甲醇：下行驱动或逐步兑现

（来源：东吴商品见策）

随着市场对地缘冲突逐渐脱敏，甲醇的交易逻辑也逐步回归到基本面。近期由于部分内地甲醇装置开始检修，供应收缩预期下甲醇期价有所反弹。但伊朗甲醇装置的快速恢复还是给市场的看多情绪浇下了一盆冷水，随着国内甲醇进口最紧张阶段的收尾，基本面的下行驱动也在逐步兑现。

图1甲醇主力合约走势图

一、春检效应不明显

受内地烯烃外采以及五一节前下游备货需求释放，内地甲醇价格稳中有升，虽然坑口煤价有所走强，但以完全成本计的内蒙煤制甲醇生产利润仍维持在800元/吨附近的绝对高位，山东、河南和安徽等成本偏高地区的盈利略有下滑但依旧亦颇丰。由于甲醇企业的生产利润丰厚且维持在历史高位，企业的检修意愿不高，部分装置推迟春检。不过，利润可观使得部分装置经过长周期的高负荷运行后，面临被迫性停工检修的问题。进入5月后，榆林兖矿、西北能源、新疆新业、山东明水等装置均有检修计划。总体来看，即便已经处于春季检修的阶段，国内煤头甲醇的开工已接近满负、产量依然处于高位，供应端仍显充裕。当然，出于对装置安全运行的考虑，春检仍有刚性需求，因此负荷也难以持续提升。下游需求持续疲软的背景下，西南地区甲醇价格承压下跌，气制甲醇盈利下滑至400元/吨左右，除云南曲煤停车外，其余气头装置暂无新增检修计划，预计整体开工水平将保持相对稳定。

图2 甲醇周度检修损失量（万吨）

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二、伊朗甲醇装置恢复进度超预期

伊朗方面，据闻KPC（66万吨/年）、Apadana（165万吨/年）、Arian（165万吨/年）和Marjan（165万吨/年）甲醇装置已恢复生产，ZPC（330万吨/年）和Sabalan（165万吨/年）甲醇装置计划4月底至5月重启。受前期阿萨鲁耶工业园区两家公用事业公司受袭，部分电力设施和氧气处理厂损坏的影响，其余伊朗甲醇装置仍处停车状态。不过由于受战事影响装置原本就运行不畅，甲醇库存和装船偏少，边际影响市场也早已计价。但出于依靠化工品创汇的需求，伊朗甲醇装置后期的恢复是确定性的，只不过需要时间去兑现。虽然前期市场存在分歧，部分人认为只要战争结束，安全因素解除，伊朗企业就可以快速复产；而部分人认为，由于此前以色列对于阿萨鲁耶工业园的空袭，使得公用电力设施和氧气处理工厂受损，即便装置能够恢复，也需要时间。但从伊朗甲醇装置近期的实际恢复情况来看，恢复的进度还是偏快的。这变相表明气田的损毁程度并没有外界想象的那么大，我们推测甲醇装置前期的停车更多的是出于避险的需求。而由于美伊双方再次对任何试图进出霍尔木兹海峡的船只实施封锁，霍尔木兹海峡能否安全和顺畅通行又添疑问。但我们如果从伊朗甲醇装置陆续复产的角度来思考的话，或许又可以得到另一种结论。由于甲醇是液体化工品，如果生产出来后无法持续售运，会存在憋罐的风险。既然伊朗方面敢陆续恢复重启，那么其对于海峡的远期恢复肯定是有一定判断和预期的。不过当前伊朗以及中东地区甲醇船货的运输效率暂时还无法迅速的恢复到战前状态，这使得未来至少1个月内国内进口甲醇的减量将会持续，港口去库预期仍在，在此阶段甲醇仍偏强势。但随着后期伊朗甲醇装置的重启和出口恢复正常，国内甲醇进口量将逐步回升，09合约的价格也面临下行驱动。

图3 海外甲醇日度开工率（%）

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三、下游负反馈问题凸显

随着传统下游逐步进入需求淡季，终端行业支撑疲软，多数产品自身市场价格下跌，导致传统下游的综合加工利润持续降低（醋酸和MTBE的生产利润跌幅尤其明显），传统下游综合加权开工率也同步有所下行，需求端的负反馈逐步显性化。

图4 传统下游需求加权综合模拟利润（元/吨）

图5 传统下游需求加权开工率

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仅靠外采内地货源必然不足以支撑全部沿海MTO的正常开工，原料断供导致的停车预期仍在。具体来看，浙江兴兴（69万吨/年）MTO装置曾有过3月中旬开车的传闻，目前仍未兑现。江苏斯尔邦MTO装置（80万吨/年）因价格问题，5月可能停内地长约供应。宁波富德（60万吨/年）MTO装置降负至7成，后续因原料库存和成本压力可能于5月初停车，广西华谊（100万吨/年）MTO新装置投放延期。近期沿海烯烃工厂的部分终端产品跟进乏力，沿海MTO装置的生产利润再度陷入较大程度的亏损，对外采甲醇的MTO装置的开工或有不利影响，关注因利润问题导致的MTO负反馈风险。

图6 华东沿海MTO装置加权模拟利润（元/吨）

图7 华东地区MTO开工率

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总结

从伊朗甲醇装置近期的实际恢复情况来看，恢复的进度还是偏快的。而且出于依靠化工品创汇的需求，伊朗甲醇装置后期的恢复是确定性的，只不过需要时间去兑现。虽然霍尔木兹海峡目前被上了两道枷锁，但伊朗方面既然敢冒着可能发生憋罐的风险而陆续恢复重启其甲醇装置，说明其对于海峡的远期恢复肯定是有一定判断和预期的。当然由于当前伊朗以及中东地区甲醇船货的运输效率暂时还无法迅速的恢复到战前状态，这使得未来至少1个月内国内进口甲醇的减量将会持续，港口去库预期仍在，在此阶段甲醇仍偏强。但随着伊朗甲醇装置的重启和出口恢复正常，国内甲醇进口最紧张的阶段已经过去、将逐步回升，而且生产利润下滑后传统下游和MTO需求的负反馈问题也渐显。09合约的下行压力预计会逐步兑现，关注贴水较大的基差扰动。

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