那些精致的金融模型 为什么失效了

（原标题：那些精致的金融模型 为什么失效了）

——读《金融炼金术的终结》

刘英团

21世纪才刚过去15年，人类就已先后经历了“最好的时代”——发展与稳定，以及“最坏的时代”——危机与崩溃。这一反转，既改变了世界，也改变了人类审视世界的思维方式。过往数年间，主流理论在分析框架和操作层面都有了显著转变。英国经济学家默文·金（Mervyn King）认为，人类经历的一系列经济灾难，从恶性通胀到银行业崩溃，到全球经济衰退，以及当下的经济停滞，其源头皆来自货币和银行体系：智力超常的金融家创造了连他们自己都弄不清楚的金融工具，贪婪的银行家为追逐利润和个人回报而置风险和常识于不顾，监管者也未履行责任，而疏忽大意的中央银行决策者放任流动性、信贷和资产价格膨胀。在《金融炼金术的终结》中，默文·金分析了各国央行以通胀管控目标为因应策略的行为轨迹，认为相关货币政策及银行运行机制在很大程度上忽略了经济的真实状态，以致错失经济复苏之良机。

从雷曼兄弟破产到各大银行股东宣布对银行增资，短短不到一个月，世界经济格局就被彻底震撼了，市场上弥漫着混乱和恐惧。为什么看上去能在市场经济中点石成金的货币和银行，最终成了崩溃的导火索？默文·金深刻批判了货币理论，分析了经济危机发生的原因，并提供了清晰的改革路径。他认为，货币政策和银行业体系是特定历史时期的产物，世界经济已然发生了深刻变化，经济观念自然也应改变。在这个过程中，金融创新为特定风险的分散、交易及向更有能力承担风险的市场主体重新配置创造了条件。

美联储第十三任主席艾伦·格林斯潘说过：“现在的金融体系比25年前更灵活、更具效率和弹性，日益复杂的金融工具做出了重大贡献，特别是在前几年经济压力时期。”金融发展史反复证明，系统性金融危机源于多个市场同时出现混乱和失调，致使恶性尾部事件比单独处理各类风险时更可能发生。当然，危机也彻底改写了“抵御系统性风险，金融体系需要以系统化的方式运作”的理论。因此，默文·金直言目前全球金融体系的规则与全球资金流动日益增长的规模和复杂性不相适应，难怪有人将全球货币体系称之为“非系统”或“反系统”（安德鲁·霍尔丹《管理全球金融系统性的视角》）。系统关联性以相互保险的机制运作，从而分配和分担风险，此时系统有助于更稳健地应对外部冲击。但是，当冲击达到一定程度时，系统关联性反而会成为冲击的传导器，风险分担于是变成了风险扩散，或使风险加剧。所以，系统也是“脆弱”的，全球金融危机就是最好的例子。从“大稳健”（great moderation）走向“大恐慌”（great panic），最后步入“大衰退”（Great Recession）的过程，就是对金融的脆弱性的阐释。

如今，迟迟难以从衰退中走出来的西方经济，消费、投资、出口三架引擎都有“断崖式跌落”的风险，而金融监管当局和央行的想象力又非常有限。所以，货币政策和银行业体系最终并没有点石成金，反而成了资本主义制度的致命弱点。偏偏金融系统本质上是全球性而非区域性的，区域性机制可补充但无法替代多边保证机制。换句话说，仅依靠区域性机制无法在全球范围内提供充足的公共物品，以抵御金融不稳定的风险。从历史或经济学理论上看，纠正国家内部及国与国之间的外部失衡状态，需要有个漫长的“大调整”，这也正是《金融炼金术的终结》的核心议题之一。

“不同时代之间的人们形成隐性的合作关系以及获得最佳的合作成果，其背后的支撑还是人与人之间的信任，而并非货币。”因为，信任是人们能彼此交易的基础。但直到危机爆发，金融服务机构也不认为有必要向消费者证明自身是值得信任的，信任缺失的后果，不但使我们无法开展商品和服务交易，人类也无法做出可信的事前承诺。

全球金融服务业问卷调查证实，约有60%的消费者在危机期间以各种方式采取了行动。他们或将钱分别存放于不同银行，或将所有钱财兑成现金，或购买“抗危机”产品，出售看上去不够安全的金融产品，不断更换开户银行及储蓄、投资机构，“与自然资源的禀赋相比，信任因素在决定富国和穷国的差别中显得更为重要”（史蒂夫·耐克）。信任之于金融业是生死攸关的。一旦信任受损，重建信任都应被当作最紧迫的任务来完成。

金融风险只是人类面向未来时的一种不确定性，是问题的表征，而不是问题本身。货币使世界运转，除了维持价格稳定以确保购买力不被侵蚀之外，中央银行传统职能中另一个重要部分，就是在消费者保护及风险提示等诸方面监管金融服务业。身为前任英国央行行长、货币政策委员会主席，默文·金的对金融危机、欧债危机成因所作出的分析论证及其对全球金融市场走向与监管取向的建议，自然别具价值，值得各方细细聆听。毕竟，市场的变化并不局限于消费者的认知、预期和博弈规则。在他看来，金融危机和欧债危机在很大程度上引发了公众对金融监管部门和贪得无厌的投资银行家的不满，因而驱动了金融监管改革。但是，被动性的改革并不足以修补金融炼金术的缺陷。被迫性的改革，多是临时性的应急之策，或带有很强的目的性。即便一时取得了看似卓著的成效，也不足以应对金融市场上的不确定性的风险。

金融是经济与社会不可或缺的生命线。因此，金融服务业扮演着经济与社会心血管系统的角色。就此而论，金融机构的明智之举就是利用在当今社会所扮演的重要角色，更积极地融入社会成为“领导者”，而非跻身于“追随者”之中，这将使其与消费者（也称“客户”）保持信任而融洽的关系。

“经济的运行已经超出了我们的预期，如果我们想预防大衰退再次发生，乃至重回繁荣时代，就必须找到新的前进的道路。”那么，这新的前进的道路在哪里？基于只关注风险而忽视极端不确定性是金融模型失效原因的判断，默文·金提出，在不确定前提下应当采取因应策略，以有针对性地处理越来越具有极端不确定性的金融风险。即，应对新的风险必须改革非系统化的金融体系，建立新的体制和结构，包括改进对私人资本流动的监控和管理、加强公共部门融资机制的建设。