华泰宏观：外需分化掣肘出口 基数效应拉升进口

（原标题：外需分化掣肘出口，基数效应拉升进口——点评11月进出口数据）

据海关统计，按人民币计价，11月份我国进出口总值2.16万亿元，下降4.5%。其中，出口1.25万亿元，下降3.7%；进口9100亿元，下降5.6%；贸易顺差3431亿元，扩大2%。

1）外部景气继续分化，11月出口同比降3.7%，前值降3.6%。三季度美国、欧元区和日本GDP增长均为可观，但近两月三地区景气出现一定分化。从先行指标看，11月美国PMI大降1.5至48.6，是6月见顶后第五个月连续回落，但进口分项虽有上升，但仍低于50；而欧元区PMI升0.5至52.8，日本PMI升0.2至52.6。三地都是我国重要的出口目的地，但美国景气回落对出口的拖累似超过欧日景气向好的贡献。我们认为这部分是由于欧日都处于量宽模式，经济转好不代表对外部的需求走强。

2）中西部地区出口存在后发优势。在出口持续弱势的局面下，其结构也在变化之中。今年以来从贸易方式看，一般贸易强于加工贸易；从产品种类看，技术含量较高的产品如电话机、印刷电路、集成电路、手表等强于低级产品；而从出口企业经营地区来看，部分中西部地区强于东部地区。1-10月，青海省出口同比增59%，河南（17%）、湖北（14%）、广西（14%）、陕西（12%）、内蒙（5%）、湖南（4%）均有相当增长。而东部地区除福建（2%）和浙江（1%）外均为负增长。这表明中西部地区随着经济、基建发展，以及劳动力成本优势，在出口方面仍有相当潜力。

3）基数效应主导进口，量与价的因素四六开。11月进口同比降5.6%，前值降16.0%。今年以来进口在大宗商品价格走低和内需不振双重打压下，月度15%左右的降幅竟已成为常态。本月进口同比大幅好于前月，其中有一定稳增长政策的带动，但主要是基数差异所致。从进口价格指数看，进口负增长有六成是由于进口商品价格走低所致，纯粹的数量减少对负增长贡献在四成。

4）贸易顺差对汇率有一定支撑作用。11月贸易顺差3431亿元，较前月再度扩大2%。由于进口跌落幅度远超出口，今年以来外贸余额出现持续的衰退性顺差，这一模式也在日本、韩国出现。高贸易顺差既有原材料价格走低的因素，也反映了内部需求弱于外部需求的现状。在汇率方面，高顺差相当于外汇储备的增加，对支撑汇率反倒有好处，但在中美货币政策背道而驰的情况下，这只是次要的因素。

5）上月25日海关总署又发布了《海关总署进一步促进外贸稳定增长若干措施》，内容涉及改进通关监管服务、推动加工贸易创新发展、进一步清理和规范进出口环节收费以及做好海关统计、打私、国际合作工作。这些政策在提振短期外贸方面力度有限，但对于规范外贸制度乃至适应类似TPP的多边深度开放有积极意义。今年以来稳外贸政策不断，但都不涉及到汇率。11月外储再度转为下降870亿元，显示人民币贬值压力仍在持续酝酿。虽然从景气数据看，美国企业活动在加息前夕越发保守，但强劲的非农数据或已使联储下定决心启动加息。我们预计联储2016年还会加息2-3次，人民币汇率仍将在央行的引导下缓幅走贬。总体来看四季度出口强于三季度，但进口转好的持续性存疑。