“国企”万科：大股东再借220亿，遇极端情况深圳国资将“救场”

作者：学慧老记

11月3日，大股东深圳地铁集团又借款给万科（万科A，000002.SZ），这次竟然一口气提供220亿元借款额度。本次借款用途为用于偿还公司在公开市场发行的债券本息以及经深铁集团同意的指定借款利息，不得挪作他用。

就在前两天，万科还向深铁借款22亿元用于还债。公告显示，截至10月31日，深铁集团已累计向公司提供 291.3 亿元的股东借款。加上这次的220亿借款额度，深铁集团共计向万科提供了511.3亿元资金及借款额度。

值得注意的是，2024年深铁集团净利润出现历史性的负335.66亿元，其中因万科投资亏损确认了334.61亿元的巨额亏损，占其亏损总额的99.69%。在此情况下，深圳地铁在2025年2~11月以平均每个月30亿的惊人额度向万科提供借款。

世上没有无缘无故的爱。在自身遭遇巨额损失、资金异常吃紧的情况下，深铁集团还如此不计成本、不惜代价救万科，为的是什么？

对此，有分析人士称，深铁持续“输血”万科，实属“自救”之举。若万科倒下，深铁站城一体化的“轨道+物业”模式将失去关键执行者，地铁沿线物业开发价值会大幅缩水。此外，深铁作为深圳国资委全资企业，更承担着“稳经济、防风险”的职责。

只是不知道，万科本身会不会变成一颗“深水炸弹”，将深圳国资8年布局、2000亿元的资助、“万亿资产”梦想炸得烟消云散。

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千亿“输血” 反受其累

万科11月3日发布公告称，公司于11月2日与第一大股东深铁集团签署《关于股东借款及资产担保的框架协议》，约定从2025年以来至公司2025年度股东会召开日为止期间，深铁集团向公司提供不超过220亿元借款额度。

本次借款额度涵盖三类借款：框架协议生效前已发生但未提供抵/质押担保的信用借款、已提供担保但无法实施的借款，以及协议生效后新增借款。

截至公告披露日，深铁集团已向万科提供无担保借款合同金额203.73亿元，实际提款197.1亿元，加上后续新增借款，本次框架协议下借款本金及利息总额预计不超过236.91亿元。

这次已是深铁集团2025年以来第12次向万科提供借款，前11次累计借出291.3 亿元股东借款，三年期借款利率普遍为2.34%。再将2017年“宝万之战”时出资664亿元收购万科股权的款项加总，深铁集团这位“白衣骑士”共向万科提供了1175.3亿元资金及授信额度。

加上近年来深圳国资委向万科提的各种“融资工具”支援的上千亿元款项，万科累计获得深圳市政府协调下的各类融资超过2000亿元。

而令人意想不到的是，万科向深铁的借款利率均为2.34%，但深圳地铁自身的债券融资成本普遍在2.5%以上。也即是说，深铁集团一边在自身失血的状态下高息发债，一边却以更低的利率向万科提供巨额借款。

公告显示，深圳地铁在2024年遭遇了前所未有的亏损，成为近年来国内地铁运营中的一大转折点。根据深圳地铁集团发布的年度报告，其2024年净利润亏损高达334亿元，相当于每天损失约9150万元。

而深铁解释的巨额亏损的原因是“受万科业绩拖累”。2024年，因房地产销售持续疲软，万科净利润亏损494.8亿，这也是万科成立以来出现的首次巨额亏损。

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投资巨亏 转型遇困

深铁集团自2017年拿出664亿元一举吃下华润集团、恒大集团持有的万科全部股权后得以成为万科的第一大股东。其本意是借力万科大力推进“站城一体化”的“轨道+物业”模式，同时降低建设成本、获得稳定的投资收益，并助力深铁“转型发展”。

事实上，入主万科7年来，深铁集团也确实从万科分到巨额投资收益。资料显示，截至2025年9月，深铁集团累计从万科获得股权分红192亿元。深铁账面浮亏已超过400亿元，扣减分红收益，实际投资亏损超200亿元。‌

也即是说，如果不受万科拖累，深铁集团并没有太多压力，其盈利能力在全国地铁运营企业中排在前列，是少数几家获得正向利润的企业之一。

在2024年之前的2019年-2023年，深铁集团分别实现净利润116.67亿元、111.02亿元、28.9亿元、8.66亿元、7.89亿元。五年累计获利273.14亿元，但在2024年一年就亏掉了335.66亿元，真是“辛辛苦苦七八年、一夜回到解放前”。

这其中固然有房地产开市场下行、轨道交通投资运营成本增加等多种因素，但“确认万科股权投资亏损”是深铁集团巨亏的主要原因。2024年，深铁因万科投资亏损确认了334.61亿元的巨额亏损，直接推高了负债水平。

资料显示，截至2025年6月末，深铁集团总负债为‌4796.20亿元‌，总资产7932.32亿元，资产负债率约为60.46%，较2024年末上升0.86个百分点。

然而，深铁集团的麻烦还不仅限于此，在“‌站城一体化”开发业务萎缩及‌轨道交通主业成本增加的叠加影响下，深铁或“自身难保”‌。

数据显示，2025年上半年，其“站城一体化”业务收入仅16.25亿元，同比骤降63%，存货积压1035亿元，占资产比例为13.86%，且面临减值风险。此外，深圳地铁运营里程超650公里，人工成本年均增12%（2024年薪酬支出83亿元），折旧摊销费用超120亿元，2024年的129亿元票务收入无法覆盖成本。

在此压力下，又承受投资万科的巨额亏损，“已上船”的深铁集团被迫万科持续输血，这也使得深铁的资产负债率进一步提升。

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“极端”情况 国资救场

数据表明，深铁集团向万科提供的500多亿借款中，部分以万科项目收益权及万物云股权等担保，部分为无担保的纯信用借款。而信用借款的一个重要原因是，万科已无可供担保的抵押物，但又急需借钱偿债“续命”。

截至2025年三季度，万科已偿还到期债务288.9亿元，主要通过深铁集团提供的借款支持实现。尽管获得深铁集团累计291.3亿元借款支持，但截至2025年三季度末，万科仍有短期借款234.92亿元、一年内到期非流动负债1278.94亿元，合计1513.86亿元，债务偿还压力仍较大。

这也意味着，即便有深铁集团和深圳国资的持续“输血”，在销售收入大幅减少的情况下，万科的债务窟窿也很填平，深铁或因此被拖向债务深渊。

公众关心的一个问题是，如果说深铁集团再次向万科提供220亿元的借款额度是为了“提振市场信心”，那为何在明知万科经营状况不佳、债务巨坑难填的情况下，深铁集团不及时减持止损呢？

财报显示，2025年三季度，万科扣非净利润为负148.95亿元，同比大降117.3%；前9个月扣非净利润为264.86亿元，同比降83.07%；用最新股本计算的全面摊薄每股收益为负2.35元。

另外一个令人费解的疑团是，深铁集团一边以更高的利息发行债券，一边却以低于市场利率、甚至低于自身债券融资票面利率的情况下，“贴息”向万科提供巨额资金？

比如，10年期“23深铁11”债券余额为13亿元，票面利率为3.14%。而深铁在近五年发行的债券票面利率多数在2.50%至2.99%之间，早期发行的债券票面利率甚至达到6.75%，均超过深铁给万科2.34%的借款利率。

然而，即便有深铁集团的“贴血”支持，万科的经营状况和财务状况仍在恶化。财务报告显示，2025年1-9月，万累计营业收入为1613.9亿元，归属于上市公司股东的净亏损 280.2亿元。截至报告期末，万科持有的货币资金为656.8亿元，有息负债合计3629.3亿元，资产负债率为73.5%。

对于深铁集团不计成本、不惜代价给万科“续命”的原因，有分析人士指，深铁已深度绑定万科，持续“输血”万科实则是“自救”。若万科倒下，不但深铁“轨道+物业”的模式失云支撑，其资产还面大幅缩水的风险。另外，支持万科也是深圳市政府“稳定房地产市场、防范系统性金融风险”的一项重要举措。

稍早前，在提到“为何要救万科”时，深圳市国资委有关负责人曾称，“万科具备足够的安全性”，万科没有财务风险、管理风险，是深圳国资体系重要成员。如遇极端情况，深圳市国资委将“通过一切可能的市场化、法化手段帮助万科积极应对”。