深度 | 2025年光伏“卖铲人”的神话还在继续吗？

好业绩背后暗藏着应收账款过高的危机。

作者 | 柯阳明 杨锐

编辑 | 杨锐

出品 | 预见能源

对于光伏行业来说，2025年虽然还没结束，但一定是每个光伏企业记忆深刻的一年。年初，各大光伏企业卷得不堪重负，基本都是亏损状态，但面临行业巨大竞争又不得不继续亏本卖产品，这种状况一直持续到今年三四月份，光伏反内卷的声音出来后才有所好转，随后又在官方频繁出台相关政策以及指导讲话、各大硅料龙头率先减产后，光伏行业的价格内卷逐渐式微。

不过，从光伏行业白热化竞争以来，有这么一个领域的企业——光伏设备商出现逆势增长。据预见能源统计，2024年上半年33家企业出现亏损，合计亏损额在196.37-236.56亿元，但光伏设备厂商，基本都赚得盆满钵满。（详情可见预见能源此前文章《33家光伏企业中报大亏超230亿，但“卖铲人”却赚麻了》）

对此，时隔一年后，预见能源再次统计了六家光伏设备商2025年上半年的情况，看这些卖铲人是否延续了去年同期的高增长。然而，据统计结果显示，2025年上半年这些光伏卖铲人业绩有三大特点。首先，与光伏组件、硅料行业跌至负值不同，六大光伏设备商的业绩及毛利率基本都是正的，但相比去年同期，有的企业已经出现巨幅下滑；其次，一个明显的现象——六家光伏设备商的存货相比去年同期大幅下滑；第三，应收票据及应收账款占当期营收的比例过高。

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从图中可以看出，相比去年，六大光伏企业2025年上半年业绩总体金额呈下滑趋势，六家光伏设备商合计实现259.95亿元的营收，同比去年下滑11.91%；实现净利润38.94亿元，相比去年同期下滑24.10%，二季度净利润相比一季度环比下滑5.23%。

其中有三家企业上半年实现净利润增长，另外三家则企业有所下滑。捷佳伟创业绩最为突出，上半年营业收入为83.72亿元，相比去年增长26.41%；净利润为18.30亿元，同比增长49.26%，环比增长58.47%。从数据上看，无论是营收还是净利润，还是横向纵向比较，捷佳伟创都无异于是表现最好的光伏设备企业。

这一点，也在股市中表现出来，7月31日捷佳纬创公布业绩预报，次日捷佳伟创股价应声涨停，随后一路不断飞涨，来到最高点118.93元，截至9月5日捷佳纬创收盘价为106.70元。当然这中间并不仅仅只有业绩的缘故，下半年来光伏企业的股票都有着不错的涨势，但能够像捷佳伟创实现翻倍的寥寥无几，近期实现翻倍的同样也是业绩大好的阳光电源。

那么，为何捷佳伟创能够实现一路业绩增长呢？

资料显示，捷佳伟创主营业务为光伏电池片制造所需高性能热制程、镀膜及配套自动化设备等的企业，其客户涉及到TOPCon、XBC、HJT、钙钛矿全技术路线，也就是说各大龙头都是其客户。

在前段时间，各大光伏组件龙头专利战四处飞起的时候，有了解捷佳纬创的内部人员曾向预见能源透露过，“这些各个不同路线的组件龙头的光伏设备基本都是捷佳纬创提供的，设备都大差不差，既然用的设备都出自同一家，那么有专利纠纷也就不奇怪了。”

值得一提的是，在去年中旬，有网友爆料称，一家光伏设备厂发明了奇葩裁员方式：“他们打算裁员上千人，为了筛选裁员名单，厂家领导要求员工在40℃的室外跑步5km，跑不下来的就裁掉。”有业内人士透露，该企业疑似捷佳伟创。

但空口无凭，业绩大好的捷佳伟创真的有没有进行这一操作不得而知。不过，预见能源在查看报表时发现，2025年上半年捷佳伟创研发人员为522人，占比公司总人数的21.32%，换算出公司总人数为2448人；2024年上半年研发人员为549人，占比公司总人数的18.94%，换算出当年公司总人数为约2899人。

相比之下，一年之间，员工少了450余人。这么一看，无论上述传言是真是假，数据结果显示捷佳伟创是实打实少了四五百人。然而，具体情况如何恐怕只有内部知情人士才知道了。

其次，业绩表现不错的还有光伏激光设备龙头帝尔激光，上半年营收实现29.20%的增长，净利润实现38.37的增长。不过，整体体量相比其他家小很多。

第三是去年刚登陆科创板的拉普拉斯，上半年净利润为3.97亿元。然而，二季度净利润环比却是大幅下降，相比一季度的2.52亿元下滑42.48%。

业绩下滑最严重的是晶盛机电，营收净利全线暴跌。上半年净利润为6.39亿元，同比骤降69.52%，环比更是进一步下滑88.48%。对于业绩下滑，晶盛机电表示主要是由于受光伏行业周期性调整影响，公司光伏设备和材料收入及盈利同比下滑。不过，受益于半导体行业持续发展及国产化进程加快，晶盛机电半导体业务表现不错。

去年同期还赚7.6亿元的奥特维今年则业绩腰斩，2025年上半年净利润为3.08亿元，营业收入也下滑23.57%。据奥特维透露，截至今年6月30日，奥特维在手订单105.69亿元（含税），同比下降26.32%。

同样，受光伏设备收入下滑影响的迈为股份上半年也不太好，净利润下滑14.59%。财报显示，迈为股份太阳能电池成套生产设备收入下降近三成。

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从毛利率来看，两家毛利率出现明显下滑，两家略微上涨，一家大幅上涨，一家略微下降。

下降幅度最厉害的是晶盛机电，从37%到24.38%，下降了12.62%，不夸张地说下降的12个点顶得上现如今好几家光伏组件企业毛利率之和了。

毛利率同样下滑的还有奥特维，从去年同期的33.77%到今年27.71，少了6.06%。值得一提的是2024年年底时奥特维还有着32.90的毛利率。对于奥特维的下滑主要原因是公司产品结构发生变化，一些低毛利产品订单占比提升。另外也有光伏行业周期及行业竞争的缘故。
毛利率明显增长的是迈为股份，从26.92%上升到33.74%，这一趋势与前面业绩似乎有点不符。结合报表得知，主要是海外高利率业务增长以及半导体业务爆发以及控制成本得到的。据悉，2025年上半年，迈为股份境外营收同比增长143.77%，占比从去年同期的5.3%提升至19.6%；半导体及显示行业营收同比增长496.9%，占比从0.44%提升至3.02%。

从六家企业的现金负债情况来看，六家企业的资产负债率都不算太高，五家企业的资产负债率同比都是下滑的，奥特维则变化不大。

其中，捷佳伟创是资产负债率下降幅度最大的，由2024年上半年的75.36%到57.42%。晶盛机电则是资产负债率最低的，上半年仅为34.88%，说明公司资金压力较小。

不过，从经营性现金流净额来看，上半年这利益及企业六家企业表现得并不是太好。

即使是前面一夸再夸的捷佳伟创，经营性现金流净额也出现明显下滑，从1.96亿元来到-7.76亿元，同比下滑了495.92%。毛利率飙升的迈为股份更是夸张，经营性现金流净额从1.40来到了-10.67亿元，帝尔激光和拉普拉斯也有着不同程度的下滑。

晶盛机电和奥特维则有着一定程度上升。根据晶盛机电2025年半年度报告，公司经营活动产生的现金流量净额为4.47亿元，同比增长55.84%。这一表现主要得益于税费减免（所得税费用下降68.43%）以及严格的回款管理，尤其是设备预收款占比高，有效对冲了光伏业务营收下滑的影响。奥特伟同样也加强了应收账款管理和存货管理。

而反观其他几家，基本都是应收账款以及存货没有管理好导致的经营性现金流净额下滑。

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从图中可以看出，各家应收票据及应收账款占比当期收入的比率非常高，基本都在50%以上。其中，迈为股份比例甚至为119.01%，超过了当年营收，这说明迈为股份有着大量的应收账款在外面没有收回来。此外帝尔激光以及奥特维也是以接近100%的比例排在后面。

值得注意的是，光伏设备商应收账款过高，甚至短期内收不回来的情况早就有端倪。2月25日晚，两大光伏企业捷佳伟创、奥特维先后对外发布公告，均以债转股的方式对润阳股份进行增资，两者合计9亿元债权转为了润阳股份10.1124%的股份。
对于本次债转股的原因，捷佳纬创、奥特维都在公告中称，是为了尽快解决润阳股份欠款问题，加快公司贷款回收，降低公司坏账风险，优化公司财务结构，同时也有利于加强与客户之间合作才进行的。

此外，从六家的存货数量来看，光伏设备商们的存货普遍下滑，有的甚至腰斩。对于这一现象，预见能源认为有两种原因。

第一，各家设备商的存货生产数量减少了。2025年以来，光伏行业在喊着“反内卷”，“减产能”的口号，不少此前大幅内卷的企业，也开始慢慢减产，因此在这一背景下，这些光伏“卖铲人”也不得不主动或者被动减少存货。

第二，2025年上半年光伏行业在政策下出现“抢装潮”，因此“卖铲人”的存货也被可能大量消耗。“严进宽出”之下，这些存货就被消耗了。

此外，存货的减少，另一方面也表明当前光伏行业确确实实地在逐步进行“减产能”，“反内卷”，并且反映到上游光伏设备企业效果还不错。