歌尔股份：备货稳增、Meta 平淡，VR/AR 何时 “放大招”？

歌尔股份于北京时间 2025 年 10 月 24 日晚间的 A 股盘后发布了 2025 年第三季度财报（截止 2025 年 9 月），要点如下：

一、整体业绩：收入&毛利率，均有回升。

①歌尔股份 2025 年第三季度总营收 306 亿元，同比增长 4.4%，好于市场预期（280 亿）。$歌尔股份(002241.SZ) 收入端的增长，主要得益于下游客户备货的拉动，部分为 9 月的 iPhone、AirPods 及 MR 等新品发布准备；

②公司本季度毛利率 12.8%，同比提升 1.4pct。随着下游订单状态的回暖，预计公司三大业务的毛利率均有提升，其中智能声学整机和智能硬件的毛利率都回升到了 10% 附近；

二、费用及经营情况：存货合理增长，核心费用有所提升。

①歌尔股份 2025 年第三季度存货 163 亿元，同比增长 14%。在下游新品备货的带动下，公司存货绝对值有所增加，但存货/收入的比值仍在相对合理范围。

②歌尔股份本季度的三项核心费用率为 8.1%，环比提升 1.2pct，其中销售费用、研发费用及管理费用都有不同幅度的增加。公司本季度实现归母净利润 11.7 亿元，同比增长 4.5%，与收入增速相近，其中毛利率的提升与经营费用的增加基本相抵消。

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海豚君整体观点：业绩整体还不错，仍需关注 AR/VR 新品进展

歌尔股份本季度营收和毛利率表现都不错，其中收入端同比增长 4.4%，好于市场预期。而毛利率受季节性因素影响有所回落，但 12.8% 还是不错的表现。

由于三季报的数据相对较少，再结合歌尔公司的中报来看：①智能声学整机业务相对低迷，而在苹果公司 9 月发布新款 Airpods 的带动下，下半年有望比上半年有所好转；②智能硬件业务止住了下滑的颓势，但市场本身期待的meta9 月新品并没有带来 “惊喜”；③精密零组件业务保持两位数增速，主要受益于下游电子产品需求回暖和产品备货的增加。

相比于收入端，公司的毛利率还是呈现出回升的趋势，尤其是今年以来公司连续三个季度的毛利率都维持在 12% 以上，这主要是受智能硬件、精密零组件业务分项毛利率提升的带动。当前智能硬件和智能声学整机的毛利率回升至 10% 附近，而精密零组件的毛利率一直稳定在 20% 上方。

结合歌尔公司当前市值（1165 亿元），对应 2026 年净利润约为 26 倍 PE 左右（假定营收 +15%，毛利率 11.8%，税率 10%）。参考公司历史区间（20xPE-40xPE），当前估值大致位于区间中枢偏下的位置。

整体来看，歌尔公司本季度的业绩表现还不错，收入和毛利率呈现提升的趋势。相比于智能声学整机及零组件业务，公司将更多地业务重心投入到了智能硬件方面，在收入中的份额也已经超过 50%。因而相比于苹果新品的发布，市场其实更关注于 AR/VR 新品的发布表现。

结合公司的智能硬件来看，业务的收入和毛利率都有所回升，也反应了 VR/AR 行业从底部回升的迹象。然而本次 Meta 发布的新品并未带来 “惊喜”，导致了公司股价在 9 月出现一波的回调，这也表明 VR/AR 的 “爆发期” 仍要继续等待。

虽然营收&毛利率的回升，能给市场带来一定的信心，但股价表现仍需要 VR/AR 等方面的利好因素来推动。只有当后续 VR/AR 有真正的 “爆品” 出现时，公司的价值将会更为明显地体现出来。

以下是歌尔股份财报及相关数据图表：

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