毛戈平年内累跌超30%！减持+大行降目标价，中报双增仍跌超8%

毛戈平（01318.HK）这轮下跌不是单一时点的一次性事件，而是2026年6月以来的"折价减持+大行降级"连环冲击，到8月27日中报披露后再遭"利好兑现"式打压——主业没崩，但筹码面和利润率预期双双承压。

把时间线拆开看，会更清楚。

一、6月15日：单日暴跌近17%的导火索——股东折价配售

6月15日毛戈平盘中一度跌近17%，低见55.4港元 。直接 trigger 是彭博援引文件报道：

股东丁韬及徐科君于当日透过摩通以每股63.3至65元减持公司987万股股份，套现约6.25亿至6.41亿港元。配售价较上日（6月14日）收市价折让2.48%至5.03% 。

这是解禁后的第一波减持兑现。毛戈平2024年10月港股上市，控股股东和核心高管有12个月禁售期，2026年1月恰好是解禁后的首个窗口期 。1月7日南都曾报道，毛戈平、汪立群、毛霓萍、毛慧萍、汪立华及宋虹佺六位控股股东集体计划减持，最高可套现约14-15.3亿港元 。

花旗当时已预警：潜在减持股数最高占H股股本6.6%、占自由流通量16%，预料对股价构成短期压力，并给予30日短期下行观察期 。换句话说，6月15日的大跌，是市场用脚投票对这一筹码面利空的集中反应。

二、5-6月：大行集体下调目标价，估值锚下移

股东减持的阴影下，外资投行密集下调目标价，但均维持"买入/增持"评级——这说明机构看的是"短期筹码压力"，而非"基本面恶化"。

机构

时间

目标价变动

核心理由

摩根士丹利

5月27日

100 → 72港元（-28%）

股东减持忧虑+线上营销开支增加，下调2026/2027年营运利润率预测至28.8%/27.8%，目标PE从28倍降至21倍

花旗

1月

维持82港元

给予30日短期下行观察期，但强调每股盈利仍可增28%、估值未算偏高

美银

6月15日

105 → 95港元（-9.7%）

对彩妆618后GMV增长可持续性谨慎，板块去估值

汇丰研究

3月

110.8 → 102.4港元

线下渠道增长放缓+销售成本比率恶化，下调2026/2027年纯利预测7.5%

大摩的报告说得很直白：股东减持对集团基本面没有影响，但"近期估值可能继续受到股东减持忧虑的压力" 。目标价从100砍到72，本质是为筹码面利空出清空间 。

到6月18日，毛戈平年初至今累积跌幅已达-30.84%，而同期美容护肤行业平均仅+4.33% ——个股显著跑输板块，跌幅基本可归因于减持+降目标价这两件事。

三、8月27日中报后跌超8%：利好兑现+预期差

8月27日晚毛戈平披露2026年中报，数据本身并不差：

指标

2026 H1

同比

营业收入

32.67 亿元

+26.2%

净利润

8.05 亿元

+20.3%

毛利率

84.8%

+0.6pct

彩妆收入

19.67 亿元

+38.3%

护肤收入

12.12 亿元

+11.5%

线上收入占比

54.1%

线上同比+33.2%

销售及分销开支

15.50 亿元

占总收入47.4%

期末现金

27.81 亿元

无借款，资产负债率16.5%

数据来源：公司2026年中报

但8月28日股价跌超8% 。市场为什么在"营收+26.2%、净利+20.3%、毛利率84.8%"的双向增长成绩单下还在卖？三个隐藏的担忧：

1. 销售费用率47.4%创新高，利润率承压

销售及分销开支15.50亿元，同比增32.6%，增速超过收入增速（26.2%）；其中营销及推广开支7.79亿元 。这与大摩5月下调利润率的判断完全吻合——线上渠道营销推广开支增加正在挤压营运利润率 。

2. 增速不及预期

美银此前预期毛戈平2026年上半年收入增长"高20%"，并预警"因第一季较慢而落后全年30%目标" ——实际26.2%的增速落在预期下限。全年30%的增长目标能否实现，需要下半年进一步加速。

3. 利好兑现+减持阴影未散

中报前股价已从6月低点55港元附近反弹至60港元上方，部分获利

盘借利好出货；同时1月那批控股股东的减持计划并未完全落地，潜在筹码供给压力仍在。

四、更深层的担忧：增长模式的"人依赖"

如果把视野拉长，市场给毛戈平"折价"的背后，还有一个结构性疑问 ：

毛戈平的增长高度依赖"柜姐上妆+主播演示"的人工服务——2025年全年只新开了34家专柜，因为"开快了培训跟不上，柜姐手法不到位，反而砸了招牌" 。毛戈平毛戈平

具体表现：

• 线下瓶颈：多开一家店就要多租核心商圈、多招3-4个柜姐、多花3个月培训，成本与收入同比例涨，无法爆发式增长
• 培训业务萎缩：2025年培训业务仅1.47亿元、同比下滑2.85%，占总营收不到3%——本来最该做成"用户教育引擎"的板块被忽视
• 缺乏"自涂大单品"：至今没有一款像珀莱雅双抗、薇诺娜特护霜那样"用户买回家自己涂就有效果"的超级单品
• 品牌绑定创始人：资本担心"毛戈平"这三个字的IP风险——创始人一旦退居，品牌心智能否传承

这种"增长全靠人堆出来"的模式，在资本市场景气时尚能享受高估值；一旦增速放缓、费用率攀升、股东减持三面夹击，估值锚就会从"高成长消费股"切换到"稳健现金牛"，PE从28倍降到21倍就是这个逻辑 。

五、综合判断：大跌的本质是"筹码面+利润率预期"双杀

把上面四层拼起来，毛戈平2026年这轮下跌的真正逻辑是：

第一层（6月）：股东解禁后折价减持 → 筹码供给突然放大，市场用脚投票，单日-17%

第二层（5-7月）：大行集体下调目标价 → 从100/105/110.8港元降至72/95/102.4港元，估值锚整体下移

第三层（8月27日中报）：利好兑现+销售费用率47.4% → 营收+26.2%、净利+20.3%的双增成绩，被"营销开支暴增、利润率承压、全年30%目标存疑"的预期差抵消

第四层（长期）：增长模式质疑 → "人依赖"的生意在增速换挡时估值折价

⚠️ 但必须强调：这四次下跌没有一次是因为"基本面崩塌"。毛利率84.8%、无借款、资产负债率16.5%、现金27.81亿元、中期股息每股0.62元 ——毛戈平的财务质量在消费板块里依然是顶级的。

大摩、花旗、美银、汇丰四家机构在下调目标价的同时都维持了"买入/增持"评级 ，大摩认为若有国际美妆集团战略性投资，"毛戈平更有可能迈向原先的牛市目标价113元" 。这意味着当前约55-60港元的股价，已经price in了减持+利润率下行的悲观预期，机构看到的是"短期压力、长期价值"。

接下来该盯的三个信号

1. 控股股东减持是否彻底落地：1月计划的14-15亿港元减持、6月已配售的6.25-6.41亿港元，剩余部分何时出清，是消除筹码面压力的关键
2. 销售费用率能否在H2回落：如果Q3营销开支增速能降到收入增速以下，利润率预期会修复
3. 全年30%增长目标能否达成：管理层预期下半年收入增长追赶，618后GMV的可持续性将决定2026年全年业绩成色

简单说，毛戈平这轮大跌，"股东要套现"是导火索，"销售费用侵蚀利润"是基本面担忧，"增长模式依赖人"是估值折价的核心。业务本身没出问题，但资本市场愿意为它支付的PE倍数，已经从"成长股28倍"调整到"现金牛21倍"——这个重定价的完成，要等减持彻底出清+销售费用率拐点出现。

短期55-60港元区间，是减持利空和基本面韧性的拉锯地带；中长期看，毛戈平能否重新打开估值空间，取决于它能不能孵化出"脱离人也能卖"的超级大单品，以及国际美妆巨头是否会真的出手战略性投资。在此之前，股价更可能是"底部震荡+等待催化"的格局。