国金宏观宋雪涛｜工业企业利润高增探究

作者：宋雪涛、孙永乐

摘要

■核心观点

8月利润同比高增是低基数、反内卷带动上游行业毛利率上行、投资收益非常规节点确认等因素共同作用的结果，随着基数走高、投资收益对利润的支持减弱，9月利润同比增速或开始回落。更值得关注的是反内卷带来的上游企业毛利率上行是否可持续，从大宗商品价格上看，9月前三周商务部生产资料价格指数持续下滑，均值环比9月下滑了0.5%，需关注后续反内卷对大宗商品价格和企业利润的影响。

风险提示

中美贸易摩擦、关税上调和全球供应链调整，或致出口波动及企业利润下滑等风险加大

国内政策、海外地缘政治等可能持续影响大宗商品价格及相关行业利润表现

关注后续国内基本面变化，跟踪后续景气度波动以及对企业营业收入和利润的影响

正文

8月规模以上工业企业利润同比大幅回升21个百分点至19.8%，低基数、反内卷下上游行业毛利率改善、个别行业投资收益确认是推动本月当月利润同比大幅走高的三个主要原因。

按照估算，低基数贡献了6.7个百分点的利润增速回升，位居第三。除基数外，8月企业利润环比表现并不弱，8月企业利润环比增长15.2%，显著高于过去3年-2.5%的平均表现。

8月利润同比高增的第一大贡献原因是反内卷带来的上游制造业利润好转。

8月工业企业利润总额6726亿元，同比多增1114亿元，其中上游制造业利润总额同比多增555.6亿元，贡献了49.9%的利润增长。

上游工业企业利润大幅好转主要来自黑色金属冶炼及压延加工业、有色金属冶炼及压延加工业利润的持续好转。8月上述两个行业利润总额分别为193、339亿元，同比多增336、128亿元。

行业利润增加主要是因为在反内卷驱动下，行业毛利率上行（成本下滑或价格上行）和营收端好转。如8月黑色金属冶炼及压延加工业的毛利率为7%，去年同期为2%（年内最低），受益于此，在8月相同的营业收入下，行业毛利润多增329亿元。有色金属加工业的毛利润同比多增113亿元。

8月利润同比高增的第二大贡献是投资收益的变化。

8月投资收益同比多增502亿元（同比增长66.6%），贡献了45%的利润增长，剔除掉投资收益之后，8月工业企业利润同比增长13%，环比增长7%。这部分主要来自于酒、饮料和精制茶制造业的投资收益。8月酒、饮料和精制茶制造业行业利润总额611亿元，其中投资收益480亿元，同比多增470亿元，贡献了42%的工业企业利润。但是8月投资收益大幅高增的现象仅出现在酒、饮料和精制茶制造业，其他行业投资收益776亿元，同比增速4%，略高于7月的654亿元。

从历史经验上看，出于美化季度报表等方面的考虑，企业一般会在季末月特别是年末确认投资收益进而拉高报表利润，所以一般在6月、9月、12月工业企业的投资收益会出现一个小高峰，随后回落。

酒、饮料和精制茶制造业此前也在季末月调整投资收益，比如2021年9月、2022年6月、2023年9月在当月确认完成了全年67%、71%、65%的投资收益（从历史数据看，全年投资收益一般均为正）。但近两年，该行业投资收益的确认月份出现一定变化，比如2024年11月行业实现392亿元投资收益，占全年投资收益的57%，2025年8月实现了480亿元的投资收益，占2024年全年投资收益的70%。

在非季末月确认投资收益的现象并非酒、饮料和精制茶制造业一家独有，比如近三年，皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业也在每年8月确认主要投资收益（占当年投资收益总额的80%左右）、开采专业及辅助性活动在2024年10月实现了全年79%的投资收益，但是以上行业占工业企业投资收益的比重较低、确认月份相对一致等，这并未对工业企业利润形成大幅扰动。但是酒、饮料和精制茶制造业投资收益占比高（2024年在所有细分行业中位居第六），单月投资收益变化大，这使得8月利润出现了大幅波动。从历史经验来看，酒、饮料和精制茶制造业每年只出现一次峰值，之后快速回落，这意味着9月投资收益对利润的支撑就告一段落。

总的来看，8月利润同比高增是低基数、反内卷带动上游行业毛利率上行、投资收益非常规节点确认等因素共同作用的结果，随着基数走高、投资收益对利润的支持减弱，9月利润同比增速可能再次回落。值得关注的是反内卷带来的上游企业毛利率上行是否可持续。从大宗商品价格上看，9月前三周商务部生产资料价格指数持续下滑，均值环比9月下滑了0.5%，需关注后续反内卷对大宗商品价格和企业利润的影响。

风险提示

中美贸易摩擦、关税上调和全球供应链调整，或致出口波动及企业利润下滑等风险加大

国内政策、海外地缘政治等可能持续影响大宗商品价格及相关行业利润表现

关注后续国内基本面变化，跟踪后续景气度波动以及对企业营业收入和利润的影响

阅读全文

《工业企业利润高增探究》

报告信息

证券研究报告：《工业企业利润高增探究》

报告日期：2025年09月30日

作者：

宋雪涛 SAC执业编号：S1130525030001

孙永乐 SAC执业编号：S1130525030004