兜兜转转回到原点：原油化工品这趟过山车，教会了我们什么？

欢迎加入交易理想国知识星球

文 | 交易理想国知识星球

编辑 | 王旭军

审核 | 浦电路交易员

PART.1

从450到830，再回到430

内盘原油从450元/桶启动，最高冲到830元/桶附近。现在再看盘面，SC2608合约已经回到了436元/桶。兜兜转转一大圈，又回到了起点。

跟着一起回来的，还有乙二醇、甲醇、PVC、PTA这些化工品种。7月1日，乙二醇主力合约收跌3.32%至3928元/吨；甲醇主力MA2609合约收盘2411元/吨；PVC主力合约报4427元/吨。整个化工板块，基本都跟着原油跌回了冲突前的水平。

有人说，这么大的波动，只要抓住一波就能大赚。但真实情况是，大部分人不但没赚到钱，反而被这种上下摇摆的行情折腾得不轻。

市场就像个钟摆，一边是乐观，一边是悲观。乐观的时候能涨到天上，悲观的时候能跌到地板。恐惧和贪婪这两个东西，从来都是把市场推向极端的推手。

2026年上半年，布伦特原油从3月逼近120美元/桶的高位，一路跌到6月底的70美元/桶附近。二季度跌幅高达38%，创下2020年疫情以来最大单季跌幅。整个上半年的振幅超过了70%。

PART.2

为什么大行情反而让人亏钱？

按理说，这么大的波动，方向看对了就是暴利。但实际情况远没有那么简单。

第一个坑：误判入场时机。

2月底、3月初，化工品库存处于历史绝对高位，仅次于疫情期间。只看库存数据，很多人觉得价格撑不住，早早进场做空。结果油价从450一路飙到830，空单被拉爆。

等到5月市场开始下跌了，库存数据却在持续下降。研究基本面的投机者看到库存降了，觉得价格该到底了，进场抄底。结果原油从830一路跌回450，多单又被埋了。

第二个坑：压力资金导致心态扭曲。

有人用的是借贷资金，有人加了高杠杆。价格稍微反向波动一下，心里就扛不住了。恐慌性平仓之后回头一看——当初开仓的位置其实极好，如果能拿住，不仅不会亏，还能大赚。

第三个坑：孤注一掷。

有些人资金使用时间受限，在没机会的时候硬要找机会，把所有筹码押在一个品种上。一旦方向错了，满盘皆输。

PART.3

技术派和基本面派，都没讨到好

市场上做交易的，大致分两派。

技术派天天画图，数波浪，找时间之窗。开口江恩，闭口艾略特。说对了一次到处炫耀，亏大了就怪自己学艺不精，加倍钻研。结果是时间之窗越开越多，波浪理论越数钱越少，最后把自己弄得稀里糊涂。

基本面派也没好到哪里去。

2月底3月初那会儿，化工品库存处于历史绝对高位。按基本面分析，库存这么高，价格应该跌。结果油价一路暴涨。

等到5月市场开始下跌，库存反而在持续下降。这时候基本面派又觉得——库存都降了，价格该见底了吧？于是进场抄底。结果大家都看到了，一路跌到现在。

库存和价格的关系，从来不是简单的“库存高就跌、库存低就涨”。 市场交易的是预期，不是现状。

PART.4

阿尔法少，贝塔多

说实话，原油化工这个圈子，阿尔法收益真不多见。

什么叫阿尔法？就是你比别人研究得深、看得准，能赚到超额收益。什么叫贝塔？就是整个板块涨你也涨，整个板块跌你也跌，赚的是市场的平均收益。

大部分时候，做化工品赚的都是贝塔收益。 放眼整个大宗商品市场，情况都差不多。

我并不认为在某个商品上研究得出色，就一定能在市场上持续赚钱。有时候，研究得越深，反而越容易被自己的逻辑困住——明明市场在交易别的东西，你还在死磕自己的那套逻辑。

PART.5

这轮行情到底在交易什么？

事后看，这轮行情其实很清晰。

3月到4月的大涨：市场在定价“霍尔木兹海峡关闭→原料供应不足→化工企业减产→库存下行”这条逻辑。海峡一关，中东的原油和化工原料出不来，国内的工厂只能减产，库存自然往下走。

4月到6月的大跌：市场开始交易“霍尔木兹海峡开放→供应恢复→产能利用率提升→库存走向累库”这条逻辑。实际上，这个预期从4月就已经开始交易了。

到了7月1日，WTI原油期货价格收于68.58美元/桶，布伦特原油期货价格收于71.57美元/桶。WTI已经跌破了70美元这个关键心理关口。

整个过程的本质是什么？是市场先把地缘冲突的风险溢价打进去，然后再把这个溢价全部吐出来。

布伦特原油近端月差和期现价差都已经进入贴水结构。这是市场预期彻底转向的关键信号——从担忧供给紧缺，变成了预判远期供给过剩。

资金持仓数据也印证了这个变化。过去三四周，WTI和布伦特两大原油品种的机构持仓出现了颠覆性调整——各类基金大幅减持净多单，同时快速加仓空头。主力资金的立场，从全面看多彻底切换成了整体悲观。

PART.6

最让人困惑的：价格跌了，库存也在降

按理说，价格跌这么多，说明供应多了、需求少了，库存应该累积才对。

但现实恰恰相反——全球原油库存一直在下降。

从海上浮仓来看，霍尔木兹海峡通航恢复后，上周海上浮仓一周内降了大约3000万桶。下降的浮仓主要集中在霍尔木兹海峡周边，船只能顺利开出来了。

但从全球全口径库存（陆上库存加海上浮仓）来看，自2月底战争爆发至今，整体库存数据一直处于下降通道。即便是上周大量船只从海峡驶出、市场感觉供应要增加的时候，全球范围内的原油库存仍在继续下降。

美国的数据也印证了这一点。截至6月26日当周，美国API原油库存减少了607.2万桶，远超市场预期的405万桶。EIA的数据显示，美国原油库存减少了377.5万桶。虽然降幅略低于市场预期的450万桶，但库存下降的趋势没有改变。

价格和基本面出现了明显的背离。 这是当前市场最令人费解的矛盾——油价在大跌，库存在下降。两边说的好像不是一个故事。

PART.7

怎么理解这种背离？

商品价格受两个东西驱动：基本面和情绪。

基本面决定长期价格走向，情绪影响中短期波动。情绪对价格的影响总是会均值回归的，只不过回归的时间可长可短。

这次美伊冲突对原油价格的情绪影响，大概维持了两个月左右。3月把价格推上去，5月、6月又把价格拉下来。情绪一走，价格就回到了起点。

如果完全忽略市场情绪，单靠基本面做交易，账户波动必然巨大。 所以必须理解情绪、承认情绪的存在，甚至想办法利用情绪。

大涨大跌，既是风险也是机会。关键在于你怎么看。

PART.8

化工品里，哪些品种库存低？

价格跌回原点，但各品种的基本面已经不一样了。我们逐一看看。

乙二醇：低库存是最大的底牌

截至6月29日，华东主港地区MEG港口库存约54.1万吨，环比上期下降3万吨，续创近五年同期偏低水平。

华东乙二醇港口库存环比下降了6.6万吨。7月煤制乙二醇装置集中检修，预计总开工将进一步下降，6到7月乙二醇将大幅去库。

乙二醇是当前化工品里低库存特征最突出的品种之一。 港口库存处于近五年低位，流通环节现货偏紧。但风险在于——地缘局势缓和后，海外装置有重启预期，进口货源可能增加。近月受库存支撑跌幅有限，远月可能跟随成本和进口预期下行。

甲醇：去库进行中，但隐忧浮现

截至7月1日，中国甲醇港口库存总量49.32万吨，较上一期减少6.71万吨。华东地区去库2.09万吨，华南地区去库4.62万吨。周期内显性外轮卸货计入11.37万吨。

但另一方面，甲醇样本生产企业库存38.11万吨，较上期增1.34万吨，环比增3.64%。企业订单待发17.19万吨，较上期降1.21万吨，环比降6.55%。

甲醇的情况是港口去库、企业累库。 国内供应预计维持高位，进口可能陆续回归。短期库存难有显性累积，需要等待进口供应增量的兑现和下游主动补库意愿的提升。

PTA：检修季叠加去库预期

截至6月25日，国内PTA负荷在67.9%。7月PX和PTA装置检修集中落地，PTA和PX库存7月有望进一步降低至低位。

PTA主力合约价格运行在5500元/吨附近，现货加工费约660元/吨。6月PTA现货加工费月均620元/吨，5月为410元/吨。

PTA面临的是供需双低的格局。 供应端检修提供支撑，但下游聚酯处于传统淡季，刚需补货为主，产销低迷。7月如果PTA和PX如期大幅去库，叠加8到9月聚酯传统旺季需求回暖，PTA可能具备修复性反弹的机会。

PVC：高库存的“反面教材”

PVC的情况和上面几个品种完全不同。

截至6月25日，华东及华南扩充样本库存105.37万吨，环比+0.20%，同比+114.60%。去库再度受阻，社会库存由去转增。绝对量同比大幅偏高，而且没有出现往年检修季的快速去库行情。

国内PVC粉整体开工负荷率66.02%，环比降0.7%。产量在逐步回升，但国内需求处于淡季，出口节奏也在放缓。房地产需求持续拖累消费。

PVC的问题不是供应太多，而是需求太弱。 高库存叠加需求淡季，去库速度受限。在化工板块里，PVC的弹性属于比较低的那一类。

PART.9

低库存品种的共性逻辑

乙二醇、甲醇、PTA这些低库存品种，背后有一个共同的逻辑链条：

当前下游库存已经跌到了历史低位区间。极低库存叠加“金九银十”旺季需求的启动预期，补库周期有可能加速落地。一旦形成“库存低位→刚需回暖→主动补库→价格抬升→盈利修复”的正向循环，这些低库存品种的弹性会比较大。

但要注意一点：大宗商品价格永远是周期性地大箱体波动。 价格周期的拐点往往滞后于供需平衡的拐点。

为什么？因为上涨的时候，补库行为会增加商品的需求，给行情火上浇油。下跌的时候，去库存行为会让商品的需求雪上加霜。商品价格运动有惯性，经常会涨过头，也经常会跌过头。

当前的情况是——价格已经跌回了起点，但部分品种的库存比起点的时候还要低。这种错位，迟早要修复。要么价格涨上去修复低库存，要么库存累积上来修复低价格。

PART.10

几点实在的想法

第一，别把背离当常态。 价格和库存的背离不会永远持续。要么价格向库存靠拢，要么库存向价格靠拢。盯着背离的幅度和时间，比盯着单一指标更有意义。

第二，低库存是支撑，不是上涨的充分条件。 乙二醇库存再低，如果原油继续跌、进口大规模恢复，价格照样扛不住。低库存只能让价格在下跌的时候更有韧性，不能保证它一定涨。

第三，区分“真低库存”和“假低库存”。 乙二醇的港口库存下降，部分是供应端主动减产的结果。一旦海峡通航恢复、进口放量，低库存的格局可能迅速逆转。而PVC的高库存，本质是需求太弱，不是供应太多。这两种情况的性质完全不同。

第四，关注月差结构。 近端贴水（远月比近月贵）说明市场不看好当下，看好未来。这种结构下，持有近月多头是有成本的。反过来，近端升水（近月比远月贵）说明现货紧张，是典型的低库存特征。

第五，别和情绪对着干。 市场情绪极端的时候，价格往往会走过头。但走过头不意味着不会继续走。在情绪最狂热的时候保持警惕，在情绪最悲观的时候保持冷静——说起来容易，做起来难。

原油化工品这趟过山车，从450到830再回到430，半年时间走完了一个完整的情绪周期。价格回到了原点，但市场的持仓结构、库存水平、预期方向，都已经和半年前完全不同。

涨过头，跌过头，这是商品市场的常态。 关键在于——当价格跌回起点的时候，你是看到了风险，还是看到了机会？

免责声明

报告中的信息、意见等均仅供查阅者参考之用，并非作为或被视为实际投资标的交易的建议。投资者应该根据个人投资目标、财务状况和需求来判断是否使用报告之内容，独立做出投资决策并自行承担相应风险。

官方网站：http://bestanalyst.cn

「对冲研投」

寻找属于你的alpha