浪起微澜之间

2026

联系人：谭逸鸣、刘昱云、藏多

摘 要

1、本周债市行情回顾：长债止盈诉求升温

本周，短端利率继续探底，长端超长端利率则先下后上。前半周主要是受益于资金面持续宽松和基金做多情绪积极，后半周主要由于利率处于阶段性低点之后、机构止盈诉求增强，叠加超长债的首发扰动。

2、行情聚焦：债市正在起变化

（一）债市买盘情绪和力度已有边际变化

我们认为虽然资金宽松短期内难以证伪、债市整体行情仍有支撑，但买盘力量正在发生一些边际变化，利率单边下行的趋势可能有所调整。具体来说：

4月以来，纯债类基金强劲的申购力量很大程度上来自于理财。今年3月，理财规模环比降幅仅1%，明显低于历史同期水平。进入4月，跨季冲量的银行存款季节性回流理财，又会带动理财规模大幅提升。在债市顺风行情里，理财自然会配置大量纯债基以增厚收益。同时，同业活期存款利率调降的预期又会带动理财资金更多配置存单和基金。

然而，这样的申购力量未必能得以保持，目前或正呈现减弱态势。随着月末时点临近，理财规模的扩容速度或趋于减弱。此外，若继续配置大量中长期纯债基，理财或面临资负久期错配的问题。在当前利率已处于阶段性低点的环境下，适当止盈的诉求也客观存在。

从申购基金的类型偏好而言，“固收+”的吸引力也正在加强，带动优势券种发生变化。中长期纯债基通常更偏好长债超长债，“固收+”基金则通常更偏好二永债。随着近期股市企稳回升，“固收+”资金入场或带动各券种的交易热度发生变化，债市对长债超长债的一致做多预期也会微妙生变。

反映在基金实际的交易行为上，本周基金拉长久期的趋势并未延续，中长期纯债基久期中位数处于滚动两年83.8%分位数，较上周五的85.0%有所回落。在二级现券市场上，本周基金对10Y以上利率债的日均净买入规模虽进一步提升，但对7-10Y利率债的买入力度大幅减弱。

（二）超长期国债首发落地后，利率加速上行

4月24日，财政部发行20年期、30年期超长期特别国债，规模分别为850亿元、340亿元，中标利率均为2.20%，全场倍数分别为3.58、3.73，边际倍数分别为2.42、1.55。

与含税的260002前一日收盘价相比，30Y国债2.2%的中标利率低于二级市场约3BP，结果尚可。但对比去年首发情况来看，今年30Y国债的全场倍数和边际倍数都要更弱，20Y国债的全场倍数虽然小幅高于去年，但一二级利差偏高。从发行结果出炉之后的市场表现来看，去年首发后市场反应平淡、利率略有回升；而今年利率加速上行，260002利率从2.23%附近最高上行至2.253%。

3、后市关注：资金面和买盘力量的两条主线

首先从资金面来看，临近月底，我们认为资金面或有边际收敛的可能。

4月以来央行持续回笼流动性，其背后可能有几点信号：一方面，税期、政府债发行节点逆回购投放规模仍有增长，或向市场确认当前的货币政策基调不改，另一方面，投放整体偏克制，或向市场提示仍要避免市场利率过度向下偏离政策利率，防止市场形成较强的货币宽松预期，同时可能也是为后续流动性状态切换、资金利率向上回归做铺垫。

随着月末时点临近，央行回笼冗余流动性的政策效果或逐渐显现，资金利率向上回归中枢。从而可能使得银行同业存款出现流失、放大负债端资金压力。与此同时，市场对货币宽松的预期或迎来修正，短端面临调整，同时长端或也将面临向上的重定价。

其次，债市买盘动能或有所减弱。5月，理财规模增幅通常季节性大幅回落，且在久期平衡和止盈诉求下，新增理财资金未必会持续强劲申购中长期纯债基，基金买盘力度或受影响。此外，在利率已处于阶段性低点的情况下，银行适当止盈、以空出仓位承接政府债的需求也会提升。

核心图表（完整图表详见正文）

风险提示：政策不确定性、基本面变化超预期、海外地缘政治 风险。

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本周债市行情回顾：长债止盈诉求升温

本周，短端利率继续探底，长端超长端利率则先下后上。前半周主要是受益于资金面持续宽松和基金做多情绪积极，后半周主要由于利率处于阶段性低点之后、机构止盈诉求增强，叠加超长债的首发扰动。

周一至周三，资金面在税期扰动下依然维持宽松，债市顺畅走强。在基金等买盘力量持续推动下，长债超长债利率顺畅下行，周二10Y国债活跃券利率下破1.75%关键点位，周三30Y国债活跃券最低触及2.22%。同时，短端利率在宽松流动性呵护下亦稳步下探。

周四，尽管资金面依然宽松且无明显利空，但随着长债利率降至低位，机构止盈意愿明显增强，且次日的首批超长期国债发行也使得市场情绪偏观望，长债超长债利率回升。相比之下，中短端在资金面支撑下依然维持小幅下行态势。

周五，上午债市走强，但午间超长期国债首发落地之后，长债超长债利率加速上行，短端则延续偏强表现。

全周来看，与4月17日相比，至4月24日1Y、5Y、10Y、30Y中债国债到期收益率分别下行1.8BP、下行2.0BP、下行0.2BP、下行0.3BP。

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行情聚焦：债市正在起变化

（一）债市买盘情绪和力度已有边际变化

从清明假期之后，债市整体在演绎牛平行情，支撑逻辑主要有二：其一是资金面的持续超季节性宽松，其二是基金负债端扩张带来的长端超长端买盘力量强劲。基于这两条逻辑对债市行情进行观察，我们认为虽然资金宽松短期内难以证伪、债市整体行情仍有支撑，但买盘力量正在发生一些边际变化，利率单边下行的趋势可能有所调整。具体来说：

4月以来，纯债类基金强劲的申购力量很大程度上来自于理财。今年3月，理财规模环比降幅仅1%，明显低于历史同期水平。进入4月，跨季冲量的银行存款季节性回流理财，又会带动理财规模大幅提升。在债市顺风行情里，理财自然会配置大量纯债基以增厚收益。同时，同业活期存款利率调降的预期又会带动理财资金更多配置存单和基金。

然而，这样的申购力量未必能得以保持，目前或正呈现减弱态势。随着月末时点临近，理财规模的扩容速度或趋于减弱。此外，若继续配置大量中长期纯债基，理财或面临资负久期错配的问题。在当前利率已处于阶段性低点的环境下，适当止盈的诉求也客观存在。

从申购基金的类型偏好而言，“固收+”的吸引力也正在加强，带动优势券种发生变化。中长期纯债基通常更偏好长债超长债，“固收+”基金则通常更偏好二永债。随着近期股市企稳回升，“固收+”资金入场或带动各券种的交易热度发生变化，债市对长债超长债的一致做多预期也会微妙生变。

反映在基金实际的交易行为上，本周基金拉长久期的趋势并未延续，中长期纯债基久期中位数处于滚动两年83.8%分位数，较上周五的85.0%有所回落。在二级现券市场上，本周基金对10Y以上利率债的日均净买入规模虽进一步提升，但对7-10Y利率债的买入力度大幅减弱。

（二）超长期国债首发落地后，利率加速上行

4月24日，财政部发行20年期、30年期超长期特别国债，规模分别为850亿元、340亿元，中标利率均为2.20%，全场倍数分别为3.58、3.73，边际倍数分别为2.42、1.55。

与含税的260002前一日收盘价相比，30Y国债2.2%的中标利率低于二级市场约3BP，结果尚可。但对比去年首发情况来看，今年30Y国债的全场倍数和边际倍数都要更弱，20Y国债的全场倍数虽然小幅高于去年，但一二级利差偏高。

从发行结果出炉之后的市场表现来看，去年首发后市场反应平淡、利率略有回升；而今年利率加速上行，260002利率从2.23%附近最高上行至2.253%。

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后市关注：资金面和买盘力量的两条主线

我们认为债市行情的持续性主要取决于两条主线的变化：第一，资金宽松能维持多久？第二，基金负债端的扩容能否持续、买盘“合力”是否仍有支撑？

首先从资金面来看，临近月底，我们认为资金面或有边际收敛的可能。

4月以来央行持续回笼流动性，其背后可能有几点信号：一方面，税期、政府债发行节点逆回购投放规模仍有增长，或向市场确认当前的货币政策基调不改，另一方面，投放整体偏克制，或向市场提示仍要避免市场利率过度向下偏离政策利率，防止市场形成较强的货币宽松预期，同时可能也是为后续流动性状态切换、资金利率向上回归做铺垫。

随着月末时点临近，央行回笼冗余流动性的政策效果或逐渐显现，资金利率向上回归中枢。从而可能使得银行同业存款出现流失、放大负债端资金压力。与此同时，市场对货币宽松的预期或迎来修正，短端面临调整，同时长端或也将面临向上的重定价。

其次，债市买盘动能或有所减弱。

基金的买盘力度很大程度上取决于负债端的充裕程度。5月，理财规模增幅通常季节性大幅回落，过去四年同期的环比增幅均在0.6%-0.7%范围内；同时，在久期平衡和止盈诉求下，新增理财资金未必会持续强劲申购中长期纯债基，基金买盘力度或受影响。

此外，在利率已处于阶段性低点的情况下，银行适当止盈、以空出仓位承接政府债的需求也会提升。当前10Y国债利率已到1.75%关键点位附近，30Y-10Y利差回落至50BP以内，市场或更倾向于在点位附近展开博弈，谨慎情绪升温。

※风险提示

1、政策不确定性：货币政策、财政政策可能超预期变化；

2、基本面变化超预期：经济基本面变化可能超预期；

3、海外地缘政治风险：海外地缘政治风险可能超预期，海外市场波动存在不确定性。

※研究报告信息

证券研究报告：《固收周度点评20260426：浪起微澜之间》

对外发布时间：2026年4月26日

报告发布机构：天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师：谭逸鸣S1110525050 005 ； 刘昱云 S11105250700 10；藏多 S1110525070005