从金卫医疗到宝宝树：港股退市现象的合规观察

结合金卫医疗案与近两年港股中概股退市潮，公司治理的关键方向之一是要构建 “创始人防火墙”。

作者 | 资市分子

与港股火热的IPO市场形成鲜明对比的是，近两年港股中概股黯然退市公司数量也在大增。

据港交所22日公告，“癌症早筛第一股”诺辉健康（06606.HK）在停牌了19个月后，上市地位将于10月27日取消;上坤地产（06900.HK）由于未能在10月1日前达成复牌指引而复牌，上市地位同样将于10月27日取消。

Wind数据显示，截至9月5日，年内已有40家港股公司完成退市，其中强制退市（被取消上市地位）和私有化各有19家，自愿撤回上市的有2家。而在2024年，据《证券日报》统计，港股全年退市企业49家。其中强制退市达32家，多存在公司治理秩序问题。“创始人主导下的违规”相关情况仍较为突出。

如宝宝树（01761.HK）因CFO指控其上市过程中使用“结构单”造假被强制退市，拉夏贝尔（06116.HK）因持续亏损与合规问题退市。这与2020年金卫医疗的退市路径相似——该公司因金卫医疗创始人主导的多项违规行为，最终以私有化方式退市。这意味着，中概股“创始人失控易引发退市”的现象仍未改变。

金卫医疗当初是如何走向退市的呢？

金卫医疗的三大罪

金卫医疗的违规过程呈现出明显的阶段性特征，各阶段行为均涉及上市规则核心要求，最终导致公司退市。

股权结构触及监管底线：2017年1月，金卫医疗创始人通过 Magnum Opus公司发起要约收购，以最高25.16亿港元的代价将其持股比例从37.7%提升至70.36%,此后金卫医疗创始人持续增持，叠加第二大股东刘央10.01%的持股，导致公司公众持股量低于港交所要求的25%最低标准，且该违规状态持续数月未整改，触发监管问询。

关联交易信息未充分披露：港交所2018年公告显示，金卫医疗在2011年至2015年期间，通过Fortress平台处置Funtalk权益时，未披露涉及7.6亿港元的“认沽期权”条款。该条款赋予大股东 PAG回购权利，而金卫医疗创始人作为金卫医疗在Fortress的唯一董事代表，未向投资者披露这一潜在负债。2015年PAG行使期权后，公司被迫计提巨额减值，股价出现下跌。

信息披露存在虚假陈述：2014年7月，金卫医疗变更已获股东批准的资产出售方案，将“出售Fortress”调整为“出售 Funtalk”，但未发布变更公告。更为关键的是，该公司在2014年中期报告中，经金卫医疗创始人主导披露“已完成出售Fortress全部股权”的虚假信息，直至一年后才披露交易终止的事实。港交所在处罚中明确指出，金卫医疗创始人作为公司合规主管，对该虚假披露行为负有直接责任。

与CMED案的违规共性

金卫医疗的违规模式并非跨境医疗企业个例，曾在纳斯达克上市的中国医疗技术公司（NASDAQ:CMED）涉及的4亿美元欺诈案，其违规逻辑与金卫医疗存在相似性，两者均反映出创始人绝对控制下的公司治理问题。

据美国司法部2017年3月公布的刑事起诉书，CMED创始人吴晓东及CFO曾德森被指控在2005至2012年间，通过证券欺诈与电汇欺诈获取投资者资金超4亿美元，资金被转移至私人控制的实体，最终公司进入破产清算阶段，成为中概股历史上较为严重的欺诈案件之一。

两者的违规特征存在多处重合：

在股权控制层面，吴晓东通过家族关联企业对CMED实现绝对控股，与金卫医疗创始人持有金卫医疗70.36%股权的模式一致，均形成类似“一言堂”的治理结构。

在资金操作层面，CMED通过虚假收购关联方资产转移资金，金卫医疗则通过隐瞒认沽期权条款为关联方提供潜在保障，本质均为“利用信息不对称进行利益输送”。

在风险应对层面，CMED在 2011年被做空机构Glaucus Research指出问题后仍持续相关行为，金卫医疗则隐瞒交易风险达六年，均采取“拖延”方式应对监管。

此外，CMED在2012年破产前曾尝试通过债务重组掩盖资金缺口，这与金卫医疗以私有化方式解决违规后续问题的做法，形成跨市场的相似处理路径。

据CMED清算人2012年提交的报案材料，其4亿美元资金“去向不明”，部分被用于海外赌博，此类资金管控问题，可视为金卫医疗合规失效的极端表现。

另据公开信息，2016年，金卫医疗创始人（中国香港籍，时任公司实际控制人）提出转让其持有的纽交所中概股CO公司65.4%股权。当时披露的尽职调查报告显示，CO公司通过香港子公司控股北京、广东脐血库，并持有浙江脐血库90%股权，脐带血储量达130万份，占国内市场近30%份额。

后续转让双方因交易条款、资产真实性等问题产生争议，引发中国内地、中国香港及海外多法域的仲裁。据悉，该股权争议目前正在中国国际经济贸易仲裁委员会（贸仲）进行仲裁。

违规成本过低问题

对比金卫医疗退市案与2024年宝宝树退市案可见，创始人违规后成本相对较低的问题仍未得到解决。

宝宝树被CFO指控上市时使用“结构单”扩大发行规模、涉嫌欺诈，与金卫医疗创始人主导的虚假陈述行为本质相近，但两者均未出现创始人被刑事追责或承担巨额罚款的情况。

金卫医疗的退市结局具有一定代表性：2020年6 月，金卫医疗创始人提出私有化方案，以0.88 港元/股的价格注销股份，较公司停牌前股价溢价41.94%。彼时金卫医疗已连续亏损，且从台股退市已三年，私有化成为其退出港股市场的选择。

2020年10月，金卫医疗正式退市，金卫医疗创始人仅受到港交所谴责，未承担任何经济责任。这种“违规-退市-未承担重大经济或刑事责任”的情况，与2024年部分港股退市企业的结局仍然存在相似性。

结合金卫医疗案与近两年港股中概股退市潮，公司治理的关键方向之一是要构建 “创始人防火墙”，具体可从三方面推进：

其一，在股权结构上保留制衡机制，有观点认为监管层可设定控股股东持股上限，或要求持股超过50%的企业增设“独立董事否决权”，以避免类似金卫医疗创始人绝对控股导致的管控问题。

其二，在合规体系上实现独立于创始人，建议强制要求公司配备由独立董事提名的专职合规负责人，且该负责人直接向董事会汇报，切断创始人对合规流程的干预。

其三，在私有化退市环节建立“违规追溯+股东补偿”双重机制。参考2024年中国中药私有化失败的案例，有建议提出，监管层可将企业历史合规记录纳入私有化审核核心指标，对存在重大违规的企业，要求创始人先以个人资产补偿股东损失，再推进退市流程。

同时，也需扩大香港证监会执法权限，对涉嫌欺诈的创始人启动刑事调查，改变“仅谴责即终结处罚”的模式。

希望类似金卫医疗的退市案例不要在港股市场持续上演。