聚焦“供需双冲击下的全球结构性通货膨胀”，CMF中国宏观经济分析与预测报告（2022年第一季度）发布！

本文字数：7123字

阅读时间：15分钟

3月26日，由中国人民大学国家发展与战略研究院、经济学院、中诚信国际信用评级有限责任公司联合主办的中国宏观经济论坛（CMF）季度论坛（2022年第一季度）于线上举行。百度APP、网易财经、新浪财经、WIND、凤凰网直播、证券时报、中国网、同花顺财经、中证金牛座等多家媒体平台线上直播，同时在线观看人数近六十万人次。

本期论坛由中国人民大学一级教授、经济研究所联席所长、中国宏观经济论坛（CMF）联席主席杨瑞龙，中国人民大学经济研究所副所长、中国宏观经济论坛（CMF）副主席，中诚信国际信用评级有限责任公司董事长、总裁闫衍联合主持，聚焦“供需双冲击下的全球结构性通货膨胀”，知名经济学家李扬、刘元春、毛振华、卢锋、沈建光、范志勇联合解析。

论坛第一单元，中国人民大学经济学院教授、中国宏观经济论坛（CMF）主要成员范志勇代表论坛发布CMF中国宏观经济分析与预测报告。

报告分为以下六个部分：

一、突如其来的“全球”通胀；

二、全球供应链重整与通货膨胀；

三、大宗商品与全球通货膨胀；

四、发达国家劳动力市场与通货膨胀；

五、发达国家的宏观政策与通货膨胀；

六、全球通胀展望：全球经济会陷入滞涨么？

一、突如其来的“全球”通胀

1、一度被认为已经被“降服”的通胀

在上世纪八十年代中期后，发达国家没有发生过特别严重的通货膨胀问题，所以在本次通货膨胀之前发达国家对于治理通货膨胀，无论在理论研究还是在政策实践方面都是充满信心的，人们曾一度认为通货膨胀已经被降服。然而2020下半年以来，随着全球疫情变异以及经济活动的逐渐复苏，主要发达国家通货膨胀率相继进入上升通道。

这次通胀超出了很多经济学家以及政策制定者的预期，花旗集团通胀意外指数在2021年后有了比较快的上升，说明这次通胀是超预期的。同时通过观察国外一些知名专家的研究，发现在这次通胀的性质和持续性方面，国外著名机构的专家观点也是不一致的。

2、全球通货膨胀中的供给冲击和需求冲击

通过梳理本次通货膨胀的不同发展阶段，可以对其产生的原因有以下发现：

第一阶段，全球供应网络重整遭遇总需求扩张。这些重整是由发达国家有目的地进行的，造成全球供应网络效率下降和相关产品价格上涨。本质上，生产网络的重整并不必然会引发通货膨胀。然而在突发疫情引发货币财政政策超级宽松的推动下，通货膨胀率发生非预期上升。

第二阶段，扩张性总需求政策遭遇的供给约束。发达国家希冀通过扩张性财政和货币政策启动遭受疫情严重冲击的宏观经济和劳动市场。然而由于疫情和救助政策综合造成的供给能力非预期下降，特别是劳动供给下降，运输能力短缺以及部分特定商品供给超预期下降，使货币政策效果面临失控状态。

第三阶段，地缘政治冲突与美国宏观政策调整。俄乌冲突和美国货币政策调整使本轮通货膨胀的变化进入第三个阶段。一方面石油、粮食和部分金属产品由于供给短缺或市场运行失序等原因造成了短期内价格的剧烈波动。大宗商品价格变化分化为未来通货膨胀变化造成了较大的不确定性。另一方面，由于美国国内的通货膨胀不断升高，美国的货币政策出现加速调整的趋势。

根据对通货膨胀三个阶段的总结，全球发达国家的财政和货币政策的扩张，这是导致通货膨胀的必要条件。另外供应链重组和地缘政治冲突导致的大宗商品供给的短缺是引起这场通货膨胀的导火索。

3、“全球”通货膨胀的“结构性”特征

本次通货膨胀具有非常明显的结构性特征，体现在不同类型的国家间的通货膨胀的特点是不一样的：

第一，对于全球消费中心（发达国家）而言，这次通货膨胀中除日本外，几乎所有的发达国家无论是生产者价格还是消费者价格都出现了快速上涨。

第二，对于全球制造中心而言，情况与消费中心有所区别。以中国为例，近期中国的消费者价格指数并不高，高的是生产者价格指数。去年年末生产者价格指数一直在10%附近。进入2022年以后由于国内采取了一些保障生产资料供给的政策，所以PPI呈现下降趋势。并且我国的CPI和PPI出现了“剪刀差”分化，但总体而言通货膨胀在中国并不严格成立。

第三，以出口大宗商品出口为主要产业的发展中国家的通货膨胀走势也呈现出自身的特点。这些发展中国家的CPI并不比之前高出很多，生产者价格指数和发达国家相比在2021年又出现了下降趋势。

二、全球供应链重整与通货膨胀

通过分析全球供应链重整、大宗商品市场价格、发达国家的劳动力市场和全球发达国家的财政货币政策等几个方面，可以对本轮通货膨胀的影响因素进行解读。

1、供应链重整对通货膨胀的短期影响

众所周知，引发或者加剧本轮通胀的因素在疫情之前的特朗普执政时期已经存在。随着疫情暴发，在全球需求冲击下，通胀在供应链重整带来的一系列后果的情况下才充分显现出来。

一方面，集装箱短缺成为限制全球运输能力的重要瓶颈。在本轮疫情暴发后，发达国家的劳动参与率出现了断崖式下跌，即便经过近两年的修复，目前发达国家的劳动参与率仍然与疫情暴发前有相当大的差距。劳动力问题叠加集装箱短缺，成为影响本轮发达国家生产消费者价格指数上升的重要原因。

另一方面，芯片行业成为全球供应链断裂的“重灾区”，在一定程度上影响了本轮通胀的走势。芯片行业一方面是由于疫情暴发后全球医疗用品对芯片需求猛增，挤占了其他行业对芯片的需求，导致其他行业的供给能力出现较大幅度的下降。另外就是生产者对于全球经济复苏造成的商品需求回暖预期不足，导致供给和需求出现脱钩。这也在一定程度上加剧了芯片供应链断裂的问题。

2、供应链重整新趋势对通货膨胀的影响

除了短期网络重整造成的成本上升之外，我们注意到在疫情暴发前随着全球贸易体系的变异和贸易摩擦，全球生产网络正在进行一个缓慢的调整。很多生产劳动力成本较高的商品的生产开始向一些东南亚国家迁移。在贸易摩擦下，高附加值商品生产又开始向发达国家回归，这些都使生产网络长期处于一个相对不稳定的状态。这种状况下实际上面临需求冲击时，生产网络难以自如地应对需求的上升。

3、欧美国家的再工业化趋势的影响

为了解决国内产业空心化、制造业竞争力下降和失业率上升等结构性问题，近年来主要发达经济体加快实施“再工业化”战略。出于维护国家经济和国家安全的目的，以美国为首的西方国家以应对新冠肺炎疫情为契机，强化了对供应链安全问题的关注。

此外，为了维护传统供应体系中的等级有序和西方国家的全球霸权，发达国家纷纷制定确保国际分工优势的竞争战略，启动了供应链的人为调整，增加了生产成本，为全球通胀在中长期的稳定注入了不确定因素。

三、大宗商品与全球通货膨胀

1、价格长期高位震荡，商品表现同中有异

最近一些大宗商品价格特别是特殊商品价格变化非常迅速，特别是一些粮食和金属商品变化非常快。自疫情变化后大宗商品价格变化经历了几个阶段：第一阶段，需求萎缩造成大宗商品价格下跌，充分显示出需求下降会导致价格下降这样一个基本定律；第二阶段，2022年下半年开始疫情一方面造成供给减少，另一方面宽松的政策又造成需求增加，所以价格快速上升，但在去年年末已经接近平稳。2022年年初以来由于地缘政治的因素价格再次出现上升。

2、四大因素推动上涨，供求关系至关重要

之所以本轮通胀变化如此显著，是受到四个方面的因素的影响：第一，供给和需求之间的不协调。以石油为例，一些重要的石油出口国石油产量并没有达到疫情暴发前的情况，此外OPEC也没有就增产达成共识。在宽松政策冲击下，全球对大宗商品的需求快速上升，造成价格上升。第二，在这次大宗商品价格变化过程中，出现了比较显著的去库存现象。第三，疫情对运输网络的冲击。第四，发达国家宽松的财政货币政策。随之而来的是大宗商品价格上升又通过贸易渠道传递到不同的国家。另外一些心理因素、预期因素和国际金融市场上的投机和炒作，都使得大宗商品价格影响到了下游的通货膨胀。

四、发达国家劳动力市场与通货膨胀

1、发达国家劳动力市场供需失衡暴发

发达国家很多商品价格上升是由于供给短缺甚至是物流配送的短缺造成的。比如英国美国的加油站由于缺少了油罐车司机，导致加油站没有汽油。这是因为发达国家在疫情后，其劳动市场出现很大的变异，以至于很多经济学家认为本轮发达国家的通胀很可能重演20世纪70年代工资上涨和通货膨胀螺旋上升的故事。我们经过分析，认为现在和20世纪70年代有很大的不同，主要体现在发达国家劳动市场的结构性变化方面：

疫情暴发后，发达国家的劳动时间出现了比较快速的下降，但在各个国家造成的影响是不一样的。美国疫情暴发后失业率上升非常快，出现了尖峰失业率，最高达到14.7%；但欧洲地区的失业率上升比较低。原因在于英国和欧盟国家采取的是带薪休假的方式。但是从劳动时间看，发达国家英国和美国在疫情暴发初期劳动时间损失都接近或超过10%；从疫情造成的劳动力下降来看，无论是美国还是欧盟的劳动参与率都出现了大幅度下降。

供给方面由于劳动参与率下降和离职率上升导致供给是短缺状态，需求在政策刺激下和防疫政策调整下，特别是一些对劳动力需求比较高的行业，出现了非常严重的劳动力无法满足需求的状况，类似于中国的“用工荒”。这种供需失衡，呈现以下特征：第一，高职位供缺率以及高职位供缺久期：疫情前填补空缺职位不足一个月，当前则需要两个月；第二，以结构性失业为主；第三，高职位空缺率的行业工资上涨明显。

2、工资变化与劳动力成本的变化

通过研究可以发现，这次美国的名义工资上升主要还是结构性的，主要体现在对劳动力需求特别多的行业。另外不同教育水平的劳动者工资的变化情况不同，并不是所有劳动者的工资都在快速上升。当经济衰退时，最先遭遇失业的是低劳动技能的劳动者，这会造成事后统计的平均工资是被高估的。然而可以看到美国的实际工资是下降的，说明其面临的工资上升的压力有限，工资未来可能也不是造成通货膨胀上升的很重要的因素。

五、发达国家的宏观政策与通货膨胀

通过对部分发达国家的宏观政策进行研究，可以发现本轮全球高通胀受部分国家宽松的财政与货币政策影响明显。在疫情暴发后发达国家普遍采取了扩张性的财政政策，财政政策和货币政策效果叠加部分发达国家的需求复苏较快，使得供需缺口明显。以美国为例，在宽松政策刺激下消费需求复苏非常旺盛，特别是对商品的复苏已经高于疫情前近十个百分点，然而供给端面临了劳动力短缺和港口运输不足的问题，供需缺口导致通货膨胀上扬。

此外，发达国家中除少数国家外，大多数国家投资也复苏到了疫情暴发前的情况。在宽松财政政策和货币政策的作用下，发达国家作为全球的消费中心，无论是消费还是投资都已经超过了疫情暴发前的水平，但供给受到了局限，所以导致通货膨胀出现快速上升。

六、全球通胀展望：全球经济会陷入滞涨么？

1、本轮通货膨胀的未来走势

2022年美国2月CPI同比增速已经升至7.9%，创1982年以来的最高水平。本次通胀是否是长期现象，可以将其与20世纪70年代的通胀进行对比。本次通胀在流动性水平、全球供应链重构、货币财政政策刺激和劳动力市场等方面与20世纪70年相比具有相似性。但是在政策刺激规模和全球化背景等方面，两次通胀又展示出一定的差异性。

在政策方面，目前的流动性过剩的规模高于20世纪70年代的时候。目前美国M2增速远高于20世纪70年代的增速。这意味经济中仍存在更多的流动性剩余。其次，与上世纪70年代相比，2008年后全球化进程受阻，疫情冲击更是导致了各国联系交流的进一步减弱。全球化受阻和面临较少竞争的公司又意味着商品价格将上涨。全球化倒退或将不利于通胀的抑制。

在本轮通货膨胀走势方面，报告认为目前情况尚不会出现超级通胀，原因有二。首先，以美国为首的主要发达国家的央行逐渐开始重视通胀的控制，加息预期已经形成。其次，通胀预期依然稳定，新冠疫情期间的财政政策的货币政策的实施，并没有使得通胀预期脱锚。此外，西方发达国家尚未构成工资-通胀螺旋上升的风险。

2、通货膨胀对中国的影响及其应对

2021年末主要是能源价格推高了中国整体生产成本，然而中国的消费者价格指数并未与生产者价格指数发生相同趋势的变化。虽然PPI与CPI明显的剪刀差表明两者背后的推动性因素不尽相同，但这一缺口目前呈现收敛的趋势。

本轮通货膨胀过程中，一方面国际大宗商品价格在上涨，另一方面国外需求在恢复，使得国内对应商品供给方面可能会出现一些结构性不足。此外去年国内的一些地方出现运动性减碳也加剧了供给方面的短缺。但随着政策的调整，相关商品的供给得以恢复，预期国内的PPI走势将会下行。

在本轮通货膨胀中我国国内形势同发达国家有很大的不同，我们的政策仍然要立足国内。我们的核心关注点还是国内CPI水平处在温和的情况下，采取更加积极的、扩张的财政政策和货币政策，实现经济的平稳运行。同时对资本市场也通过改革维持预期稳定，加强产权保护。

论坛第二单元，结合CMF中国宏观经济分析与预测报告，各位专家就“供需双冲击下的全球结构性通货膨胀“这一问题展开了研讨。

中国社科院学部委员、国家金融与发展实验室理事长李扬从当前中国宏观经济运行的背景、国内经济运行面临挑战以及中国的宏观调控三个方面论述了自己的观点。首先，当前我国经济发展面临的外部环境主要有三点，分别是疫情的发展与变化、美联储加息及其影响、俄乌冲突的走向。疫情防控战略值得我们关注的是我国与欧美国家在疫情防控政策上的“水位差”，这对我国的出口和相关经济活动是极为严重的挑战。此外面对美联储加息以及俄乌冲突带来的全方位影响，要求我们在政策方面以回归正常为导向，做好面对地缘冲突和去全球化升级的准备。

在问题方面，第一点是我国在去杠杆取得成效的同时，也出现了经济活力下降的问题。此外住房贷款、社团消费的下降也加剧了经济下行的压力。在资金缺乏、项目不足的前提下，地方政府对基础设施的投资也有所下滑。这些问题都需要我国进一步做好宏观调控。要营造适宜的货币金融环境，就是为整个经济提供好的环境。此外要做好财政政策与货币政策的密切配合，尤其是财政政策应该发挥降低融资成本和降低流通费用、为国债融资提供便利的作用。

中国人民大学副校长刘元春首先提出当前的通货膨胀给学界带来新的挑战。这次全球通胀特别是欧美通胀、发达国家通胀具有超预期性，专家预测出现群体性偏误，这使得我们需要对传统理论要进行思考。这也说明在非常规时期，很多专家墨守成规、刻舟求剑，导致认识不清。因此在解决未来两个变局加速期、关键期很多的问题时，可能需要一些创新型的智慧，对于世界通胀的认识也可能处于一个知识更新、预测范式革命的阶段。

此外刘元春根据研究做出重要判断：人类世界已经进入到一个大时代，这个大时代不仅仅是逆全球化的时代、地缘政治恶化的时代，同时从经济学的角度来看，它是一个高成本时代。这一点原因在于：第一，新冠一定会给人类带来防护成本、健康成本；第二，逆全球化过程中各国对内循环体系的打造存在成本；第三，“双碳“目标带来的绿色转型成本；第四，地缘政治恶化造成的防务成本；第五，各国进入高债务时期。

中国人民大学经济研究所联席所长、教授、中国宏观经济论坛（CMF）联席主席，中诚信集团董事长毛振华从传统需求拉动、成本推动的角度分析本次通货膨胀产生的原因。首先这次通胀是2008年金融危机以来全球长期的大规模货币供给积累到某一阶段后的必然反应，而疫情则是其中的突发性因素。疫情本身对供给的打击以及应对疫情全球采取的措施，应该是导致这一轮通货膨胀的非常重要的诱因之一。此外俄乌战争对于能源和某些大宗商品供给产生的冲击也加速了这一过程。

此外对于中国的宏观政策，毛振华认为我国的货币政策是扩张而非极端的。过去应对杠杆率过高、中美贸易战所采取的措施，是否仍然在安全区间内？目前看还是处于相对平稳的运行状态。但需要关注的是投资、消费预期改变给我国宏观经济运行带来的冲击。所以要防止各个部门或地方推出引发预期收缩的政策。中国要达到全球平均的扩张性政策水平，还需要再宽松政策方面有所加强。

北京大学国家发展研究院教授卢锋认为本轮全球性通货膨胀呈现出超越过去周期的宏观经济现象的表现，实际上构成了当代全球经济格局大变革的新动向。过去两年新冠疫情的冲击是本轮通胀大的宏观背景，疫情带来了供需两端的“双冲击”，而又侧重对供给面的冲击。叠加逆全球化、能源转型或其他因素的影响，本次通胀影响较为深远。通过具体研究通胀，可以判断任何一次通胀都在货币性命题下有着自己的结构性特点。从结构性的角度看本轮通胀最大的特点就是它和疫情冲击作为主导促成因素，具有动因相联系的特点。另一方面，它的货币宽松带来的货币支持通胀的条件也具有极为深刻的特点。

总体而言，已经发生的通胀的背景下，诸多因素中疫情冲击是主导因素，新通胀某种意义上是疫情宏观经济学的重要课题，非疫情因素也产生了不可忽视的影响。另外就通胀的结构性和货币性的关系而言，疫情期新通胀的结构性特点更加彰显，但是它的货币支持条件也更有特色，都值得深入研究。

京东集团首席经济学家沈建光重点分析了美联储应对本次通货膨胀的相关政策选择。近年来美国对经济刺激的力度史无前例，财政赤字几年来都在15%左右，并且取得了明显的效果。去年4季度其增速达到5.5%。但这种刺激背后也隐含着通货膨胀的风险：第一，MMT大规模实行，造成需求大幅度增加。第二，占美国CPI30%以上的租金和房地产大幅上扬，对通胀拉动作用非常明显；第三，工资叠加物价螺旋式上升；第四，原材料价格因为大规模量化宽松上涨，俄乌冲突更推升了其上升的势头；第五，输入型通货膨胀在产能缺口巨大的前提下加剧。

通货膨胀给美国经济带来了供应链冲击、消费者信心指数、投资、债务率方面的隐忧，为应对通胀的大幅加息政策又会是经济面临衰退的风险，甚至陷入滞胀的困局。鉴于美国的发展情况，对中国最大的启示在于稳内需，因为内需是重中之重。要做好财政中的减税降费政策，有计划拉动基建。利用好消费券这一重要的刺激消费的工具，使得政府转移更加公平。

欲了解更多报告内容及专家观点，请关注本公众号后续推文。