加拿大模仿挪威设250亿基金，却从赤字预算支取

加拿大新的主权财富基金雄心不小，但其设计引发疑问。加拿大总理马克·卡尼近日宣布设立加拿大首个国家级主权财富基金——“强加拿大基金”。该基金计划向国内项目投资250亿美元，同时让加拿大人有机会与政府共同投资。

这一基金有双重使命：既要取得市场化回报，也要投资于能够增强加拿大经济韧性、让经济更强劲的本国项目。但这两个目标之间可能存在冲突，而基金目前的设计，也留下了一些政府尚未充分回答的问题。主权财富基金，是由政府持有并进行投资的一笔资金，目的是获取回报，并在长期内积累国家财富。全球已有100多个主权财富基金，合计管理的资产规模超过10万亿美元。它们大多来自大宗商品盈余或外汇储备。

主权财富基金与其他公共资金有重要区别。公共养老金基金是代退休人群管理资金。公共银行和发展基金则以低于市场水平的利率放贷或投资，以实现政策目标。中央银行储备的作用是充当金融缓冲，而不是为了获取投资回报。

主权财富基金的核心，是扩大国家资本。政府也可以借此实现地缘政治和经济目标。最知名的例子，是挪威政府全球养老金基金，其规模约为2.2万亿美元。该基金将石油收入投向全球分散化投资组合，以便为后代保留该国的资源财富。“圣地亚哥原则”是国际主权财富基金界在2008年采纳的一套自愿治理标准，勾勒出负责任管理应有的样貌。

加拿大这一新设主权财富基金，符合“由政府持有、追求市场化回报”这两个基本标准。不过，它在三个显著方面偏离了通常做法。首先，它将由一个本已处于赤字状态的预算出资。加拿大2025至2026年度预计赤字为669亿美元。该基金的250亿美元将在三年内从联邦预算中拨出，这意味着，相较于减债和其他支出承诺，这只基金获得了优先安排。

该基金将聚焦国内投资。大多数主权财富基金都会在全球范围内投资，遵循“圣地亚哥原则”所体现的最佳实践，以分散风险。资金若集中押注单一国家经济体，金融风险会更高，也更容易受到政治压力影响。正因这一担忧足够严重，一些主权财富基金已完全禁止国内投资。

第三，它将允许零售投资者直接投资该基金。现有主权财富基金中，还没有类似安排。为了让基金规模随时间扩大，政府还在考虑通过其所谓的“资产循环”或“资产优化”筹集资金。这一做法最早由澳大利亚在2014年的一项联邦举措中推广，核心是出售或出租公共资产，以筹措新基础设施建设资金。

早期报道显示，联邦政府正在考虑出售或出租机场，并将所得资金重新投入“强加拿大基金”。当资产管理机构接手公共基础设施时，会带来额外一层风险。英国泰晤士水务公司的经历就是一个警示案例：污水排放、基础设施老化失修、债务高企。

关于希思罗机场和布鲁塞尔机场私有化的研究也指出，航空公司和乘客承担的成本上升了，服务水平却下降了。除了风险更高，“强加拿大基金”的双重使命还可能压低回报。如果基金以完全商业化条件与私人投资者共同投资，就可能挤出原本就会进入这些项目的私人资本。

反过来，如果它在支持战略项目时接受较低回报，那实际上就悄然放弃了“市场化回报”的使命，也放弃了为加拿大人创造财富的承诺。如果政府认定某些基础设施属于优先事项，但又缺乏清晰的商业逻辑，那么与其通过“强加拿大基金”绕一圈投资，不如考虑由公共部门直接持有。

一旦把多重目标混在一起，金融表现上的代价就不可避免。若想真正产生影响，“强加拿大基金”就需要少一些主权财富基金的做法，多一些加拿大基础设施银行或加拿大增长基金的做法。不过，与“强加拿大基金”不同，后两者一开始就明确表示，为了推进自身优先目标，它们可以接受低于市场水平的回报。

零售投资者又该如何看待？“强加拿大基金”最具新意的地方，是面向零售投资者的投资产品。政府表示，这一产品将面向广大加拿大人开放，购买方式简便，并会设计成让投资者分享上行收益，同时保障其初始本金。

根据加拿大金融消费者管理局委托开展的2024年调查，自2019年以来，加拿大人的退休准备程度明显下降。从理论上说，一款与加拿大国家建设挂钩的零售产品，或许有助于弥补这一缺口。但问题依然不少。既承诺分享收益上行空间，又限制下行风险，这会让产品结构变得复杂。复杂工具的表现，往往不如简单工具。

零售投资者也可能难以判断，“强加拿大基金”双重使命所对应的风险与回报究竟如何权衡。还有一个问题是：如果基金亏损，谁来埋单？政府已表示会保障零售投资者的初始本金，但这笔钱从哪里来，目前并不清楚。

如果零售投资者实际上是在为内含的保险保障支付保费，那么这笔保费会压低他们的回报。如果由政府补贴这部分保障成本，那就等于让没有参与该基金的加拿大人，去补贴参与者——而这种结果是否会带有逆向分配效应，还要看最终是谁在投资。

如果设计得当，加拿大版主权财富基金确实有潜力提升国家跨代财富和金融韧性。其他主权财富基金之所以能做到这一点，依靠的是围绕金融目标展开的清晰使命，这也正是“圣地亚哥原则”所强调的方向。“强加拿大基金”若能朝这一原则调整，成功的可能性会更高。

加拿大可以借鉴挪威设立两只独立基金的模式。也就是说，可以让现有的加拿大增长基金继续负责国内战略投资，而让“强加拿大基金”转向海外投资，并以积累国家财富作为唯一目标。

这样分开后，内部冲突会减少，问责关系会更清晰，零售投资产品的回报特征也会更干净。