「规则破坏者」极兔的补血 IPO

文 | 晋谷

周天财经 原创出品

日均 2000 万单，中国最大的民营快递公司中通达到这个数字花了 16 年，极兔速递只用 10 个月。

6 月 16 日晚间，极兔速递向港交所提交招股书。据彭博社报道，极兔计划在今年内上市，希望募集 5 到 10 亿美金，但总金额还没有最终确定。

据招股书，2022 年极兔的全球包裹量 146 亿件，其中，中国达到 120 亿件。在东南亚市场份额 22.5%，位居第一。在中国大陆市场份额 10.9%，位居第五。

从营收上来看，2020 到 2022 年，极兔营收分别为 15.4. 48.5. 72.7 亿美元，复合增长率为 117.6%，其中中国业务的复合年增长率高达 192.5%。营收增长的背后是大力烧钱和由此产生的亏损。2020 至 2022 年，极兔的经调整亏损为 4.8、9.1、 8.0 亿美元，毛利率分别 为 -17.0%、-11.2%、-3.7%。三年总共亏掉 36 亿美元，但好在亏损在收窄。

具体到单票快递模型上，2022 年极兔在东南亚和中国单票成本分别是 0.76 、0.4 美元，毛利分别为 0.19、-0.06 美元，也就是说，在中国每送一单快递就要亏 0.43 元人民币。相比之下，顺丰和三通一达都在盈利。2022 年，中通净利润 68.09 亿元，顺丰净利润 61.74 亿元，圆通净利润 39.2 亿元，韵达净利润 14.83 亿元，最低的申通净利润也有 2.8 亿元。

这不是极兔第一次尝试上市。2021 年 11 月，路透社报道其以 200 亿美元的估值，融资了 25 亿美元（招股书显示为 20.8 亿美元），并且计划于 2022 年一季度上市。但由于当时金融市场动荡，极兔的上市计划被搁置。

据 Refinitiv 数据，港股的新股销售额从 2021 年的 281.7 亿美元暴跌至 2022 年的 74 亿美元。2023 年的市场行情也不见得好多少。据彭博社数据，今年以来，港股 IPO 总共筹集了 22 亿美元。

极兔的估值可能也随市场发生了变化。2023 年 5 月 12 日，顺丰控股参加了极兔的 D 轮融资，对价 2 亿美元，占比 1.54%。根据 D 轮融资金额测算，投后估值约 130 亿美元。如果极兔上市成功，将有希望成为自去年 10 月以来，港股第一笔超 10 亿美元的 IPO。

除了资本运作，在业务上，极兔近两年的一大利好，其实是沙特放开民俗层面的管制，过去，沙特要求女性须在丈夫陪同下才能收快递，后来，沙特移风易俗，允许女性即使独自在家时，也能收快递，改革举措，同时捅破了沙特的电商和快递行业天花板，沙特也成为极兔的肥沃市场。

01 没有护城河的生意模式

站在前人肩膀上当然比从头开始来得快。

2015 年，OPPO 印尼负责人李杰创建了极兔速递，起初是为当地 OPPO 分销建立物流网络。正好赶上移动电商在东南亚攻城略地，帮 Shopee、Lazada 配送商品包裹的极兔成了最大受益方。花了 5 年时间，极兔在东南亚做到年包裹量 11.5 亿件。

进入中国市场不到一年，2020 年，极兔在中国的年包裹量便达到了 20.8 亿件。极兔的打法趋近于自己的同门师兄拼多多，主打低价和补贴。

更重要的是，极兔的订单主要就来自拼多多。招股书显示，2020 到 2022 年，来自最大客户的收入分别为 5.43 亿美元、17.15 亿美元和 12.31 亿美元，分别占总收入的 35.4%、35.4% 和 16.9%。

这个数字有所下降，但依然存在较高的大客户依赖度。

如果以极兔中国区收入作为分母，2021 年，极兔来自拼多多的收入占比达到了 78.7%。相比之下，2021 年京东物流来自京东的收入占比只有 44%。极兔对拼多多的依赖度一度超过了京东物流之于京东。直到收购百世国内快递业务，获得淘系电商的订单后，2022 年极兔来自拼多多的收入占总收入的比例得以下降。

剩下的故事就听起来让人似曾相识了。2019 年，收购上海龙邦快递获得快递牌照。2021 年，收购天天快递的场地。2021 年，收购百世国内快递业务，获得百世的基础设施，打入淘系电商。

与此同时，极兔大力补贴，打起了价格战。据晚点报道，2019 年到 2021 年，极兔在不同地区以低于当地快递 30% - 50% 不等的价格抢夺客户，在浙江义乌等快递主产区一度创造了最低价格 8 毛发全国，烧钱换来了最快的客户增长。

「价格战」随即引起了监管关注。2021 年 8 月底，申通、中通、圆通、百世、韵达和极兔等 6 家快递公司相继宣布，从 2021 年 9 月 1 日起每票派件费上涨 0.1 元。但很快也拖垮了百世，让极兔得以有机会收购。

支撑这些打法的需要庞大资金支持和打大战役的魄力。一方面来自腾讯、红杉、淡马锡、高瓴等资本总计 6 轮 52.9 亿美元的融资。另一方面，则依靠步步高体系特色的「区域代理制」。鼓励体系内加盟商成为区域代理，以自己的资金及资源协助总部扩张网络。据晚点，极兔在进入中国后，大量东南亚代理商以及中国的 OPPO、vivo 代理商涌入。只用了不到两个月时间，极兔便实现覆盖全国。

从市场份额来看，2022 年中通（22.1%）> 韵达（15.9%）> 圆通（15.8%）> 申通（11.7%）> 顺丰（10.0%），极兔的市场份额已经超过顺丰，并且向申通靠近。

极兔面临的问题在于营业成本居高不下。2020 到 2022 年，极兔的营业成本为 17.97、53.97、 75.38 亿美元，每年的营业成本都高于年营收，且高于规模相近的圆通（66.31 亿美元）、申通（44.78 亿美元）。

2022 年，极兔单件快递的收入为 0.34 美元 (约合 2.43 元）。顺丰（15.73 元）>圆通（2.59 元）>韵达（2.55 元）>申通（2.52 元）>中通（1.34 元）。与竞争对手相比，极兔的单票收入较低，仅高于中通，和其他三通接近。这是一个很尴尬的价格区间，极兔既没有了低价的吸引力，同时还在不断亏损。后来者可以依靠烧钱取得市场份额，但精细化管理、降本增效依然是所有企业绕不过去的关口，尤其是快递这类利润微薄又重资产的行业。

老大哥京东物流活得并不轻松。据 2022 年报，京东物流营收达 1374 亿元，经调整后净利润近 8.7 亿元。京东物流的两大类业务中，一体化供应链服务，2022 年收入 774 亿元；快递、快运等其他客户收入，达 600 亿元。其中最亮眼的成绩是，京东物流的外部客户收入达 891 亿元，占比 65%。但据 DoNews，大部分「外部客户」仍然还是京东上的第三方卖家，说明京东物流依然没能突破京东平台。

市场对京东物流也并不看好。京东物流上市时市值曾突破 2800 亿港币，同期顺丰市值约 3500 亿元，一度有希望追赶顺丰。但自上市以来，京东物流股价一路走跌，较最高峰跌去六成，目前市值只有顺丰的三分之一。

作为中国民营快递行业总市值第一的行业老大，顺丰去年的日子要好过得多。据 2022 年报，顺丰营收达到 2674.90 亿元，归母净利润 61.74 亿元，同比增长 44.62%。2021 年，顺丰以 175.55 亿港元收购东南亚第二大快递公司嘉里物流 51.5% 股份，开始大力投入出海业务。2022 年，顺丰业务中增长最显著的也是供应链与国际业务，营收 878.7 亿元，同比增长 124.1%，在总营收中占比从 18.92% 提升到了 32.8%。

图源：顺丰2022年报

从市场格局上看，京东物流将依托京东电商自成一派；三通一达依赖淘系电商，最新财报显示，整个2023财年，菜鸟收入556.81亿元（81.08亿美元），同比增长21%，增速相对不错。顺丰则固守自己的基本盘速运业务，同时发力出海。

快递和电商都是段永平所言的「没有护城河的生意模式」，只能人为制造一定程度的垄断。经济环境好时，还有溢价空间来支撑差异化的企业，比如天猫和顺丰。而在消费者都向低价看齐时，就变成了纯粹比拼降本增效的「内卷」竞争。

但两者还是有显著区别。电商行业的利润率相对更高、资产更轻。2023 年一季度，拼多多净利润率为 26.91%，羡煞刚过盈亏线的三通一达。成本居高不下、没有价格优势、高度依赖拼多多，那么，极兔的狂奔，出路何在？

02 海外别有洞天

答案是出海，极兔的优势是可以快速扎根当地市场。Temu 、TikTok、Shopee 等新一波电商已经遍布世界。但是物流依然要依赖欧美快递巨头，UPS、FedEx、DHL 占据了全球 90% 的国际快件份额。相比这些快递巨头，具备成本优势的极兔再一次迎来了扩张的窗口期。

2018 年，极兔进入泰国市场。一年时间，极兔在泰国 77 个省份开设了 300 多家网点，并于第二年增设了 100 多家网点，其中一半是自营企业，一半是特许经营店。2022 年，极兔进军阿联酋、沙特阿拉伯、墨西哥、巴西、埃及。今年 5 月，极兔巴西单日处理包裹超过 68 万件，成为当地增速最快的快递公司。

据晚点报道，2022 年 Temu 上线后，其发往美国的包裹中近 50% 由极兔跨境业务负责头程承运，越来越多的跨境业务在 2022 年为极兔贡献了 7 亿美元营收。

今年 5 月，极兔花费 11.8 亿元收购了顺丰旗下丰网速运。紧随其后，顺丰控股对价 2 亿美元，获得了极兔 1.54% 股份。约等于双方达成了一次不花钱的合作。极兔有海外客户资源，以及东南亚、中东、南美的末端网络；顺丰拥有多年积累下来的飞机网络和航空干线。刚好各取所需，共同赶上当前这一轮中国电商出海的盛宴。

一位熟悉东南亚和中东情况的 VC 投资人曾经告诉 我们，东南亚和中东基础设施建设不完备，其实创办一家物流快递企业面临的竞争并不激烈，反而有大片市场空白等待开拓，做国内看上去苦哈哈的快递，很长一段时间相当于「捡钱」。这也是极兔的成功之道：错峰竞争。先在相对蓝海的国际市场取得成功，再杀回行业相对内卷的国内。不过，地域套利总有尽头，利润靠海外，营收靠国内，极兔的双重叙事，还会持续多久呢？