从风险中性到汇率避险：如何提升企业汇率风险管理水平？

内容提要

当前，人民币汇率双向波动日益常态化，涉外企业面临的汇率风险加大。与以跨境贸易为主的经常项目企业相比，以跨境直接投资和证券投资为主的资本项目企业，尚有汇率风险管理意识薄弱、汇率避险工具运用不足等问题。监管机构、商业银行应加强对此类企业汇率风险的关注，进一步强化宣传引导和政策破冰，助力资本项目企业树立汇率风险中性意识，保持稳健经营。

2022年5月，国家外汇管理局先后发布（汇发〔2022〕15号）、（商财函〔2022〕146号），提出“充分认识汇率风险管理重要意义，聚焦‘急难愁盼’出台针对性措施”、“金融机构应持续加强服务实体经济汇率风险管理的能力建设”。2023年1月，国家外汇管理局召开2023年全国外汇管理工作会议，再次强调“以中小企业为重点优化外汇服务，提升企业汇率避险服务水平，丰富跨境金融服务平台应用场景”。本文结合近年来资本项目汇率避险的实际情况，提出相关建议，为促进资本项目企业汇率风险管理能力进一步提升提供参考。

一、外汇资本项目风险中性普及情况

近年来，随着人民币汇率弹性进一步增强，双向宽幅波动特征日趋显著。中国人民银行、国家外汇管理局持续加大风险中性理念普及力度，要求各家金融机构从宣传引导、套期保值产品研发、汇率避险方案设计等各方面进一步增强企业汇率避险意识和能力，取得积极成效。从银行结售汇数据来看，2021年代客结售汇为35.6万亿元，其中衍生交易8.4万亿元，套保率23%；2022年代客结售汇为18.4万亿元，其中衍生交易为6.3万亿元，套保率为34%，套保率较上年同期提升11个百分点。

从汇率避险实施范围来看，基本集中在货物贸易、服务贸易等经常项目下，以直接投资和证券投资为主的资本项目套保率并不高。资本项目结售汇金额从2020年的3.76万亿元人民币增加到2022年的4.6万亿元人民币，三年平均增幅7%，相关数据也反映了近年来我国双向开放政策对跨境资本的持续吸引力。但针对资本项目的汇率避险套保率并不高，一些通过跨境资金集中运营调拨外币的集团型企业、直接投资项下资金进入和撤出企业、向境外公司放款或借入外债的企业，由于未对其大额外币敞口部分进行套保，在2022年6月人民币汇率快速升值到6.68、同年9月人民币汇率又跌破7的大幅波动行情中，蒙受了不同程度的汇兑损失。

由此可见，在监管部门、金融机构和企业的共同努力下，国内汇率风险管理整体水平有了显著提升，但基本集中在经常贸易项下，资本项目在当下还属于汇率避险理念和产品运用的“贫瘠地带”。

精选

二、外汇资本项目树立风险中性理念的必要性

随着全球产业链加速重构、我国经济基本面长期稳中向好，双向开放红利不断释放，投资环境持续优化，跨境资本流动将保持连续增长。外汇资本项目市场主体应与经常项目市场主体一样，积极适应汇率双向波动的常态，牢固树立汇率风险中性的理念。

一是树立汇率风险中性理念有助于提升资本项目主体积极适应汇率双向波动的市场趋势。当下主要发达经济体宏观政策影响已成为外部不确定性的主要原因，2022年美联储紧缩进程加快，对跨境资本影响日益显著。2023年，随着国内疫情防控进一步优化，美联储加息预期减弱，市场主体跨境投融资信心复苏，预计资本项目收支有望再上新台阶。在此背景下，资本项目主体也应与经常项目主体一样，树立汇率风险中性理念，加强汇率风险管理，更好发挥汇率吸收内外部冲击的“减震器”作用，降低汇率敞口对自身财务成本、净利润的冲击，平滑现金流与财务报表。

二是树立汇率风险中性理念有助于资本项目主体更好管控财务成本。资本项目主体尤其是在境外融资企业，其对境外募集资金的综合成本有一定要求，若仅考虑融资账面成本，不考虑汇率风险成本，放任汇率敞口不加以适当管理的话，汇率波动很可能会引起融资总成本的大幅变动，不利于其实施精准的财务成本管理。

三、当前外汇资本项目实施汇率避险存在的制约

外汇资本项目普遍具有政策性强、监管严格、流程链条长、业务复办率低等特征。以最常见的境外直接投资（FDI）为例，一笔外汇投资款需要经过境内工商注册、银行直接投资登记、资本专用账户开立等步骤，才可汇入境内。在使用时可采用支付结汇和意愿结汇两种方式，前者是有具体支付需求时进行结汇支付，后者是先结汇到人民币结汇待支付账户中，具体使用时再提供证明材料。资本项目企业与经常项目企业一样，近年来面对的也是双向大幅波动的人民币汇率市场，客观上也有汇率避险的需求，但其汇率管理与避险上存在如下制约：

（一）因非主营业务，企业避险意愿不强

企业的外汇资本项目业务虽然涉及外汇资金的收付结算和结售汇，但资金从到账到结汇使用期限跨度较长，且并非其主营业务（或经常性业务），即便金额巨大，除非内部管理有专门性要求，大部分企业通常对于汇率波动影响置之不理，更不会主动接触汇率避险业务。在面对汇率风险中性理念的大力宣传时，并未像经常项目客群那样予以重视。

（二）企业内部管理要求与银行衍生交易要求矛盾

近年各地国有资本控股公司纷纷通过在境外发债和上市补充境内流动性，募集外币资金结汇在境内使用，到期购汇还本付息，由于单笔金额通常超过1亿美元，存在较大汇率风险敞口。发债/上市主体企业自身有汇率避险的主观意愿，但由于控股国有资本在审计时，对衍生交易仍视作风险投资而非套期保值业务，不允许主体企业签署任何带有“衍生”“期权”字样的文本。部分国资控股公司允许办理远期品种，但对于签署带“衍生”“期权”字样文本依然受到严格管控，与当前银行衍生交易办理要求有一定矛盾。

（三）资本项目政策执行与汇率避险实操有偏差

一是资本项目前置审批与衍生交割时间确定难以匹配。外汇资本项目前置审批涉及多部门，环节多、流程长，如上述境外直接投资，注册登记和执照办理在工商部门、直接投资登记与开户收款在银行，各环节步骤耗时难以精确估算，且中途可能会遇到出现差错需要往复修改的情况，与办理衍生交易特别是欧式期权产品需要确切的交割时间有冲突。

二是资本项目结汇方式与实需背景审核要求难以契合。在外汇资金到账后，企业面临两种结汇方式。若采用支付结汇，则企业必须在提供支付资料的当下结汇汇出，无法匹配嵌入衍生交易；若采用意愿结汇，衍生交易签约与交割时均无法提供实需背景证明材料，且结汇后资金可能长期停留在待支付账户不使用，无法保障后续资料收集与补充的时效性，逐一对应难度较大，存在较大合规性风险。

（四）项目持续时间长，对避险专业性要求高

以境外发债、上市为主的证券投资类外汇资本项目，时长通常在3年以上，中途还会有付息、分红、转让、质押等需求，对比时间集中在180天内的经常项目，其在汇率避险中对产品选择和组合、履约保证形式、避险效果、存续期风险管理专业性等方面要求更高。从事衍生品销售经验不足的银行人员很难满足企业需求，导致其推进汇率避险的积极性和产品运用专业性不高。

（五）避险产品运用单一，难以达到最优避险效果

目前外汇资本项目运用最多的汇率避险产品为远期交易，优点在于价格提前锁定，可完全规避风险，但不足之处在于中长期限成本较高，需要提供更高比例的履约保障，若存续期较长避险效果可能达不到企业预期。在人民币双向波动不断增强的背景下，企业运用具有良好避险效果的期权及期权组合（含新推出的美式、亚式期权）、外汇掉期、货币互换以及与利率互换组合等衍生产品还处于初级阶段，未能纳入其资本项目汇率避险的主力产品行列。

四、提升外汇资本项目汇率避险水平的建议

（一）政府部门：牵头建立“银政企”对接机制，增加有效政策供给

一是精准匹配资本项目政策。优化和完善当前资本项目外汇管理政策，进一步明确汇率避险对企业实施外汇资本项目的正面作用，消除资本项目合规性操作与汇率避险产品运用“不兼容”问题，各地监管部门可通过完善不同资本工具政策细则，因地制宜展开汇率避险政策支持，使金融机构与企业能更简捷地遵循政策自主运用汇率避险产品。二是保障优化资本项下汇率避险服务。监管部门可通过专项调研摸排，梳理本地资本项目企业的汇率避险需求，针对企业认知和管理上的“痛难点”，通过举行专题培训、加大宣传力度，向资本项目主体普及汇率避险的必要性，进一步扩大风险中性的覆盖面。三是加强资本项目避险数据共享。进一步完善各金融机构、不同类型企业的避险数据在各职能部门之间的共享，以便更好开展“因地施策”“一企一策”，也有利于监管部门多维度掌握风险中性理念的普及情况。四是搭建银政企信息平台。可通过自律机制搭建银政企信息平台，面向企业定期发布有效信息，举办专项线上线下培训会议，推动各资本项目下汇率避险产品的合规性运用。

（二）金融机构：丰富外汇避险产品场景，降低资本项目企业避险门槛

一是针对资本项目主体结算频次低、金额大而散的特点，结合资本项目便利化的推广顺势而为，进一步丰富其汇率避险场景类型，在客户准入、业务背景审查、支付命令函使用及存续期间动态盯市各环节，执行同等“白名单”制度，将业务风险合规与资本项目便利化有机结合，动态调整、降低资本项目汇率避险门槛，为资本项目主体主动选择汇率避险扫清政策障碍，提升操作便利性。二是针对资本项目期限长、避险成本高的特征，在加大各类避险产品组合设计的同时，主动探索降低保证金、担保费等避险成本的有效渠道。三是针对资本项目专业性要求高、政策复杂多变的特点，金融机构需要培养既懂资本项目政策又熟悉交易业务的复合型人才，为市场主体提供有效的汇率避险辅导服务。

（三）市场主体：完善对风险中性理念认识，建立合理的财务考评体系

市场主体一是要正确识别自身资本项目操作过程中的汇率风险敞口，主动进行汇率风险管理，降低汇率对现金流、利润以及财务报表的冲击，稳定经营成本；二是建立健全合理的财务考评制度，将汇率风险纳入财务体系，设置科学的会计核算规则，包括汇率敞口的计量、衍生品记账、套期保值业务的精确核算、考核支持和套期保值会计应用等；三是要主动邀请行业主管部门和金融机构担任“汇率避险顾问”，学习掌握相关产品的原理和操作方法，不断熟练运用汇率避险工具，实现汇率风险中性的目标。

作者：陈娴婷，中国农业银行股份有限公司成都分行

原文《完善资本项目汇率避险，助力汇率风险管理水平提升》全文将刊载于中国外汇交易中心主办《中国货币市场》杂志2023.07总第261期

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