又迎“蛇吞象”，海尔生物并购上海莱士！现金流骤降或为最大隐患

12月23日，资本市场平地起惊雷，海尔生物与上海莱士双双发布停牌公告，一则筹划换股吸收合并的消息瞬间成为市场焦点。两家公司股票自12月23日开市起停牌，停牌时间预计不超过10个交易日。

截至停牌前，海尔生物市值111.9亿元，上海莱士市值479.3亿元，体量远超过前者，悬殊的差距，让海尔生物的这场“蛇吞象”的资本大戏显得格外激进，也让外界对其能否顺利执行充满质疑。

要吃下4倍于自己的上海莱士，海尔生物拟通过向上海莱士全体股东发行A股股票，同时还计划发行A股股票募集配套资金。此举恐对现有股东的股份造成稀释。

海尔生物与上海莱士目前签署的只是象征性的《吸收合并意向协议》，距离双方正式签署交易协议尚早。程序上还要依据公司章程等规定，经历两家公司内部机构层层审议，更要拿到相关有权监管机构的批准才行。这一路还是充满了不确定性，任何一个环节掉链子，这场交易都可能化为泡影。出现双方协商一致终止或解除意向协议的情况，也不是没有可能。

根据工商登记信息，海尔生物和上海莱士均为海尔集团所控制的子公司，此次交易可以视为集团业务的合并。从海尔集团这个最终控制方的视角来看，这次交易实质上是集团内部资源调整和整合的过程。

图片来源：天眼查，大消费之家整理

物联网生物医疗第一股，业务结构看似多元实则分散

海尔生物并非资本市场的新兵，其创立之初，凭借海尔集团的品牌背书与资源支持，在生物医疗低温存储设备领域崭露头角，打破国外技术垄断，一度成为行业佳话。早年聚焦于医用冷藏箱、超低温保存箱等产品研发生产，以过硬质量与相对亲民价格，迅速在国内医疗机构、科研院校打开市场，积累了原始资本与口碑。

2019年10月的上市更是其发展的高光时刻，头顶“物联网生物医疗第一股”光环登陆科创板，融资渠道拓宽，意气风发地宣称要深耕生命科学与医疗创新领域，利用物联网技术为传统生物医疗赋能。彼时，市场对其充满期待，投资者蜂拥而至，看好其科技融合医疗的创新路径，认为有望成长为行业巨擘，重塑生物医疗产业格局。

随着发展，海尔生物开启疯狂的业务扩张之路，从生命科学领域的基础设备制造，一头扎进智慧实验室、数字医院、智慧公共卫生、智慧用血等多个细分赛道，试图打造全方位的数字场景综合解决方案。表面上看，业务版图不断拓展，涉足领域广泛，多元化发展态势迅猛。但深入剖析，问题重重。

最新的财报数据显示，海尔生物今年第三季度实现营业收入5.59亿元，同比增长0.51%；但归母净利润0.75亿元，同比下降5.00%；扣非净利润0.64亿元，则是与去年几乎持平，同比变化0.09%。前三季度的累计数据则更差，营业收入17.82亿元，同比下降2.43%；归母净利润3.09亿元，同比下降13.45%；扣非净利润2.76亿元，同比下降5.85%。

图片来源：海尔生物2024年三季度报

反观高端医疗设备的同行业领头羊迈瑞医疗，前三季度营业收入同比增长7.99%，归母净利润同比增长8.16%。不仅体量更大，增速也远超海尔生物。

海尔生物在智慧实验室、数字医院、智慧公共卫生、智慧用血这4大场景几十个细分领域都有所投入，但可能正是由于分散资源去开拓诸多新业务，导致未能在各领域做到深耕细作，使得每个业务板块都面临激烈竞争，市场份额被蚕食。这种“撒胡椒面”式的业务布局，使得海尔生物看似多元，实则根基不稳，核心竞争力被不断稀释。

收入下滑、成本上升，海尔生物竞争力下降

回顾海尔生物历史财报，一个刺眼的问题凸显无疑——增收不增利。从2020年到2022年，海尔生物营业收入逐年攀升，分别达到14.02亿元、21.26亿元、28.64亿元，看似一路高歌猛进。然而利润水平增速却远未跟上营收步伐，2022年甚至一度下滑，这三年的归母净利润分别为3.81亿元、8.45亿元、6.01亿元。

近两年则是收入和利润双降，2023年营业收入22.81亿元，同比下降了20.36%；归母净利润则4.06亿元，同比下降了32.41%。2024年前三季度延续了这种下滑的趋势，具体数据前文已述，营业收入同比下降2.43%，归母净利润同比下降13.45%。

探究背后缘由，期间费用的管控不力作用明显。销售费用率持续增长，从2020年的11.95%上涨至2023年的14.98%，为推广新业务、拓展新市场，广告宣传、渠道建设费用大幅增加，销售人员薪酬支出也水涨船高，侵蚀了大量利润空间。管理费用率从2020年的5.07%上涨至2023年的8.04%，三年间增长幅度将近60%。研发投入方面，从2020年的10.75%飙升至2023年的14.06%，但成果转化率较低，大量研发投入未形成成果。

再者，市场竞争加剧，行业新进入者凭借低价策略抢夺中低端市场，而老牌竞争对手在高端市场持续施压，海尔生物产品销量增长困难，毛利率也从50.49%下降到48.27%，因此陷入利润困境，反映出企业在发展过程中未能平衡好扩张与效益的天平。

而海尔生物的“血液”净现金流也显现出不健康的迹象。财报显示，2024年前三季度经营活动现金流净额为1.14亿元，同比大降31.96%。这意味着企业在主营业务经营中，收入质量也在下降，资金回笼速度变慢，可能大量资金被应收账款、存货占用，因此可能还增加了未来的减值风险，恐进一步侵蚀利润。

近年来，生命科学行业可谓蓬勃发展，据相关研究报告显示，全球生命科学领域的投入从2017年的1332亿美元增长至2023年的1868亿美元，年复合增长率达5.8%；而我国生命科学领域的研究资金投入从2017年的597亿元增长至2023年的1415亿元，年复合增长率更是高达15.5%，为行业内企业带来前所未有的机遇。然而海尔生物的表现，似乎没有赶上市场这趟快车的车速。

上海莱士净现金流暴跌，或成并购交易最大隐患

站在当下十字路口，海尔生物筹划的这场对上海莱士的吸收合并备受瞩目，市场各方对其动机与前景揣测纷纷。从乐观角度看，二者同属海尔集团大健康产业旗下子公司，整合存在一定想象空间。

业务协同上，海尔生物作为血液分离设备、检测设备和采浆耗材供应商，与上海莱士血液制品生产主业上下游紧密衔接，理论上可打通产业链，实现原料血浆采集、处理到血液制品研发、生产全流程闭环管控，优化成本、提升效率。例如，通过共享研发实验室、生产基地物流配送资源，降低运营成本；联合研发血液制品专用存储、监测设备，精准适配产品特性，增强产品质量稳定性，拓展市场份额。

财务层面，上海莱士2024年前三季度营业收入63.14亿元，同比上升6.39%；归母净利润18.38亿元，同比增长2.81%，业绩表现亮眼。合并后有望改善海尔生物营收乏力、利润下滑的紧张局面，利用上海莱士利润反哺海尔生物新兴业务研发，缓解业绩压力，实现财务报表优化。

图片来源：上海莱士2024年三季度报

但需要警惕的是，上海莱士的经营性净现金流为5.16亿元，同比大幅下降73.43%，这反应了销售质量的下降。考虑到海尔生物同样经历了经营性净现金流的同比显著下降，两者叠加很可能为并购后公司的流动性管理埋下巨大隐患。

市场拓展方面，上海莱士国内销售网络覆盖广泛，国际市场也有布局，财报显示上半年海外收入3,012.75万元，同比大增351.55%，海尔生物的物联网技术赋能其血液制品销售、物流配送、质量追溯环节，可提升运营智能化水平，打开海外新兴市场大门，打造全球生物科技领军品牌。

然而如前文剖析，海尔生物自身业务也深陷泥潭，成本管理、技术研发、市场竞争问题重重，此时开启大规模并购整合，挑战不容小觑。并购整合过程涉及人员安置、企业文化融合、财务系统对接、业务流程重塑等复杂事宜，虽然是同一控制下企业合并，但毕竟上海莱士的市值超过海尔生物4倍有余，因此海尔生物当前管理团队能否驾驭这一庞大工程，还是令人存疑。

根据历史并购案例的统计数据，超过70%的企业在并购后由于整合问题，可能会面临业绩下降、人才流失和股价下跌等挑战。对于海尔生物而言，如果并购过程处理不当，可能会遭遇类似的困境，不仅无法实现预期的协同效应，反而可能因为规模扩张过快而难以有效管理，进而面临更大的经营风险。

两者股价走势截然相反，并购翻身？

近三年来，海尔生物股价持续走低，从81.90元/股下跌至23.96元/股，最大跌幅逾70%。而同期上海莱士则呈现出了较好的涨势，从5.17元/股上涨至8.68元/股，最大涨幅接近70%。

图片来源：同花顺iFind

虽然是同一控制下企业合并，但毕竟两家公司都不是海尔集团的全资子公司。这样的形势下被海尔生物给吸收合并，对于上海莱士的非控股股东而言，或许略有不公。这一方面可能增加其要价筹码，即提高海尔生物的合并成本；另一方面如果价钱不够满意，也有可能在后续公司决策过程中采取一定的阻挠行动。

海尔生物当下似乎需要摒弃盲目扩张的战略，回归业务本质，重新审视核心竞争力塑造问题。对现有业务瘦身，砍掉那些持续亏损、前景不明的新兴业务赘肉，集中资源攻坚生命科学高端设备研发与医疗创新关键技术突破，提升产品差异化优势。

而对于投资者而言，海尔生物显然已不再是昔日稳赚不赔的香饽饽，需重新评估其风险。短期内，合并事宜不确定性，股价波动风险大；长期来看，若海尔生物不能在业务、财务、人才等关键环节实现蜕变，其投资价值或将持续缩水。