申万宏源策略 | 原油市场期货贴水程度维持高位

来源：市场资讯

（来源：申万宏源融成）

原油市场期货贴水程度维持高位

——全球资产配置每周聚焦 (20260501-20260508)

本期投资提示：

全球资本市场回顾：本周 (20260501-20260508)“霍尔木兹海峡封锁常态化”叙事发酵，市场逐渐消化海峡长期封锁难以重开的预期，叠加美国非农数据超预期强劲，全球风险偏好持续回升。1）固收方面，10Y美债收益率边际下行，美元指数下跌0.3%；2）权益方面，全球主要股指普涨，韩国KOSPI 200指数涨幅超17%领跑全球，显示出在半导体周期与外资回流驱动下的极高弹性，A股延续震荡上行态势；3）商品方面，贵金属（Comex黄金、白银）录得上涨，工业金属（LME铜、铝）表现坚挺，原油及标普GSCI能源指数出现大幅补跌，跌幅分别达-6.4%和-6.7%，天然气亦逐步走弱，此前过高的地缘溢价开始消退，能源板块显著承压。

热点聚焦：2026年2月底美伊冲突爆发后，原油快速上行，期限结构呈现显著的backwardation结构（现货溢价）并在4月初达到顶峰，目前整体期货贴水程度回到了3月初的水平，但是距离美伊冲突爆发前仍有较大的距离。这反映了市场恐慌定价的阶段性钝化，投资者已逐渐消化海峡封锁常态化的预期，前期定价过高的“即期溢价”随之修正，然而贴水幅度距冲突前仍有较大缺口，表明实质性的供应收缩依然支撑着“近端溢价”，期限结构在“常态化封”锁逻辑下仍维持高位。在3月美伊冲突爆发后，美国原油储备双双快速下行。其中，战略原油库存录得3.93亿桶，跌至2015年以来历史低分位18.4%；非战略原油库存录得12.41亿桶，处于36.2%的历史分位。其他大宗商品期限结构来看，沪铜、沪铝维持contango （期货溢价）结构，沪镍现货贴水加深，沪锡维持稳定；贵金属方面，沪金保持小幅贴水，从美伊冲突时期的backwardation （现货溢价）结构转为contango（期货溢价）结构，显示避险情绪的脉冲式影响已消退。股指期货端，沪深300及中证1000仍维持深度现货贴水格局，反映出市场风险偏好尚处于修复阶段。

全球资金流向跟踪：截止到2026/5/6，全球层面，资金流入货币市场基金，新兴股市流出而发达股市流入。其中，固收基金方面，美国股市流入明显，本周流入191.7亿美元。中国维度，权益基金方面，中国股市流出95.7亿美元，外资流出9.6亿美元，内资流出86.1亿美元。海外资金内部出现分化，海外主动基金流入中国股市1.3亿美元，而被动基金大幅流出10.9亿美元。此外，富时3倍做空中国ETF出现流出。行业层面，美股呈现“弃科技、向周期”的特征，资金大幅流入能源、工业品及基建，而科技板块出现较大流出；中国股市资金则表现出一定的防御属性，主要流入通信、金融及医疗保健板块。

全球资产性价比指标：截止到2026/5/8，市盈率分位数角度上看，沪深300的估值低于韩国KOSPI200，达到过去10年来的85.7%，但是从PE的绝对水平来看，上证指数、沪深300和恒生国企的估值依旧大幅低于美股。ERP角度上来看，巴西圣保罗、沪深300和上证指数的ERP分位数仍然较高，从股债性价比的角度来说，中国股市相比全球仍有较好的配置价值。风险调整后收益分位数来看，标普500的风险调整后收益所处分位数上升至61%，纳斯达克的风险调整后收益所处分位数由36%上升至66%。沪深300的风险调整收益分位数从72%上升至75%。GSCI综合指数的风险调整后收益分位数保持在90%分位数。

全球资产风险情绪指标：美股方面，指数层面，本周标普500收于7398.93，位于20日均线上方；期权的认沽认购层面，截止到5月8日，标普500认沽认购比例较上周有所上升。A股方面，期权持仓层面，截至2026/5/8，沪深300的6月到期看涨期权4800-5000点区间持仓边际改善，高位持仓情绪有所修复。隐含波动率层面，截至2026/5/8，截至2026/5/8，沪深300期权各价位隐含波动率较2026/4/30整体抬升，市场短期波动预期有所升温。

全球经济数据：美国4月失业率持平，非农新增就业高于预期。美国经济：美国4月失业率持平于4.3%，平均时薪环比为0.2%，薪资增速疲软，服务通胀压力缓和，“工资-通胀”螺旋担忧缓解，对应“宽松”交易；中国经济：4月出口同比大幅上升，体现了全球制造业周期回暖驱动的外部需求韧性。美联储降息预期：截止2026/5/9，2026年6月保持在3.5%-3.75%的概率为93.4%，和上周的93.3%相比上升0.1%；整体降息预期与上周接近。

风险提示：资产价格短期波动或无法代表长期趋势；欧美经济深度衰退或超预期；特朗普执政期间美国政策方向出现重大转变。