黑石弃项目、Meta卖算力：工业富联存货压力山大

7月第一周，全球AI算力产业链经历了一场“过山车”。

当地时间7月2日，黑石集团（BX）旗下数据中心运营商QTS宣布，终止弗吉尼亚州威廉王子郡“Digital Gateway”数据中心项目，并撤回全部申报文件。

这座承载着北美东海岸AI训练与云服务算力野心的超级数据中心，曾规划占地2100英亩、建造37栋数据中心建筑、配套14座场内变电站，预估投资规模更是超千亿美元。但在历时五年的各方拉锯后，最终宣告“破产”。

算力“退潮”

公开资料显示，Digital Gateway数据中心项目自公示之日起，便陷入争议泥潭——当地居民和历史保护团体强烈反对，理由是数据中心对水电资源消耗巨大，还会带来噪音、空气污染，推高生活成本。

而项目的一项程序疏漏，被反对者抓住了“把柄”。

2023年，项目的一场分区听证会，两次登报公示的间隔未达到法规规定的六天最低时限。2024年1月，橡树谷业主协会和美国战场信托基金，咬住郡政府听证前公告不充分、违反州法的程序漏洞提起诉讼。

2026年3月，弗吉尼亚州上诉法院维持区划许可无效的原判；威廉王子郡先放弃上诉，合作方Compass Datacenters 5月退出，其总裁承认“法律和监管障碍实际上已堵死了可行的前进道路”。合作方一走，水电管网等大型配套基建改造成本全部落到QTS一家头上。

即使黑石集团资管规模超1.3万亿美元，也无法承受如此巨大的成本压力，QTS最终认定“继续推进将得不偿失”。QTS宣布终止项目的几天前，黑石还以35亿美元出售了弗吉尼亚州三处数据中心资产。

毫无疑问，过去两年支撑AI算力无限扩张的“算力永远不够”这一核心叙事，正在遭遇来自供给端和需求端的双重检验。黑石的撤退反映了数据中心建设的物理瓶颈，另一边，Meta（META）的动作则直指算力需求本身的结构性问题。

7月1日，彭博社援引知情人士称，Meta正筹划代号"Meta Compute"的云基础设施业务，向企业客户开放付费使用富余AI算力与模型访问权限，对标AWS、Azure、谷歌Cloud三大云巨头。也即效仿亚马逊Bedrock模式或CoreWeave（CRWV）方式，将闲置AI算力对外出租。

消息当天，美股AI基础设施板块下挫，英伟达（NVDA）、台积电（TSM）、超微半导体（AMD）、美光（MU）以及CoreWeave等集体大跌。而Meta自己，股价反而大涨8.81%。

数据中心项目宣布“破产”同一天，Meta首席执行官扎克伯格7月2日在内部员工大会上的讲话进一步加剧了担忧。

据媒体获得的录音，扎克伯格坦承，过去至少四个月里AI智能体的发展“并未如预期般加速”，Meta对新架构的布局“目前也暂未见成效”。扎克伯格还承认，今年推行的大规模重组执行得不够“干净利落”，高管们在调整的时间节点上出现了误判。7月2日，扎克伯格言论一出，Meta股价又下跌4.9%。

当然，市场对此并非一边倒的悲观。

研究机构SemiAnalysis认为，对外租赁算力并不等同于行业拐点，Meta未来的数据中心和算力采购非但不会放缓，反而将进一步加速。光大证券（601788.SH）也指出，“算力出租是资源优化手段，不改变中长期扩产规划”。兴业证券（601377.SH）则援引海外投资者观点称，Meta出租偏旧的非核心算力以回笼现金流，并继续保留Rubin系列等高端资源发展超级智能，是其长期战略。

代工盛宴

一边是Meta、xAI等的算力出租，一边是算力相关概念股的巨大涨幅，算力是否存在泡沫，让工业富联（601138.SH）等AI算力盛宴的受益者面临方向选择。

年报显示，工业富联2025年营收9028.87亿元，同比增长48.22%，营收规模首次突破9000亿元；归母净利润352.86亿元，同比增长51.99%；基本每股收益1.78元，同比增长52.14%；加权平均净资产收益率21.65%，两项指标均为工业富联上市以来最高水平。

分业务来看，云计算板块是工业富联绝对的增长引擎。2025年，云计算业务实现营收6026.79亿元，同比增长88.70%，占总营收比重达到66.75%。其中，云服务商AI服务器营收同比增长超过3倍，GPU与ASIC方案相关产品均实现快速增长。通信及移动网络设备板块中，800G以上高速交换机全年营收同比增幅高达13倍。

进入2026年，工业富联的增长势头丝毫没有放缓的迹象。

2026年一季报显示，工业富联单季营收2510.78亿元，同比增长56.52%；归母净利润105.95亿元，同比增长102.55%，利润增速显著高于营收增速。扣非后归母净利润102.50亿元，同比增长109.05%；经营活动产生的现金流量净额达250.24亿元，同比大幅增长1826.20%，原因是部分云服务商新增订单的原材料采购模式由“Buy and Sell”转为“Consign”，工业富联不再垫付采购资金，应收账款周转天数由2025年同期的50.42天缩短至38.22天；与此同时，毛利率也由2025年同期的6.73%提升至7.35%。

分业务看，一季度云计算业务营收同比增长1倍，AI GPU机柜出货量同比增长3.8倍，AI ASIC服务器出货量同比增长3.2倍。800G及以上高速交换机出货量同比增长1.6倍，环比增长46%，CPO全光交换机样机已开始出货。

存货压力

然而，这份看似“完美”的成绩单，让一些被高速增长掩盖的结构性问题变得更加值得审视。

首当其冲的当属工业富联的毛利率仍然“不够看”。2025年，工业富联毛利率为6.98%，同比下降0.30个百分点。虽然2026年一季度毛利率回升至7.35%，但绝对水平仍然较低。

对比而言，Meta、AWS、谷歌云的云业务毛利率普遍在60%上下，英伟达数据中心业务毛利率常年维持在70%以上，即便是同为代工企业的台积电，毛利率也在50%以上。而工业富联的云计算板块的毛利率更低，2025年云计算业务毛利率仅为5.73%。

低毛利率并非工业富联独有的问题，EMS（电子制造服务）行业历来如此。当其业务结构从传统的手机代工转向AI服务器、数据中心设备时，市场自然会期待“产品升级”带来“利润升级”。目前来看，这种升级更多体现在收入规模的扩张上，而非盈利质量的跃升。

此外，工业富联的云服务商客户主要覆盖北美几大云厂以及英伟达，AI服务器订单高度绑定微软（MSFT）、谷歌（GOOG）、Meta、AWS以及英伟达的GB200/GB300机柜交付节奏；通讯设备业务覆盖苹果（AAPL）、思科（CSCO）、康普、华为、诺基亚（NOK）及爱立信（ERIC）等。

这些客户既是工业富联收入的保障，也是压榨利润率的来源。头部云服务商拥有极强的议价能力，作为供应链一环的工业富联，在价格谈判中处于天然的弱势地位。而当Meta开始对外出售闲置算力、市场开始讨论算力是否过剩，上游需求若出现松动，工业富联很难守住本就不多的价格阵地。

存货压力更是压在工业富联头上的“大山”。

截至2026年一季度末，工业富联存货较上年末增加10.88%至1673.32亿元，占其总资产比重上升3.52个百分点。与此同时，筹资活动现金流净额为-290.47亿元，同比减少502.76亿元。在AI算力需求持续高景气的背景下，大规模的存货积累可能只是为满足客户订单的正常备货；但若行业需求出现结构性调整，存货减值风险将成为资金流出的极佳理由。