价值与存续期、成长率、折现率的关系

　　可以看到，企业价值的大小，实际上是一个由总收益、经营存续期和经营风险直接决定的三元函数。在价值评估过程中的全部工作都是为估算以上三个变量，然后对价值进行评估。比如，在价值评估中对企业市场占有率调查的目的，为了确定公司未来的竞争地位，并依此确定未来经营存续期的总收益值。对公司所处行业的竞争结构的分析是为了确定企业所处行业竞争激烈程度的，从而来确定企业所面临的风险大小，以便于确定折现率。

　　下面我们以燕京啤酒为例子具体地看一下三个变量是如何影响价值的。

　　首先，我们先介绍一下在实际的价值评估时，存续期、未来总收益和折现率的确定原则。存续期一般主要决定于公司所处的行业和行业和企业的行业地位，有的行业是永续经营的，比如食品饮料行业，有的行业是随时会消亡的或趋于消亡，比如传呼台和钟表行业。在某一个行业中，行业地位高的龙头企业一般情况下要比行业内的企业存续期长。

　　比如，燕京啤酒所处的食品饮料行业就是一个永续经营的行业，燕京在这个行业的地位要比其它小企业强，所以燕京的经营存续也基本是永续经营的。燕京啤酒这样基本永续经营的企业，一般以50年作为它价值评估的经营存续期。

　　未来总收益在实践中有一个很好很方便的确定的方法，每一个公司现在的总收益（或每股收益）都可以方便的知道。我们确定估算一个未来经营存续期内的收益的增长率。比如燕京啤酒在06年的每股收益为0.30元，在此基础上我估算出燕京在未来整个存续期内的平均收益增长率为5%，那么第二年的收益就是当年收益0.3*(1+5%)=0.315元，第三年的收益就是第二年收益0.315*（1+5%）依此类推到第50年。然后将计算出来的每一年收益值累加起来，这样就求出燕京未来总收益，实际上求未来总收益就变成了评估确定企业未来的成长率。成长率可以是正，也可以是零和负，负成长表示衰退。

　　折现率与风险相关，不同的企业的风险度互不一样，对应的折现率也不一样，世界各国的几百年的投资实践得出，折现率的取值范围一般在5%-15%之间。其中折现率取8%、9%、10%的时候最多，也就是折现率在5%-10%这个范围内是有正态分布特点。

　　一般来讲折现率最少要超过一年期货款的利率，比如，中国06年一年期贷利率为6%，则任何行业、任何公司的折现率都应该大于6%。贷款有收不回的风险，但贷款都有抵押和担保，正常情况风险引发极大损失的机会不大，放贷风险比股票投资风险相对要小。所以折现率比一年贷款利率应该高。折现率的最高值一般小于一年期货款利率的2倍，在这个范围内再根据公司的风险度大小进行进一步确定。

　　介绍了这些原则后，我们来通过燕京的实际例子看一看几个变例对企业价值的影响力度。我们先看一下，未来收益和折现率确定情况下，经营存续期长短对公司价值度的影响。

　　燕京啤酒2006年每股收益：0.30元

　存续期（年） 成长率 折现率 未来总收益（元）折现价值（元）
  　　　  20    　    5%        8%    　 10.41     　　　　     4.65
   　　　 30   　     5%        8%   　  20         　　　　　  6.16
   　　　 40   　     5%        8%   　  38          　　　　　 7.3
  　　　  50   　     5%        8%   　  65       　　　　　    8.15
   　　　 60   　     5%        8%    　 111    　　　　　     8.8
   　　　 70    　    5%        8%    　 185   　　　　　      9.29
   　　　 80     　   5%        8%    　 305  　　　　　　   9.66
   　　　 90  　      5%        8%    　 502   　　　　　      9.94 

　　上面这一种数据表明在成长率（也就是未来总收益）和折现率不变的情况下，存续期越长，价值度越大，这是非常显而易见的，更进一步我们看到随着存续期的增加，未来总收益大幅增加，但存续期对价值的贡献越来越小。

      存续期增加10年        价值增加
          20-30          　　　    1.50元
          30-40          　　　    1.14元
          40-50          　　　    0.85元
          50-60          　　　    0.65元
          60-70          　　　    0.37元
          70-80         　　　     0.28元
          80-90           　　　   2.21元

　　从上表可以看出存续期离现在越远，对当前价值的贡献度越小，考虑到从第50年每增加10年存续期其对价值贡献率不足10%又加之离现在越远，不确定性和变化越大，所以对于象燕京啤酒这样的永续经营企业，虽然企业是永续经营，但实际估值时以其有效经营期50年处理与实际几乎无误差。这就是我们前文提到了为什么以50年做为燕京啤酒存续期的道理。

　　第二、存续期和成长率（也就是未来总收益）确定。我们看一下价值随折现率（也就是随风险）的变化特征。

　　存续期（年） 成长率    折现率 未来总收益   折现价值（元）
   　　    50      　     5%         6%   　 　  65     　　   12
   　　    50      　     5%         7%    　　  65    　　　  9.8
   　　    50      　     5%         8%    　　  65    　　　  8.15
    　　   50       　    5%         9%    　　  65   　　　   6.91
    　　   50        　   5%        10%   　　  65     　　　 5.9
    　　   50        　   5%        11%   　　  65     　　　 5.2
    　　   50         　  5%        12%    　　 65      　　　4.6

　　我们可以明显地看到折现价值的关系，折现率（风险）越小，价值越大，而且折现率的大小对估值大小的影响非常地巨大和明显，每当折现率增加一个百分点后估值会大幅降低。

　　折现率增加一个百分点  价值减小
    　　　    6%-7%              　  2.2元
     　　　   7%-8%             　   1.65元
    　　　    8%-9%             　   1.24元
    　　　    9%-10%           　   1.01元
   　　　    10%-11%          　   0.70元
   　　　    11%-12%             　0.60元

　　第三、存续期和折现率（也就是风险）确定。我们看一下价值随成长率（也就未来总收益）的变化特征。

　　存续期（年） 成长率 折现率 未来总收益    折现价值（元）
       　　  50        　　 -3%     8%       7.58    　　   　  2.93
      　　   50    　　　 -2%     8%       9.34   　　    　  3.21
      　　   50    　　　 -1%     8%      11.73    　　 　   3.55
      　　   50    　　　  0%     8%      15         　　　　 3.96
      　　   50  　　　    1%     8%      19.53     　　　    4.46
       　　  50　　　      2%     8%      25.88     　　　    5.09
       　　  50   　　　   3%     8%      34.85     　　　    5.87
        　　 50  　　　    4%     8%      47.63    　　　     6.87
       　　  50    　　　  5%     8%      65.94   　　　      8.16
       　　  50    　　　  6%     8%      92.32   　　　      9.83

　　我们可以看到成长率越高，未来总收益也越高，价值的越大。

　　以上的分析可以让大家清楚地看到，未来总收益（成长率），经营存续期和经营风险的关系。在以后的几节里我们将详细地介绍在具体地价值评估中如何根据行业分析、公司分析来具体地确定公司的经营存续期、未来总收益（成长率）和折现率，并由此估算出公司的价值。