环宇证券｜补涨行情要来？券商股被吐槽躺平

11月13日，A股在4000点上下震荡几天后再创新高，创业板指数上涨超过2.5%，着实亮眼。
不过，手持券商股的投资者们确实有些坐不住了。市场调整时以农业银行为代表的银行股出尽风头，等市场回暖后电池、有色金属、芯片又是一轮强力表现，而牛市“先锋队”的券商股们始终低调，临近收盘时才快速冲高一下，板块仅上涨1%。

来自中信建投的统计显示，今年以来，证券行业呈现显著的绩优表现与行情背离特征：行业上半年净利润增速达64%，在34个申万行业指数中排名第4，但前三季度板块累计涨幅仅7%，位列第22位，跑输同期沪深300指数。
据统计显示，2025年前三季度，券商板块中，只有国盛证券和湘财股份股价抢眼，分别上涨85%和83%，位居第一和第二；中信证券、中信建投、国泰海通等头部券商的股价涨幅还不到5%。
有意思的是，在靓丽的三季报披露后，只有东北证券、东兴证券、长江证券等券商股价有所表现，中国银河、中金公司、中信建投等头部公司股价甚至出现了下跌。
相比起屡创新高的沪指表现，特别是已经进入4000点新时代的A股，券商股跑得的确“太慢了”。
券商三季度的业绩可谓相当的红火。来自兴业证券的统计显示，在收入端，2025年前三季度42家上市券商合计营业收入、归母净利润同比分别增加42.6%、62.4%至4195.60、1690.49亿元。
在成本端，2025年前三季度42家上市券商合计管理费用率同比下降7.2个百分点至48.6%，成本率的拐点逐步显现；边际上，从三季度单季度的业绩来看，部分头部券商的单季度ROE达到3%左右，所处分位数已经接近历史极值，如若后续市场继续震荡上行，有望推动行业全年盈利能力创下新高。
不过，业绩和股价背离着实令投资者们头疼：业绩再好有什么用，股价涨才是硬道理。
中信建投的报告分析指出，券商板块涨幅与业绩背离的成因可分为表层特征与深层逻辑。从表层看，首先，是择时难度高，证券板块区间最大涨幅与持有累计涨幅差值达35%，位列行业前三，择时不佳者或面临负收益。
其次，是行情与业绩错位，板块行情弹性通常领先业绩约一个季度，财报披露时行情已提前兑现；第三，是个股分化剧烈，申万证券指数50只成分股中仅20只跑赢指数，权重超60%的前十券商仅3只跑赢，非权重标的涨幅可达指数10倍，选股失误易致“赚指数不赚钱”。
在中信建投看来，更深层逻辑则指向行业本质。其一，业绩难以预测，自营业务收入占比2025年上半年超45%，其收益依赖市场波动，难以通过产业趋势预判；其二，盈利强周期，经纪业务依赖市场交易热度，创新业务依赖政策、行情等周期红利，业绩呈脉冲式波动；其三，竞争同质化，券商战略多为跟随式布局，缺乏差异化壁垒，仅少数在投行、资管领域有特色的券商能获差异化估值。