谁动了泡泡玛特的蛋糕？

8月20日晚上10点，泡泡玛特星星人“动物农场”系列发售，线上渠道数秒售罄。得物App上，隐藏款"不丑小鸭"被最高炒到1799元，较129元的发售价溢价近13倍。知名投资人段永平也在社交平台上凑起了热闹，回复网友说：“我也抢不到啊。”

同一天，泡泡玛特发布了2026年上半年财报，营收利润均两位数增长。但今天开盘后，股价一度暴跌超8%，盘中创下近五个月新低，随后跌幅有所收窄。

新品秒空也挡不住股价下跌，资本市场到底在害怕什么？

8月21日下午，杭州核心商圈的泡泡玛特门店内，男女老少都在货架间细细挑选心仪的盲盒，人多得让空气都变得稀薄起来。

新品星星人“动物农场”系列在货架上已不见踪影。“上午刚一上架就卖完了，”店员说，“现在店内火爆的IP很多，小野、SKULLPANDA、DIMOO这些大热IP，基本也是一上架就秒空，经常断货。”

准大一新生小商正蹲在门店的门口拆盲盒：“这次我和朋友是专门为了CRYBABY和爱心熊的联名来的。”小商拆到了想要的款式，语气很激动：“平时我也经常会买泡泡玛特的盲盒，觉得它品控很好，IP故事饱满，形象设计也好看。”

对于泡泡玛特来说，极大的客流量和经常断货的热门款，已经成了它们的日常。

2020年12月，泡泡玛特以38.5港元的发行价登陆港交所，成为“中国潮玩第一股”。上市首日高开超100%，市值突破1000亿港元。

此后数年，它用一个个IP验证了自己的“造星能力”。2025年，LABUBU所在的THE MONSTERS系列全球爆红，全年收入141.6亿元，同比增长365.7%，成为集团首个百亿级潮玩IP。SKULLPANDA、CRYBABY、MOLLY、DIMOO、星星人6大IP也齐破20亿，更有17个IP营收过亿。

那时，资本市场远比消费者更狂热。2024年3月到2025年8月，泡泡玛特股价翻了接近15倍。一家从新三板摘牌时还亏损的公司，短短几年间市值超越了中芯国际、京东等巨头，堪称港股消费股的一段神话。

但眼下，神话却迎来了新的考验。

从财报数字看，泡泡玛特交出的这份成绩单还算达到了“及格线”。2026年上半年，品牌营收171.73亿元，归母净利润50.38亿元，同比分别增长了23.8%和10.1%。对大多数消费品牌而言，已经算得上体面。

但泡泡玛特的投资者早已被养刁了胃口。此前，市场普遍预期泡泡玛特上半年的营收可达199.8亿元、净利润约66.4亿元，现实却分别低了约28亿元和16亿元，增长速度正在放缓。

更让市场不安的是，一年前，这家公司交出的还是一份营收猛增204%、净利润飙涨396%的半年报。从204%到23.8%，过大的落差难免让投资者们有些“消化困难”。

海外业务是最大的拖累。财报显示，今年上半年，泡泡玛特海外收入49.72亿元，同比下滑了11.6%。“去年海外爆火，有‘运气’成分。”在业绩会上，泡泡玛特创始人王宁坦诚地表示，今年大概率是完不成年初定下的20%增长目标了，他还将2026年定位为“经营调整年”。

但资本市场的耐心向来有限，投资者更倾向为“惊喜”买单。当这样一家以高增长为标签的公司开始降速，股价自然会下跌。

如果说泡泡玛特在过去五年引爆了中国的情绪消费市场，那么现在，它也正在为市场的“拥挤”买单。

最直接的对手，是名创优品及其控股的TOP TOY。在商场，这三家品牌常常“贴身肉搏”。

走进名创优品，收银台前排队的顾客手中几乎人手一个盲盒。“我们的自有IP YOYO经常卖断货，现在和疯狂动物城、动物实验室的联名也很火，”店员说，“人多的时候，结账的队伍能排到二楼楼梯上，四台机子一起收银也来不及。”

可以说，名创优品是“站在了巨人的肩膀上”。目前，它已与超过180个全球顶级IP深度联动。疯狂动物城、史迪仔、甄嬛传、Chiikawa、轻松熊、三丽鸥——这些消费者耳熟能详的名字，摆满了货架。

上班族小史在名创优品一口气买了8个海贼王盲盒。“对我来说，联名比自创的IP更有吸引力。”当被问到在泡泡玛特喜欢什么时，他想了半天：“我只知道LABUBU比较火。”

这正是泡泡玛特直面的威胁。它专攻自有IP。对于不熟悉潮玩文化的普通消费者来说，LABUBU、MOLLY、DIMOO的认知门槛远远高于已有大量粉丝基础的IP。

与此同时，TOP TOY也正在对标泡泡玛特。招股书显示，2025年，其自有IP Nommi全年销售额突破2亿元。Mochi、Ninimo等新IP也陆续进入市场。一旦TOP TOY完成向“IP运营商”的转型，对泡泡玛特的威胁将更加直接。

据弗若斯特沙利文（Frost & Sullivan）发布的行业报告，2025年，泡泡玛特以21.8%的市场份额位居第一，TOP TOY以4.8%位居第二，但前五大公司合计份额仅为32.5%——情绪消费的大海依然广阔，但当“嗅到”市场机会的品牌蜂拥而至，泡泡玛特再也不是海面上唯一的那艘船。

更深的隐忧还在于，IP的生命周期正在变短。LABUBU所在的THE MONSTERS系列上半年收入44.54亿元，虽仍居第一，但同比已下降7.5%。诞生20周年的MOLLY上半年收入9亿元，同比下降33.6%。老IP在退潮，新IP星星人虽然半年26.5亿元、增长580%，但它能红多久，谁也无法保证。

消费者的心是流动的。泡泡玛特能不能持续制造下一个LABUBU、下一个星星人？资本市场担心的，或许正是这个。

橙柿互动·都市快报 见习记者 汤琦轩

编辑 陈伊

审核 罗祎 陈欣文

校对 马玉君

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