五洋自控6.81亿入局液冷，近20倍高溢价收购暗藏多重风险

界面新闻记者 | 陈慧东

AI算力需求的激增，正推动液冷领域资本并购不断升温。

主营智能停车装备的五洋自控（300420.SZ）抛出重磅收购方案：拟斥资6.81亿元现金收购成立不足3年的东莞市柯斯宇液冷技术有限公司（下称“柯斯宇”）51%股权。标的账面净资产为6558.44万元，收购价格对应的整体估值高达13.35亿元，评估增值率达1969.09%的，近20倍的资产溢价远超A股液冷零部件并购常规区间。

界面新闻注意到，有市场传言称柯斯宇第一大客户系英伟达，且单家销售额占比总营收一半以上。记者就上述消息真实性致电五洋自控，公司方面独家回应称，柯斯宇与英伟达系间接合作关系，目前公司暂不掌握柯斯宇客户的具体营收占比和在手订单规模数据。

五洋自控2015年上市，起家业务是煤矿散料搬运装备，上市后通过连续并购快速转型，2018至2024年智能停车业务稳居第一大收入板块，公司也曾更名“五洋停车”凸显定位。

不过，近几年五洋自控自身业绩开始承压。2021年至今，公司营业收入规模持续萎缩，由高点的16亿元降至去年的8.49亿元，去年全年归母净利润4712.55万元。

五洋自控近几年业绩表现。图片来源：Wind

因此，五洋自控将眼光投向了液冷生意。此次公司要收购的柯斯宇，主要生产不锈钢波纹管、分水器、冷板，为液冷服务器提供核心部件。

柯斯宇虽然营收规模不大，但去年净利润水平已接近五洋自控。2025年和今年一季度，公司营业收入分别为5934.79万元、2830.47万元；净利润分别为4427.05万元、2111.38万元。

柯斯宇业绩和财务情况。图片来源：公告

虽然业绩不断向好，但五洋自控给到柯斯宇的估值溢价高于其他A股液冷零部件并购案例，标的对应的2025年市盈率达到30.16倍。

以饮料包材公司金富科技（003018.SZ）跨界并购案为例，公司合计5.71亿元现金收购卓晖金属、联益热能各51%股权，两家标的分别主营液冷流道管路产品、冷板产品，切入AI服务器液冷零部件赛道。卓晖金属整体评估估值8.01亿元，去年1至10月实现净利润5339.77万元，估算动态PE约为15.11倍；联益热能整体评估估值3.25亿元，同期净利润1286.81万元，估算动态PE约为25倍。

五洋自控在收购公告中表示，评估预测柯斯宇公司预测期（2026年-2031年）收入年均复合增速为40.21%。交易对方承诺标的2026年扣非净利润不低于0.9亿元，2027和2028年合计扣非净利润不低于2.7亿元。

根据中国信息通信研究院测算，2024年,我国智算中心液冷市场规模达到了184亿元，较2023年同比增长66.1%。预计未来经过5年增长，到2029年我国智算中心液冷市场将达到约1300亿元。也就是说，行业2025年至2029年的年复合增速约为47.9%。

对于市场传言的柯斯宇的第一大客户是英伟达，对后者的销售额约占其营收的50%。五洋自控方面独家回应界面新闻表示，柯斯宇与英伟达确系间接合作关系，柯斯宇大致在去年8月投产。

界面新闻发现，即使背靠大客户英伟达，柯斯宇6.81亿元的估值也有可能虚高。

天眼查显示，柯斯宇在2025年7月和9月分别进行了两次股权变更，7月，公司法人时培培出资210万元持股70%；9月，时培培增资90万元至300万元，最新持股比例为60%，新增两名股东王伟和刘松，分别出资150万元（持股30%）、50万元（持股10%）。也就是说，去年9月柯斯宇最新注册资本增至500万元。

柯斯宇持股变更。图片来源：天眼查

从2025年8月量产到2026年6月被收购，短短9个月时间，柯斯宇这家注册资本500万元、尚无外部融资记录、且资产、设备、技术均未经过完整周期检验的企业，获得了上市公司高达20倍的溢价收购。

柯斯宇能否实现其业绩承诺仍存不确定性。

根据五洋自控收购公告明确披露，标的公司与主要客户通过签署框架协议方式开展合作，在业务开展过程中，客户根据需求分批次下达具体订单，因此标的公司在手订单金额较小；同时，标的前五大客户销售收入占主营业务收入比例超90%，存在严重大客户依赖。

广州博士信息技术研究院产业发展顾问高承远向界面新闻记者表示，从产业链位置看，柯斯宇处于偏上游的金属加工和基础部件制造环节，技术壁垒不算高。“不锈钢波纹管属于精密金属成型工艺，分水器和冷板涉及CNC加工与焊接组装，这类加工能力在珠三角制造业集群中并不稀缺，进入门槛相对可控。近20倍的评估增值率，核心驱动力不是技术稀缺性，而是AI算力爆发带来的液冷赛道估值溢价。”

高承远认为，前五大客户收入占比超90%，且仅有框架协议、无大额锁定订单、在手订单体量偏小，这三个信号叠加，柯斯宇业绩风险是真实存在的。

最后，在AI液冷行业整体扩产背景下，柯斯宇与行业规模化量产企业相比优势不足。

系统整机端，英维克（002837.SZ）作为拥有全链条液冷系统自研专利的头部企业，是国内少数直接通过英伟达GB200/GB300平台液冷管路认证的零部件厂商，正在不断加快其海外液冷业务布局；零部件端，以2025年底领益智造（002600.SZ）收购的立敏达为例，市场传闻立敏达为英伟达AVL/RVL认证的液冷供应商，立敏达今年4月受访表示，其分水器与液冷板2026年的产能规划将较2025年实现10倍量级增长。

同时，AI液冷领域还有跨界玩家不断涌入，金富科技、东阳光（600673.SH）等跨行业收购建厂，中小地方厂商新增液冷加工线数量快速增长。

高承远告诉界面新闻记者，智算中心液冷行业竞争格局呈现"系统集成商主导、零部件分散"的特征。未来胜负在于"全链条整合能力"——能从冷板、Manifold、快接头到CDU（冷却液分配单元）提供端到端方案的企业将占据优势。柯斯宇此类厂商目前聚焦不锈钢波纹管、分水器、冷板等单点零部件，尚未形成系统级交付能力，与英维克等全链条厂商相比，产品附加值和议价空间都处于劣势。

自跨界切入液冷领域消息披露后，五洋自控股价明显异动。5月11日至6月8日，该股阶段上涨了70.51%。

近20倍增值率的高价并购，是产业红利兑现还是资本套利游戏，真相将在柯斯宇未来三年业绩承诺期逐步揭开盖子。