北京
加密货币交易所Bullish（NYSE:BLSH）的股价正逼近投行给出的新目标价，但分析师的态度却出奇谨慎。
Rosenblatt周三将Bullish的目标价上调至45美元，维持"中性"评级。该股当前交易价为42.80美元，距新目标仅差5%。这一估值基于该公司2027年调整后EBITDA的24倍倍数。然而，就在一个月前，Rosenblatt刚刚下调了该股评级。
这种矛盾姿态背后，是加密市场挥之不去的不确定性。Rosenblatt在报告中指出了双重压力：Bullish核心交易业务的市场环境趋紧，以及加密货币活跃度下滑对其证券服务与运营（SS&O）板块的冲击。颇具讽刺意味的是，自上月降级以来，比特币价格已上涨13%，但交易量持续承压。
数据印证了这种割裂。Bullish 5月至今的日均交易量环比下降24%，而4月已录得28%的跌幅。交易量的萎缩与币价上涨形成背离，暗示市场参与者可能正从活跃交易转向持有观望。
Equiniti收购案是另一个变量。这笔42亿美元的交易已于上周完成，其中包含18.5亿美元承债和约23.5亿美元股票对价，预计2027年1月交割。但Rosenblatt对监管审批进度存疑，同时警告IPO相关收入对SS&O板块的提振效应正在消退。在首季财报发布前，这些不确定性促使分析师保持克制。
Bullish并非毫无动作。公司4月总交易量达469亿美元，其中现货交易380亿美元、期权56亿美元、永续期货34亿美元。更关键的是，其已向美国商品期货交易委员会提交指定合约市场和衍生品清算机构注册申请，目前处于标准审查流程。若获批，这将打开机构业务的新空间。
收购Equiniti的深层逻辑在于基础设施整合。这家英国证券服务提供商将为Bullish带来传统金融的合规框架和客户网络，而Bullish则输出加密原生技术能力。问题在于，两种业务文化的融合速度、监管套利空间的收窄节奏，都非管理层所能完全掌控。
Rosenblatt的估值模型给出了一个信号：市场愿意为2027年的盈利预期买单，但不愿为短期波动支付溢价。24倍EBITDA倍数在金融科技板块处于中高位，既反映了对加密赛道成长性的认可，也隐含了对执行风险的折扣。
对投资者而言，45美元目标价更像是一个观察哨而非终点。首季财报将检验交易量下滑是周期性调整还是结构性拐点，Equiniti整合的初期数据同样关键。在监管审批落地前，任何关于"加密与传统金融融合"的叙事都需打上问号。
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