“10年内不卖”言犹在耳，段永平竟在一周后减持2个百分点

8月5日，港交所权益披露资料显示，段永平通过H&H International Investment Foundation持有的泡泡玛特多头仓位发生变动。

7月30日，其持股比例从7.65%降至5.55%，净减少2.1个百分点。以泡泡玛特当时约2149亿港元的总市值计算，这2.1个百分点对应的市值约为45亿港元。

这一披露立即引发市场高度关注。段永平作为步步高创始人、知名价值投资者，其每一次持仓变动都会成为市场焦点。更何况，他在泡泡玛特上的投资历程本身就充满戏剧性。

7月6日，段永平刚刚增持至7.65%，位列泡泡玛特第二大股东。此前他还进行过多次增持。从大举买入到持股骤降，中间只隔了不到一个月时间。

图1：段永平举牌泡泡玛特，晋升第二大股东。图源：金融投资报

时间回溯到7月23日。有投资者在雪球上询问段永平关于泡泡玛特的持仓计划，段永平的回应掷地有声："泡泡玛特我才刚开始买啊！我猜10年内大概率是不会卖的。"

这番话传递的信号非常明确：不仅不会卖，而且还在持续买入。对于一位以长期持有著称的价值投资者而言，"10年内不卖"几乎等同于无限期持有的承诺。

然而仅仅一周后的7月30日，港交所披露的权益变动数据显示，段永平的持股比例下降了2.1个百分点。从"才开始买"到"持仓骤降"，中间只隔了七天。

这种时间上的极度巧合，在社交媒体上引发了大量讨论。有人质疑段永平"言行不一"，也有人认为背后另有隐情。在信息不完全的情况下，市场倾向于按最坏的方向解读——即知名投资者正在大规模抛售。

但段永平本人并未对此做出进一步回应。他的沉默反而加剧了市场的猜测，直到泡泡玛特官方出面澄清，真相才浮出水面。

图2：段永平在雪球平台的投资动态。图源：网络

泡泡玛特的澄清声明，为这场风波提供了关键解释。

公司明确表示：本次持股比例下降并非二级市场直接抛售减持，而是期权合约履约，按交易约定交付对应股份。换言之，段永平并非主动在市场上卖出股票，而是因为此前签署的期权合约到期被执行，导致股份被动交付。

这一澄清彻底改变了事件的性质。在二级市场直接抛售，意味着投资者主动选择退出或减仓，通常被解读为看空信号。而期权合约履约，则是一种预先设定好的交易安排，执行与否取决于股价是否触及行权价，与投资者的主观意愿无关。

分析人士指出，段永平此前在雪球上所说的"10年内不卖"，指的是不会主动出售持有的正股。期权合约的履约属于另一套交易逻辑，并不违背其长期持有的承诺。

这种区别看似微妙，实则有着本质不同。主动减持是投资者对标的资产前景判断改变后的主动行为；被动交付则是期权策略运行过程中的机械性结果，反映的是交易安排而非投资态度。

图3：香港交易所交易广场外景。图源：网络

段永平的期权策略并非秘密。他曾在雪球上戏称自己开张了"泡泡玛特保险公司"——卖出期权收取权利金，就像保险公司收取保费一样。

这套策略的核心逻辑是：持有正股的同时，卖出看涨期权（Covered Call）赚取权利金。如果股价未触及行权价，期权到期作废，投资者净赚权利金；如果股价涨至行权价以上，期权被执行，投资者按约定价格交付股份。

反过来，如果卖出看跌期权（Cash-Secured Put），则是在股价未跌至行权价时赚取权利金，跌至行权价时按约定价格买入股份。两种操作都是"用时间换收益"的策略。

段永平的标志性做法，是在看好某只股票的前提下，同时运用卖出看涨和看跌期权，构建一个"收租"体系。只要股价在一定区间内波动，权利金收入就会持续累积。即使股价触及行权价导致被动交付或接收股票，也符合其长期看好标的的基本判断。

这次泡泡玛特的持股下降，正是看涨期权被触发行权后的被动交付。段永平在获得权利金收入的同时，按约定价格交付了部分股份。从策略角度看，这是一笔完整的"保险理赔"——收了保费，发生了"理赔事件"，按合约履约。

图4：上证50ETF期权合约交易界面。图源：网络

回顾段永平在泡泡玛特上的完整操作时间线，可以更清晰地理解这次"被动减持"的来龙去脉。

7月6日，段永平增持泡泡玛特至7.65%，正式成为第二大股东。此前他还进行过多次增持，显示出对泡泡玛特的持续看好。7月16日，泡泡玛特放量大涨超6%，市场情绪高涨。7月23日，段永平在雪球发表"才开始买、10年内不卖"的言论。

7月30日，持股比例从7.65%降至5.55%——期权合约履约导致被动交付。8月5日，港交所披露这一变动，市场哗然。

从时间线可以看出，段永平的增持和期权履约几乎同时进行。这说明他可能在增持正股的同时，持续卖出看涨期权收取权利金。当股价上涨至行权价时，部分股份被被动交付，导致持股比例下降。

这种操作模式并不意味着段永平改变了对泡泡玛特的长期看法。恰恰相反，卖出看涨期权的前提是持有正股，而卖出看跌期权的前提是愿意在更低价格买入。两种操作都建立在看好标的的基础之上。

图5：泡泡玛特国际集团港交所上市庆祝仪式。图源：网络

段永平的期权策略之所以引发被动交付，与泡泡玛特股价的走势密切相关。

7月30日，泡泡玛特盘中冲至172.4港元，此后震荡回落。8月5日收于161.4港元，较337.08港元的历史高点已腰斩。总市值约2149亿港元，滚动市盈率为15.2倍。

从高点到腰斩，泡泡玛特经历了典型的"高估值回归"过程。作为潮玩赛道龙头，泡泡玛特在上市初期享受了极高的估值溢价。但随着市场对潮玩行业增速预期的修正，以及消费整体环境的变化，股价持续承压。

段永平选择在这个阶段大举买入，本身就是一种逆向投资。在股价腰斩后进场，说明他认为市场过度悲观，公司价值被低估。而期权策略的运用，则是在逆势建仓的同时，通过收取权利金降低持仓成本。

股价从低点反弹至172.4港元的过程中，如果段永平此前卖出的看涨期权行权价在这一区间，股价触及行权价后就会被执行，导致被动交付。这完全符合"期权收租"策略的运行机制。

图6：香港证券交易大厅行情显示屏。图源：网络

段永平的期权策略，本质上是一种"用时间换空间"的投资方法论。

传统价值投资的核心是"买入并持有"，收益来源于企业价值的增长。而期权策略在此基础上增加了一层"时间价值收割"——通过卖出期权，将市场波动转化为稳定的权利金收入。

以泡泡玛特为例，假设段永平在股价100港元时卖出行权价150港元的看涨期权，收取5港元权利金。如果到期时股价低于150港元，期权作废，净赚5港元；如果股价涨至150港元以上，按150港元交付股份，相当于在100港元买入、150港元卖出的同时多收5港元。

反向操作同样成立。如果卖出行权价80港元的看跌期权，收取3港元权利金。股价不跌至80港元则净赚3港元；跌至80港元则按80港元买入，实际成本为77港元。

这种策略的优势在于：在看好标的的前提下，无论股价涨跌，都能获得额外收益。劣势在于：上涨空间被锁定（看涨期权被行权时需交付股份），下跌风险仍然存在（正股价格下跌导致浮亏）。

段永平之所以青睐这一策略，是因为他对标的公司的长期价值有充分信心。在确信"10年内不卖"的前提下，卖出期权收取权利金，等于在持有期间持续获得"额外分红"。

图7：段永平在步步高成立二十周年纪念活动上讲话。图源：网络

市场对段永平"减持"泡泡玛特的误读，折射出一个更广泛的问题：投资者对期权策略的理解仍然有限。

在大多数人的认知中，"持股比例下降"等同于"减持"等同于"看空"。这种线性思维忽略了金融工具的复杂性。期权合约履约导致的持股变动，与二级市场主动抛售在性质上截然不同。

主动减持是投资者基于对标的资产前景的判断变化而采取的行动，通常意味着信心动摇。而被动交付是期权策略运行的自然结果，反映的是交易安排而非投资态度的变化。两者的市场含义完全不同。

段永平的案例之所以引发广泛关注，一方面是因为他的知名度和影响力，另一方面也暴露出市场对复杂金融策略的认知短板。在信息不对称的情况下，投资者倾向于用最简单的逻辑解读复杂事件，从而产生误判。

事实上，对于熟悉期权策略的投资者而言，段永平的操作并不难理解。持有正股、卖出期权、收取权利金、到期履约——这是一个完整的"收租"闭环。被动交付股份只是这个闭环中的一个环节，并不意味着投资逻辑发生了改变。

图8：泡泡玛特经典Molly系列潮玩手办。图源：网络

段永平在泡泡玛特上的操作，为价值投资提供了一种"非典型"的实践样本。

传统的价值投资强调"买入优质公司、长期持有、忽略短期波动"。段永平在此基础上增加了期权工具，将"持有"升级为"持有+收租"。这种方法不改变长期持有的核心逻辑，但通过权利金收入降低了持仓成本，提升了投资回报的确定性。

这种策略对投资者的要求极高。首先，需要对标的公司有深入的基本面研究，确信其长期价值。其次，需要准确判断股价波动区间，合理设定行权价。第三，需要有足够的资金实力和风险承受能力，应对极端市场情况。

段永平之所以能够游刃有余地运用这一策略，与他的投资经验和资源禀赋密切相关。作为步步高创始人、OPPO和vivo幕后操盘手，他具备深厚的商业洞察力和充足的资金储备。对于普通投资者而言，盲目模仿期权策略可能面临巨大风险。

未来，随着中国资本市场工具的不断完善，期权策略在机构投资者中的应用将更加广泛。段永平的"泡泡玛特保险公司"模式，或许会成为更多价值投资者的参考范式。但无论工具如何进化，投资的核心始终是对企业价值的判断——这一点，永远不会改变。

图9：泡泡玛特线下门店陈列。图源：网络

段永平"减持"泡泡玛特的风波，表面上看是一场舆论误读，深层则折射出市场对复杂金融策略的认知差距。

从"10年内不卖"到一周后持股骤降2.1个百分点，这种时间上的巧合确实容易引发质疑。但当期权合约履约的真相浮出水面后，事件的性质就完全不同了。段永平并非在抛售，而是在执行一套精心设计的"收租"策略——持有正股、卖出期权、收取权利金、被动交付或接收股份。

这套策略的精妙之处在于：它不违背长期持有的承诺，反而在持有期间创造了额外收益。"泡泡玛特保险公司"的比喻恰如其分——收保费（权利金）是常态，偶尔理赔（被动交付）是机制使然，而非主观意愿。

对于市场而言，这一事件也是一堂生动的金融素养课。在解读大投资者的持仓变动时，不能仅看数字的增减，更要理解背后的交易逻辑和工具机制。否则，就很可能在"被动"中误读"主动"，在"收租"中看到"抛售"。

段永平曾说过："买股票就是买公司。"这句话至今未变。变化的只是工具和手段，不变的是对价值的坚守。

参考资料：

1、南方都市报《段永平被动减持泡泡玛特，曾戏称开张了"泡泡玛特保险公司"》

2、港交所权益披露公告（2026年8月5日）

3、雪球平台段永平（大道无形我有型）投资动态