美参议院批准凯文·沃什为美联储主席，沃什经济主义有哪些观点？

沃什以史上最微弱优势“过关”后，资本市场首先要直面历史轨迹，因为自1951年后任何一任新的美联储掌门人上任6个月内美股都会面临回撤，就看沃什能不能打破了！

关于他的经济政策主张，因为他的经济学观点很特别，因此网上能说明白的很少，我这里会比较系直白的告诉大家。

我个人认为凯文沃什，应该和耶伦说的一样，是个通胀鹰派，其在降息方面的可信度并不高，但美国现实的债务和美元弱化、就业和通胀，又需要其能创造出一种既要A，又要B的双赢格局，因此，放眼全球，金融面利率在降，本币在升值的主要经济体是谁，双方的路径可能会历史相似。

因此，降息的皮，缩表的骨，企业利润和居民收入、国家税收之间只要制造出速率差，就意味着或能用经济数据撑起债务空间，只要降息幅度影响小于缩表幅度，理论上是可以实现降息时美元强势、利率下降，但这只是理论上，因为核心是金融市场上的美元，现在到底够不够？

此外，特朗普最新提名了克里斯・詹姆斯・菲兰（Christopher James Phelan）作为CEA主席，其研究方向正好也是沃什的新货币主义方向，这说明在未来2年，白宫和美联储的政策协调性会不错！

而沃什在听证会上，也阐述了自己的经济政策主张，主要是要把美联储的通胀评估框架从 "灵活平均" 到 "严格锚定下的通胀指标切换"，同时货币工具转向"缩表换降息" ，并且促使美联储回归核心使命，收缩职权范围，并减少预期管理，增强政策灵活性。

我们这里分析下：

一、"沃什主义" 核心：缩表降息详解

降息（降低联邦基金利率）与缩表（缩减资产负债表）是天然矛盾的，简单来说：

降息意味着增加货币的流动性，扩大货币供给，目标是刺激总需求、降低融资成本。但缩表（QT），则意味着减少货币供给，回收市场的流动性，因此，前者用来解决通缩，后者用来抑制通胀，历史上似乎从来没有一起出现过。

不过，从最新的货币理论上看，在某些特定制度环境，比如“双约束流动性体系”或“实用货币主义”的框架下，二者又可能被“短时间强行兼容”，但结果在我看来，反而是最严厉的紧缩政策！

那这两种情况又该如何理解呢？

（1）美联储独特的双约束体系：理论可以实现缩表降息

在传统宏观经济学框架下，人们习惯用“加息=紧缩、降息=宽松”或“缩表=紧缩、扩表=宽松”来理解央行操作！但在2019年之后，美联储建立了以充裕准备金制度（Ample Reserves Regime）为基础的新操作框架，使得数量（资产负债表规模）和价格（利率）两个维度不能简单等同，从而催生了“双约束”这种特殊的情况。

而全世界任何经济体的央行，除了部分是通过计划模式前置调控市场的外，大部分央行在流动性调控上都受两个独立约束的限制，美联储也不例外，即：通过价格约束影响联邦基金利率（即政策利率水平），或者，通过货币数量约束，即调节银行准备金和介入RRP余额（隔夜逆回购，美联储出售国债、并约定期限和利率购回，这样能影响市场货币存量）、TGA（财政部一般存款账户）去影响。

但这两个约束在理论上存在冲突，因为准备金市场的供需只能由一个自由度决定（要么控量、要么控价），但美联储却试图同时控制两者，这本身就会导致政策从数据端抉择开始就是错误的，也就会在一定条件下，受困于到底是管通胀还是就业的问题。

而为解决这一矛盾，美联储引入了隔夜逆回购工具（ON RRP）作为“安全阀”：

其特点是当准备金供给 > 银行体系需求时，多余流动性会流入RRP账户（主要由货币基金等非银机构使用）。这就导致，如果RRP余额高，那就表示流动性冗余，双约束空间“松弛”，如果RRP余额枯竭（如2025年底降至200亿美元），则表示系统进入“稀缺准备金”状态，双约束“收紧”。

而这又意味着:双约束体系打破了“利率=流动性松紧”的传统直觉，强调必须同时看资产负债表结构（尤其是RRP）和利率水平。

所以，这里有个反直接结论，即在双约束体系下：

(1)加息 ≠ 紧缩：提高利率可能吸引更多资金进入RRP，反而释放银行体系压力，增加流动性!

(2)降息 ≠ 宽松：若RRP已枯竭，降息会导致准备金供不应求，迫使实体经济去杠杆，加剧紧缩!

那结论就很可怕是：沃什主张的降息 + 缩表，可能会同时压低准备金供需，导致金融条件急剧收紧。

（2）实用货币主义

如果成了，这个可能可以获得诺贝尔经济学奖，该观点由凯文·沃什（Kevin Warsh）自己提出!

所谓“实用的货币主义”，即试图在政治压力（白宫要求降息）与通胀控制之间找到一条技术性路径：

目前，市场理解可能是先激进缩表（QT）→ 回收过剩流动性 → 压制通胀预期 → 再安全降息！

这是因为，美国当前通胀风险仍存，直接降息会引发通胀反弹，而若先通过量化紧缩（QT）大幅缩减美联储资产负债表（尤其是减少准备金和RRP），就能先实质性收紧金融条件，而一旦通胀被真正压制，名义利率便可下调而不引发二次通胀，但这点与弗里德曼式货币主义主张相悖。

所以，简单来说，沃什的实用货币主义承认了现实复杂性，其希望央行先于市场，主动运用资产负债表作为政策工具，带有强烈“先破坏，再创造，后平稳”的色彩，如果能成功，那么其成就不亚于保罗.沃克

但市场对其质疑不断，比如前纽约联储主席杜德利批评其“如童话般不切实际”，而激进缩表可能扰乱货币市场的风险，也让市场惊恐不已（如2019年“回购危机”重演），同时当下，市场美元紧缺，而在RRP已枯竭的背景下，进一步缩表+降息，反而可能触发流动性危机。

二、"沃什主义" 剩余的三大支柱

（1）通胀框架改革

沃什明确批评美联储 2020 年推出的允许通胀 "暂时超调" 的政策框架，主张回归严格的 2% 通胀目标，将物价稳定置于双重使命的优先位置。

同时，计划将美联储核心通胀监测指标从当前的核心 PCE切换为达拉斯联储截尾均值 PCE，因为该指标通过剔除价格波动最极端的 15% 品类，更能反映通胀的长期趋势。当前截尾均值 PCE 为 2.4%，已显著低于 3.2% 的核心 PCE，这一技术调整将为降息提供重要理论支撑，也就是美国通胀整体可控！

他也反对鲍威尔 "看后视镜开车" 式的滞后数据依赖，主张将AI 驱动的生产力革命纳入通胀分析框架，认为技术进步将带来结构性通缩，为降息创造空间。

（2）美联储职能：回归核心使命

沃什认为美联储近年来过度介入非法定领域，分散了对物价稳定和金融稳定核心目标的注意力。

同时，明确表示多次承诺 "绝不做总统的提线木偶"，强调货币政策决策应基于经济数据而非政治压力。此外，他还主张逐步减少美联储对国债的持有量，让国债价格回归市场供需决定的真实水平，避免货币政策沦为财政政策的 "提款机"。

（3）减少预期管理，增强政策灵活性

沃什认为市场已经 "不相信前瞻指引"，认为过度的市场信号会限制美联储的政策灵活性，导致在经济形势突变时无法及时调整。

并批评当下市场对点阵图的过度解读，主张减少对个别委员利率预测的关注，转而强调委员会的集体判断，而且反对美联储内部的 "群体思维"，主张允许不同观点的充分辩论，让政策决策更具弹性和适应性。

此外，他认为后危机时代过于严格的资本和流动性要求抑制了银行信贷扩张，不利于中小企业融资和经济增长。因此，其计划重点调整对中小银行的监管要求，释放银行体系的信贷创造能力，配合其 "增长式缩表" 战略。

三、后续市场：

先不要猜，先看6 月 17-18 日 FOMC 会议，这是沃什上任后的首次议息会议，会不会释放降息信号要看这里，其次三季度时，美联储可能公布新的通胀指标和缩表计划调整方案，而年底前，市场预期沃什可能最多降息25个基点。

对于资产而言，美债市场收益率曲线陡峭化，美股继续走NACHO策略、大宗商品继续犹豫、6月后伊朗局势带来的深度冲击将给市场做出判断，美元可能短期会维持在98-100位置，油价目前主要受美伊金融角力影响，不具有长趋势，要看特朗普这次回国怎么说。至于黄金，目前和美元纠缠空间大幅收敛，方向性应该要出来了。