垦公司公司土地储备扩张加速。随着农地产权确认的推进，收益权属关系日渐明晰，农地交易市场逐渐形成，资源类公司通过土地流转方式拓宽土地经营范围有望提速。农垦系公司可以通过承租流转农村土地方式，扩大经营范围。农垦系统内公司的经营模式、人员素质、生产技术优于全国平均水平。利用自身的技术优势和规模化优势，可以提升土地运用效率。相关农垦公司可以进一步打开业绩增长空间，成为土地流转政策的受益者。

存在资产注入空间

我们认为随着农垦公司内部的资源整合，存在资产注入的空间，并有望通过引入战略投资者、员工股权激励、职业经理人制度继续深入推进产业化、集团化和股份化改革，由此改善公司的治理结构，提高公司的生产经营效率，提升公司业绩。此外，农垦改革将促进混合所有制经济的发展，保持国有经济控制力的同时，发挥民营经济成分的激励作用。

北大荒

黑龙江农垦是我国三大垦区之首。公司是黑龙江农垦唯一上市平台，公司坐拥丰富土地资源，拥有16 个农场，合计土地总面积1296 万亩，其中耕地面积1158 万亩。租赁期为50年，到期日为2048年。公司土地租金成本较低，与周边市场价格相比有较大差距，在国内土地规模化和产业资本与农业结合的大背景下，土地租金成本长期的趋势往上。

公司是我国目前规模最大、现代化水平最高的农业类上市公司和优质商品粮生产基地，具有明显的规模、资源、技术、管理、绿色产品等优势。2012年及2013年，公司整体利润亏损。但自新任管理层2013 年上任以来，公司主业回归农业，剥离不良资产，公司利润逐步恢复。

北大荒农垦集团合计拥有耕地资源4413万亩，集团层面未注入到公司的耕地资源还有311万亩，未来资产注入预期强烈。近期公司的员工持股计划已落地，此次推行员工持股计划有利于推动各方利益的一致，主要核心管理层基本都参与，反映了对于公司未来的看好。公司今年的规划是要进行混合制改造，将有助于提升公司竞争力。

亚盛集团

亚盛集团是甘肃农垦旗下种植业相关的上市平台，亚盛集团承接了甘肃农垦主要的土地资源，是唯一拥有大量土地资源产权的农业上市公司。目前甘肃农垦拥有土地资源总面积约810万亩，公司拥有土地415万亩，占比51%，其中耕地面积96万亩。公司的土地资源中尚有50余万亩宜农未垦土地，公司的耕地面积有望进一步提升。

公司积极创新经营模式，采取“公司管两头+农户承包种植”模式，即公司管生产两头，种子、化肥、农药等农资以及销售由上市公司管，种植统一安排，由家庭农场、农户进行具体生产操作，有益于提高农业生产的规模化效益。公司还积极调整产业结构，在已有的“5+1”产业基础上，将红枣和香辛料纳入新的产业进行布局，形成“7+1”产业的新格局。公司通过经营模式的创新和产业结构的调整有望提高种植效率，带来收入的增长。

相比于其他农业类上市公司，公司亩均价值偏低，约为5000元/亩，远低于大部分农垦系统种植上市公司，土地资源价值有较大的重估空间。肃农垦集团资产丰富，土地流转及农垦改革有利于公司向外扩张发展。集团的土地资源及其它优质资产注入上市公司的可能性较大，存资产注入空间。

海南橡胶

海南橡胶是全国第三大垦区海南农垦旗下上市公司，拥有丰富的土地资源。农垦集团拥有土地79万公顷，占海南岛面积的1/5，上市公司拥有土地23万公顷。受益于农垦改革，公司的土地资源有望价值重估带来资产价值的增长。海南岛具有独特、丰富的旅游资源，公司有1000余亩土地经过调研适应于休闲旅游资源开发，在相关政策放开后，公司有望加快相关土地建设，与海南旅游岛发展匹配。

公司拥有我国最大的天然橡胶生产基地，公司年产干胶20万吨左右，面积和总产量占到全国40%以上。公司形成了从天然橡胶种苗、种植、抚管，到割胶、收购和加工等一整套成熟的技术体系，已成为集天然橡胶种植、初加工、深加工、贸易、物流、研发及橡胶木加工与销售等为一体的大型合企业集团。

2015年 7月1日，海南省委召开全面深化改革领导小组扩大会议，审议并原则通过了《关于推进新一轮海南农垦改革发展的实施意见》，强调“举全省之力，攻坚克难，全面推进海南新一轮农垦改革，为新时期农垦改革发展做好顶层设计。” 此次改革，省农垦控股集团将建立健全法人治理结构，与二级企业确立以资本为纽带的母子公司管理体制。公司作为海南农垦唯一上市平台，上市公司可能进行股权多元化改革，引入战略投资者，推进管理层及员工持股，完善激励机制，企业运营效率有望得到提高，公司价值将会进一步提升。