人工智能独角兽股权转让史：做时间的朋友？还是向DPI妥协？

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每日分享PE/VC行业最权威新闻资讯 来源：超越S曲线 （ID：beyondinvest） 作者：李刚强

摄影：Bob君

在本文之前，首先要勘正之前一篇文章中的一处错误。由于在换算股改前后的注册资本数时出现错误，使得云从科技的投资收益计算出现了错误，在此特表示深深的歉意，敬请谅解。由于微信公众号只能修改正文20个字，不能修改图片，故原文做了一些修改但并未将图表数据修改。修正后的数据如下。正如修正后数据所示，最后两轮投资人并未出现浮亏。

笔者在之前文章中分析了人工智能六强中不同轮次投资人的收益情况，从分析中发现，虽然人工智能独角兽公司估值都普遍非常高了，但投资人的收益却并是大家想象中的那么高。

正如我们上篇所说，研究人工智能独角兽的收益回报对当下正火热的芯片、硬科技、元宇宙、新消费投资，都具有借鉴意义；同样的，研究人工智能独角兽的转让退出情况，对于投资人投资退出决策，同样具有很强的借鉴意义。

在当前LP越来越重视基金DPI的大背景下，到底是选择做时间的朋友，还是选择及时退出，平衡风险与收益的天平，是很多投资人朋友犹豫不决的抉择。

我们依然以云天励飞/商汤/旷视/格林深瞳/依图/云从/创新奇智/第四范式为分析对象。

经查阅，在商汤、第四范式、格林深瞳的招股说明书，似乎并没有披露股权转让的相关内容，在依图的招股说明书中，只披露了股权转让的交易双方，但并未披露交易价格，故本文主要的分析对象是云天励飞、旷视、创新奇智和云从。相关数据如下：

1. 云天励飞

根据招股说明书，云天励飞的历次股权转让如下：

上表中的统计分析如下：

- 创始人陈宁套现近2亿元：陈宁是公司创始人，深圳云天共创三号企业管理合伙企业（有限合伙）是陈宁100%持有的持股平台。从上述转让中我们可以看到，陈宁及深圳共创三号共计16次股权转让，通过卖出股权获得了30229万元；陈宁及深圳共创三号共计通过买入股权花费了11117万元，也就是说陈宁及深圳共创三号共计通过转让股权净套现19112万元。由于陈宁的股份是按照注册资本及知识产权入资，故其回报十分可观。

- 联合创始人田第鸿套现约3500万，后离职：2019年3月，联合创始人田第鸿将75万、75万元注册资本分别转让给楚岳科技和张明轩，转让对价分别为3400万和75万。值得注意的是，在随后3个月内，楚岳科技和张明轩又将该部分股份转让给深圳共创三号（即陈宁），分别作价4000万、4000万。

- 深圳高新服和深龙创投应为政府基金，与公司创始人陈宁有回购协议，在后期按照固定利息，将其股份转让给了陈宁。

- 上述主要的转让行为都是发生在创始人陈宁和田第鸿与其他投资人之间的股权转让，投资机构之间的转让次数其实并不多，主要是光启松禾转让给远智发展（收益2.43倍）、投控东海转让给汝州瑞天（收益2.6倍）、共青城鸿博转让给远智发展（收益0.7倍）。

- 我们在《投中人工智能六巨头，不同轮次投资人能赚多少倍？》中分析到，从第3轮开始云天励飞的投资人回报倍数就不太高了，如果和创始人的高收益相比，投资人的收益更是显得可怜。

2. 创新奇智

2021年3月，上海揽岳从创新工场和创新智成分别受让价值4000万/6000万老股。创新工场于2018年5月投资2550万，201812月投资7500万元，共计投资了10050万元，本次股权转让创新工场相较第一次投资的入股价格，获得3.36倍回报。创新智成是创新奇智的高管持股平台，于2018年5月投资2550万，本次股权转让获得了4.81倍回报。

3. 旷视

2018年7月，淘宝中国从Genius leader、Ultimate Lenovo（联想之星）、启明创投、创新工场受让了17280万美元老股，相比入股时的每股价格，作为早期投资人，Genius leader、Ultimate Lenovo（联想之星）、创新工场获得了50.22倍的回报，启明创投获得了6.4倍回报。

4. 云从科技

根据招股说明书披露，自2018年6月至披露日，云从科技股东进行了多次股权转让，具体如下：

从上述统计中可以看到：

- 几位个人股东获利颇丰：韦祎、丁丽华分别通过股权转让获得8400、10129万元，由于其投资时间较早，招股说明书未披露其投资时的情况；葛元春2018年从冯为民以2000万元价格受让老股，在2019年9月时，按照4735转让出去，14个月获利1.37倍。

- 即使同一时间不同股东转让价格差异较大：2019年9月11日，多位公司股东进行了股权转让，但其价格自32.09到97.09之间，差异巨大。

- 顺为资本通过股权转让获得1.66倍回报：顺赢投资和顺为科技均为顺为资本所管理基金，于2017年12月20日投资公司，2019年9月11日分别转让4625万元和1875万元，不到2年时间获得了1.66倍回报。

- 快进快出现象比较多：从上表卖方投资时间和卖方转让时间来看，大量转让交易在投资1年-2年之后发生，比如易丰三期2018年6月投资2019年6月卖出；越秀基美在2017年12月投资2019年9月卖出等。

- 大部分股权转让交易的回报倍数在1-2倍之间。统计发现，这些能统计出具体回报倍数的转让交易，大多数的回报在1-2倍之间。对于很多机构来说，在1-2年时间获得1-2倍的回报，在确保投资安全的情况下，也算不错的成绩。

5. 依图科技

根据依图科技招股说明书的披露，其中的一次股权转让信息如下：“根据公司于 2020 年 1 月 11 日作出的董事会决议以及各方于 2019 年 3 月 29 日签署 的《股份转让协议》，Yunfeng SZ Investment Limited 将其所持公司 15,319,693 股 B 轮 优先股、1,140,373 股 C-1 轮优先股、975,389 股 C-2 轮优先股转让给 Yunfeng Yitu Investment Holding Limited；Max Power Limited 将其所持公司 1,088,196 股 C-1 轮优先 股、930,761 股 C-2 轮优先股、147,591 股 C-3 轮优先股转让给 Super Brave Holdings Limited；Sunny Pavilion Limited 将其所持公司 2,225,233 股 C-3 轮优先股转让给 Grandhill Capital Holdings Limited；Passion Premium Holdings Limited 将其所持公司 2,225,233 股 C-3 轮优先股转让给 Lingdang Holdings Limited。”

从该信息中，难以判断依图科技的股权转让金额和价格，故无法分析。

总结

- 其实可以看到，在人工智能8强中，投资人通过股权转让退出还不是普遍现象，除云从、云天励飞外，旷视、创新奇智、依图科技只有少量几次股权转让，商汤、第四范式、格林深瞳则几乎没有投资人通过股权转让。

- 尽管如此，我们依然可以看到，越来越多投资机构开始重视股权转让这一退出方式。这一方面是因为科技类企业发展周期往往太长，投资机构受基金周期限制，不得不做出转让决策；另一方面在于，创业公司发展过程中存在巨大不确定性，在确定性的收益与不确定性的风险之间，投资人需要做一个平衡和取舍。

- 我们发现，股权转让的收益倍数看起来普遍不太高，一般在2-3倍，比如云从，股权转让收益倍数普遍在1-2倍之间；云天励飞的股权转让收益倍数在2-3倍之间。类似旷视科技，由于转让方是天使投资人，其收益倍数达到了可观的50倍。

- 普遍的，股权转让方的持股时间在2-3年时间，当投资人投资两三年之后，获得了一定的收益之后，就会倾向性的退出或部分退出。

-很多股权转让是独立于融资行为发生的，并不是在再融资时配合转让老股。如云从，几次增资时间分别为2017年12月、2018年6月、2018年8月、2019年6月、2019年9月、2020年3月和4月，而几次股权转让的时间分别是2018年6月，2018年7月，2019年3月，2019年6月，2019年9月，2019年11月，标红部分是独立的股权转让。

-定价差异巨大：股权转让的定价一般来说是参考最近一轮融资的价格，然而根据买卖双方的自身紧迫程度，以及公司在当时环境下的抢手程度，每一个投资人的股权转让价格差异其实非常大，无论是从云天励飞还是云从的股权转让过程中都可以看到价格差异悬殊。

-创始人可以或者应当转让多少比例及金额的股权是一个值得商讨的问题。我们认可创始人应该适当套现改善生活，但对于创始人大比例套现的情况，投资人该持何种态度？

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