阿里单季AI豪掷677亿，自由现金流跌至-450亿

阿里最新一季财报，最扎眼的不是电商，也不是云，而是那个惊人的资本开支数字。

8月19日晚，阿里巴巴发布了自然年二季度（2027财年一季度）业绩。由于不久前刚和市场沟通更新过指引，当季业绩整体和市场预期差异不大。但有一个指标，和腾讯一样，明显超出了市场预期——资本开支（CapEx）大幅拉升到超670亿元。

具体来看，本季阿里Capex达到677亿元，相比已是历史高点的去年同期再增75%，远超市场预期的约360亿元。各头部玩家的算力投入都在加速，这已经是明牌。

泛零售触底，AI云高歌

概括来说，这份财报的底色是：泛零售板块增长触底、利润修复（外卖减亏），而AI & 云业务高歌猛进，增速和利润率双走高。

先看电商基本盘。核心指标CMR（客户管理收入）本季同比下滑7.5%，和头部大行预期的-8%大体一致。剔除把部分补贴确认为收入减项的口径调整影响后，真实可比增速约+1%。

从趋势上看，本季增速较上季下滑明显（约放缓了7个百分点），但考虑到社零线上增速同样大幅转弱（环比放缓约5个百分点），市场对电商平台增长放缓已有预期。实际仍能维持正增长，相比受冲击更大的京东已还算不错。

新的即时零售板块，本季营收约533亿元，同比增长45%。由于纳入了盒马和天猫小时达业务，营收体量相比先前扩大了约1.5倍。在逐步进入去年外卖大战的高基数期，且纳入了两个原营收增速明显慢于淘宝闪购的业务后，收入增速却并不算有特别大的下滑（环比降速约10个百分点），可以推测更快的配送对盒马和猫超的销售确实有一定拉动。

利润端，新的电商板块整体利润为397亿元，同比跌幅收窄到不足1%，稍好于预期。这标志着阿里的电商业务利润基本止跌，重心转向AI，以便释放更多资金用于AI业务。

阿里云：增长利润双双向好

相比“风平浪静”的泛电商业务，AI & 云业务本季表现相当出彩。

本季阿里云整体和外部收入增速都为45%，相比上季显著加速。其中，AI相关收入达124亿元，同增超150%，占到板块总收入的近26%。再结合近期国内云租赁价格普遍上涨的报道，可见国内对云算力的需求相当旺盛且供不应求。

利润率方面，如公司此前给出的目标，站上双位数、接近12%，比市场预期的约10%~11%稍高，算是一个小惊喜。和海外的情况类似，云业务的利润率并没受到AI拖累，反而在走高，进一步消解了市场对AI投入回报率的质疑。

677亿Capex：算力军备竞赛的代价

和腾讯的情况类似，阿里本季度Capex爆炸性拉升，达到677亿元。但和腾讯的不同之处是，阿里披露的Capex本就是现金流口径、天然包含预付款，因此相比腾讯预付款+厂房设备付现额下超千亿的支出还是少些。

虽然其中多少有上游硬件涨价的影响，但仍侧面证明了国内对算力需求的急迫。不同于海外投入中厂房等长周期折旧资产占比高，国内大厂拉资本开支的时候基本都是折旧时间短一些的服务器和网络设备。

这种设备从大量购入到上架可用基本也就是1-2个季度的事情。如此资本开支规模的拉大，在腾讯更偏内部业务支撑，但在阿里预示了后续阿里云的增长就要再度提速。

不过作为代价，在经营现金流小幅增长约11%的情况下，自由现金流却已深度水下到近-450亿元，压力着实不小。这里凸现了阿里需要回笼资金的必要性，后续有可能会发债、算力资产证券化、或继续出售资产来回流资金。好在阿里的投资性资产不少，目前仅持有长鑫的市值就接近1700亿元。

AI应用“尚需努力”

新拆出的AI模型和应用部门，本季营收约33亿元，同增约16%。在收入体量很小的情况下，增速也并不高，可以说表现一般。

与此同时，该板块的亏损则高达139亿元。可见目前AI应用的商业模式和变现确实并未跑通，ROI很差。且本季的实际亏损也和预期基本一致，也就是说除了省下了一季度时千问App补贴花费的约30~40亿元外，在AI模型和应用上的投入和亏损，相比上季基本没有减少。

其他业务：国际电商降速，速卖通转正

相对次要些的业务中，国际电商本季收入同比负增长1.5%，相比上季继续降速且跑输预期。可见海外业务现下已是追求利润为先，且东南亚地区的表现大概率依然不好。不过根据披露，速卖通本季已实现了正经营利润，不太增长的情况下也确实挤出了一些利润。

“越来越薄”的其他业务板块，本季收入288亿元，同比基本持平。在剔除剥离银泰和高鑫的影响后，剩下的业务已基本稳定。在剥离了AI投入后，却仍亏损约33亿元，虽符合市场预期，但仍需进一步减亏。

整体业绩：告别外卖内卷，进入AI时代

整体业绩上，阿里总收入约2690亿元，同比增长8.6%，增速开始回暖。同时整体调整后EBITA利润为273亿元，同比跌幅从上季度的84%，大幅收窄到不到30%，略好于预期。

高额外卖投入近乎吃光集团所有利润的“外卖电商”阶段基本告一段落。现在正式进入高额AI投入吃光经营现金流的AI时代。虽然都是投入，但相比外卖内卷式投入，AI投入的ROE期待可以更高，未来想象力也更好一些。

成本和费用上，按non-gaap口径，本季整体毛利润同比减少了7.5%，和营收增速改善的方向明显不一致。毛利率同比收缩了近7个百分点，跌幅较前几个季度反而有所扩大。由于即时零售业务已进入减亏阶段，其对毛利率的拖累应当已相对可控。

一句话总结这份财报：电商止血，云业务狂奔，但677亿的资本开支和-450亿的自由现金流，才是市场真正要消化的信息。阿里正在用真金白银，押注一个AI驱动的未来。