中国恒大清盘将动谁的“奶酪”？

中国恒大（以下简称，恒大）颁布清盘令后，外界对于这家巨无霸公司展开了全方位的讨论，其中最为关键的是该公司下一阶段将经历什么，哪些资产将遭到处置，又将如何收尾？

为更好梳理恒大下一步走向，蓝鲸财经与拥有多年债务重组及破产重整经验的汇生国际资本总裁黄立冲做了深入交流，并做了详细梳理。

此次香港法院是向中国恒大颁布的清盘令，即股票代码为03333.hk的香港上市平台，意味着将清盘的公司也是该上市平台层面的资产，包括持有的下属“子公司”股权出售和潜在可能性的清算（若发现有实质的经济意义）。

委任了清盘官后，清盘官的工作也将围绕该上市平台展开，包括对实物性资产、品牌和无形资产的处置，但其并不负责去解决所有其下属子公司的问题，这不是清盘官要考虑的事情。清盘官考虑的事情是如何让上市公司的债权人获得最多的债权回收，股东的回收不会在优先考虑之列，按照恒大的情况如果没有债务重组出现，股东基本上是零回收。

何谓清盘？清盘官又为谁服务？

这是了解恒大接下来走向的第一步。据黄立冲介绍，所谓清盘即清盘官在确定恒大破产后对中国恒大上市公司资产进行处置，包括有价值的资产及旗下公司股权，但从“经济性”看仅会处理那些能为债权人带来收益的部分资产及股权，而无法带来债权回收的部分不会优先清理，对于不带来债权价值回收的清理与否，取决于法庭给与清盘官的责任。

清算（Liquidation）和破产（Bankruptcy）从概念上看，一个是手段、一个是法律定义。清算是指关闭公司的过程，其中公司的资产将被出售以偿还债务人。这次强制清算则是在债权人、法院或其他相关方要求公司解散时发生的。清算的最终目的是结束公司的存在，将公司的资产变现，按照法定的优先顺序分配给债权人。破产则是法律程序，常涉及到公司的强制清算，即公司停止运营，其资产被出售以偿还债务。

清算官并非清算恒大上市公司所有层级的资产，清盘母公司也不等于会清盘子公司，子公司只会在增加债权人回收的情况下被卖掉或申请自愿清盘。因为清盘官的责任只是为他的债权人和股东回收最后有价值的资产，没有回收价值的子公司是不会碰的。

如果清算的资产没有任何的回收价值，反而产生了很多成本的子公司，这里面也会有一个法定的清盘官责任问题。清盘官不能过多耗费被清盘公司的资金，而无法为债权人带来有价值的回收。

在处置资产过程中，要综合考虑成本，并实现债权人收益最大化，恒大股权持有人的利益，是在次要考虑之列，这正是考验清盘官之处，其需要权衡哪些资产值得清理，又能找到相应的接盘者。

根据公开信息，此次委任为中国恒大的清盘人为Alvarez and Marsal为国际知名的企业挽救和清算公司。

委任了清盘官后，其能处置的资产有哪些？其有权处置境内资产吗？

黄立冲表示，清算官虽然理论上有权通过委任子公司的董事，然后层层委任下一级公司的董事，处理恒大所有境内外资产，但必须按照股权权属关系进行层层梳理，按照每一层级偿还非上市公司层级债权人的债权才能往上分派。

站在清算官角度，他们主要为上市公司债权人服务，考虑到清算后还能有剩余收益分配给股东或者债权人的资产或主要来自境外而非境内。因为境内的资产多为被境内债权人抵押或者保全的资产，即便有人接手，经过分派给有抵押债务人和非抵押的境内债权人后，能实现收益分配的资产估计非常之少，甚至为零。

对于境内存在权属的项目，清算官会发函告知其资产出售、处置或者重大决策须获清盘官同意，但总体不会干扰，甚至参与国内项目的运作。

黄立冲认为，虽然恒大方面表示会稳步推进集团业务正常经营，但清盘令发出后，对恒大的业务运营肯定会产生影响。未来各区域各项目公司只能寻求“自救”和“各自为政”，来自集团的灵活资金调度支持将减少，再加上清盘令的加持，恒大管理层的能动性及积极性或将受到影响，多余员工的裁员也会加快。

清算官卖不掉的上市公司子公司，未来如何处理？

黄立冲称，这部分资产可以申请自愿清盘，并由法庭委任新的清算官。不排除未来，在子公司层面白武士的支持下，与境内各债权人进行债务重组，最后脱离中国恒大控制的情况。

针对中国恒大旗下恒大物业及恒大汽车，黄立冲表示，物业公司寻求出售的概率大，而恒大汽车在当前环境下或难以找到接盘对象，最终是否会步入中国恒大的后尘还很难说。

黄立冲指出，按照深圳光耀集团破产清算时程来看，前者用了7年时间，而对于债务金额庞大、架构复杂的中国恒大而言，完成清盘完成的时间毫无疑问会更久。

数据显示，截至2023年上半年，恒大总负债23882亿元，剔除预收房款后的负债为17842亿元，总资产为17439亿元。

黄立冲预估，整个恒大集团完全清盘后，恒大的相关利益者，包括供应商、合资公司股东、上市公司股东和各集团和集团子公司在债权人回收剩余价值后，包括之前的股价的陨灭亏损在内，估计累计损失或达2.5万亿人民币。