水井坊2025业绩“跳水”，“主动调整”中的增长韧性遭实质考验

2025年的业绩“跳水”，或许正是这些结构性问题的集中爆发。对于水井坊而言，当前的关键已不仅是“控量挺价”，而是如何重新审视产品矩阵的均衡性、渠道管理的精细化、以及品牌价值在消费变迁中的可持续性。

白酒行业进入调整期，水井坊2025年营收与利润也均出现下滑。

公告显示，水井坊预计2025年实现营业收入30.38亿元，同比大幅下降42%；归母净利润3.92亿元，同比下降71%；扣非后归母净利润3.81亿元，降幅同样达到71%。这一利润规模已创下公司近八年来的最低水平，显示出其在本轮行业周期中所承受的压力远超预期。

图片来源：水井坊公告

尽管公告发布后公司股价表现相对平稳，一度翻红的走势被认为“利空出尽”，但结合其前三季度财务表现来看，合同负债下滑、经营性现金流为负、库存持续高企、部分产品出现价格倒挂等多重压力并存。在此情况下，以“主动管理”和“行业周期性调整”作为业绩大幅波动的解释，是否足以回应市场对其真实经营状况的关切？

从行业对比看水井坊的真实压力

横向对比来看，水井坊是目前A股上市酒企中第三家发布2025年业绩预告的公司。口子窖预告净利润减少50%–60%，金种子酒预计亏损，这两家均为二、三线区域品牌，业绩下滑本身在行业调整期并不意外。但水井坊作为曾经的“次高端标杆”，净利润降幅高达70%，超过同为二线的口子窖，与茅台等头部酒企“稳中有升”的表现分化明显。

在业绩公告中，公司将其归因为“主动管理”，即集中在“控发货、优库存、稳价格”等方面。然而，多项关键财务指标却指向了更深层的渠道与动销问题。例如，合同负债这一反映经销商打款意愿的“信心指标”，在三季度末仅为8.62亿元，同比下降18.3%。在白酒行业，合同负债往往被视作未来收入的“蓄水池”，其下滑不仅意味着经销商提货意愿降低，更暗示品牌对渠道的议价能力正在减弱。

数据来源：同花顺

与此同时，经营性现金流净额在2025年三季度末为-8.67亿元，同比骤降212.02%。对比2022年至2024年均为正值的现金流表现（分别为13.14亿、17.34亿、7.44亿元），这一逆转尤为刺眼。现金流为负，往往意味着企业虽然在账面上确认收入，但实际回款能力已大幅削弱，销售并未真正转化为现金流入。结合合同负债下滑，不难推断，水井坊面临的不仅是“控发货”带来的短期收入减少，更是终端动销乏力、渠道库存高企带来的系统性压力。

存货数据同样印证了这一判断。截至2025年三季度末，水井坊存货高达37.98亿元，同比增长29.2%，且自2016年以来持续攀升。在销量走低的背景下，高库存不仅占用大量资金，更可能在未来引发降价清库存的风险。更令人警惕的是存货周转天数——已达2034.66天，同比增长80.71%，意味着存货平均需五年以上才能周转一次。虽然白酒具备长期储存属性，但如此漫长的周转周期，在行业整体动销放缓的今天，无疑构成巨大的资产效率与减值压力。

数据来源：同花顺

货币资金的急剧萎缩也从侧面反映了公司流动性紧张。2025年三季度末货币资金余额4.05亿元，较去年同期22.06亿元下降超过80%。资金大幅减少，与现金流为负、库存高企形成呼应，暗示公司正在消耗存量资金维持运营，财务弹性已明显减弱。

资本市场表现上，1月20日水井坊股价报收40.35元，单日微跌0.1%。在业绩预告披露次日，市场并未出现明显下跌，这一表现可能与部分投资者认为利空已提前释放、“预期出尽”有关。

图片来源：东方财富网

但值得进一步观察的是，若渠道信心依然疲弱、现金流持续承压、库存周转效率未见改善，则当前股价的平稳是否仅反映市场反应的“钝化”？当基本面多项指标同步走弱，投资者是否对其“主动调整”的故事过于宽容？

高端价格倒挂、中低档缺位

如果说财务指标反映的是结果，那么产品与市场战略的缺陷，或许是导致水井坊在本轮行业调整中受伤更深的根本原因。

水井坊的核心产品策略长期聚焦于次高端与高端白酒市场。其中，“臻酿八号”定位在300-500元价格带，而“井台”系列则处于500-800元区间，二者共同构成了公司在商务宴请市场的主力产品矩阵。

然而，当前市场环境面临显著压力。一方面，传统商务消费场景恢复节奏仍较为缓慢；另一方面，行业整体面临高库存挑战。受此双重因素影响，次高端白酒价格普遍承压，水井坊所处核心价位段的竞争与动销也面临直接考验。

水井坊在公告中强调“稳价格”，但电商平台显示，建议零售价808元的井台实际券后售价低至两瓶975元，单瓶实际售价已降至约487元，而578元的臻酿八号最低售价也回落至300元左右，反映出终端价格倒挂压力明显。

价格倒挂不仅侵蚀渠道利润，打击经销商信心，更可能伤害品牌价值。当实际成交价远低于官方指导价，消费者对品牌的定价信任将逐渐变弱，长期而言或陷入售价“越促越低”的恶性循环。水井坊试图“控量挺价”，但在需求疲软、库存高企的背景下，这一策略显得被动且吃力。更关键的是，水井坊缺乏强势的中低档产品作为“护城河”。

在行业下行周期，高端需求收缩时，拥有广泛大众消费基础的中低档产品往往更具抗风险能力。例如部分百元价位产品，在宴席、自饮等场景需求稳定，为企业贡献现金流与市场份额。反观水井坊，产品线主要集中于300元以上价位，在百元及以下价位缺乏有竞争力的单品。当高端动销放缓，公司没有足够的下沉产品承接需求，也无法通过“高低搭配”平滑业绩波动。

这种“偏科”式产品结构，在行业高增长时期或许能凭借高端化红利快速上升，但在周期转向时，却暴露出明显的脆弱性。没有大众价位产品的支撑，公司在面对消费分级、理性回归的市场环境时，回旋余地显著小于那些具备全价位布局的竞争对手。

全国化市场的挑战也在加剧。水井坊早年凭借外资背景与高端定位，在全国范围内尤其是华东、华南等地开展布局，但其品牌影响力仍主要集中在经济发达区域与商务场景。在白酒消费本土化、情感化趋势加强的今天，部分区域品牌在根据地市场拥有深厚的渠道与消费忠诚度，抗风险能力更强。水井坊在全国市场的渠道渗透与消费者黏性尚未形成足够壁垒，当行业整体收缩时，其市场覆盖面反而成为负担。

此外，应收账款周转天数大幅上升至16.2天，同比激增4479.33%（尽管基数较低），也暗示公司为促进销售可能放宽信用政策，侧面反映终端回款压力正在向供应链上游传导。

2025年的业绩“跳水”，或许正是这些结构性问题的集中爆发。对于水井坊而言，当前的关键已不仅是“控量挺价”，而是如何重新审视产品矩阵的均衡性、渠道管理的精细化、以及品牌价值在消费变迁中的可持续性。否则，所谓的“主动调整”，恐将难以扭转其在行业分化大势中的被动局面。

作者 | 王立

编辑 | 吴雪

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