“Token工厂”可比算力租赁更挣钱！

一文读懂什么是“Token工厂”，比算力租赁更赚钱！不只是概念！

有没有想过AI算力硬件炒到现在，落地怎么办？AI服务器到终端之间的桥梁是什么？算力自建还是租赁？

都不是。算力租赁现在有点卷卡数、拼租金、比上架率，陷入“重资产低弹性”内卷中了，“Token工厂”概念在海外已经跑通，国内蓄势待发，正在成为A股算力产业链汇总极具爆发力的一条隐藏主线。

市场上多数认为这两者是一个逻辑，甚至误以为Token工厂只是“更高级的算力租赁”，却忽略了一个真相：这不是同赛道价值捕获层级的一个小规模跃迁。前者赚“资产出租”的辛苦钱，后者赚“智能产出”的高弹性钱。

Token工厂与算力租赁的本质差异到底在哪？那些未被市场挖掘的价值点藏在何处？A股Token工厂是否已经从概念走向落地？龙头是谁？

提前说一点：为什么“Token工厂”模式能火，主要是很多云厂商龙头也都逐渐接受了这个模式，原因很好理解：大厂之所以开始接受token工厂模式，是基于算力卡合规、降低资本开支体量、当前算力资源紧缺等多重因素。

01 Token工厂VS算力租赁：“非对称差异”，市场未挖掘的视角

市场对Token工厂的最大误判，就是将其等同于“算力租赁的升级版”。事实上，两者的核心逻辑、盈利模式、价值锚点完全不同。

商业模式：不止“卖资源”与“卖成品”，卖的是“损耗变现”

算力租赁的本质是“资源生意”。客户买的是裸金属、容器或虚拟机，底层逻辑是“你租我的GPU和配套基础设施，自己去训练、推理、部署模型”，收入公式是：收入=卡数×单价×利用率。其上限天然受制于物理卡数、租赁单价和上架率，本质仍是重资产出租模式。

Token工厂则是“智能服务生意”。客户不再关心底层到底用了多少张卡，而是直接购买API调用后的Token输出，收入公式变为：收入=Token调用量×Token单价×分成比例。这里真正被出售的不是“算力时长”，而是被工程优化后的智能结果。因此，Token工厂能够在同样的硬件条件上，通过模型优化、调度、切片、缓存、队列管理等手段，提升单位GPU可产出的Token总量，在商业上更接近“按产成品结算”。

市场最容易低估的一点在于：算力租赁把GPU视为库存资产，Token工厂则将GPU视为生产设备；前者的核心问题是“租出去没有”，后者的核心问题是“每度电、每张卡、每秒钟产出多少高价值Token”。这意味着两类公司的利润驱动变量完全不同。

举个通俗的例子：某客户租了100张GPU，自己部署模型时，因调度不当、缓存不足，实际利用率只有60%，剩下40%的算力被浪费；而Token工厂通过模型切片、队列管理、智能调度等技术，能将利用率提升至90%以上，甚至在同样硬件基础上，让单位GPU的Token产出提升50%：这部分多出来的产出，就是Token工厂独有的利润来源，也是算力租赁无法触及的价值空间。

盈利模式：固定租金vs收入分成，弹性差距不止一个量级

算力租赁的盈利模式是“固定租金+长约绑定”，行业普遍的回本周期约在3-5年，现金流稳定但天花板清晰。盈利弹性主要来自提价、提升上架率或降低融资成本，本质是“赚存量优化的钱”，风险是一旦卡数饱和、租金见顶，盈利增长就会陷入停滞。最大的潜在风险是：按照行业周期逻辑，中后期内卷加剧，租赁价格战将会不断压榨算力租赁厂商的利润率，租赁厂商还没有较强的护城河来保证议价权，这并不稀奇；

Token工厂更像MaaS模式：上游模型厂商或客户按Token调用付费，Token工厂方与模型方按一定比例分成。普通模型下Token工厂分成比例约70%，强势闭源模型约60%；算力紧缺的模型方甚至可以得到80%分成。这一机制意味着，Token工厂的盈利弹性不再主要来自单纯的“租金涨价”。很明显，这一层Token工厂之间就存在明显的壁垒和议价权。

这一块可能是尚未被市场充分定价：市场预期到Token工厂模式的毛利率和净利率会很高，但却并不是单纯“利润率更高”，而是把客户原来内部的模型部署、算力调度、部分运维和效率损失，一部分外包给了服务商。也就是说，Token工厂赚到的不是“多收了一层钱”，而是把原本属于客户内部低效率环节中的损耗，转化为自己的利润池。

风险承担的转移也对盈利重塑了：算力租赁的风险主要由客户承担，客户需要自己承担模型运营、算力使用效率的风险，租赁方只负责“交卡”；而Token工厂需要承担更多运营与优化责任，相当于“客户付的是‘成果钱’，没成果就没收入”，但这种风险对应的，是远超算力租赁的盈利弹性，这也是市场尚未定价的“风险与收益匹配”逻辑。

毛利率与净利率：从20%到50%的跃迁。

行业数据显示，传统IDC毛利率仅15%-25%，算力租赁毛利率在20%-30%，而Token工厂的毛利率直接跃升至50-70%，净利率也能达到40%左右：这一盈利水平的差距算得上是“量级跃迁”，也是市场愿意给予超高估值的核心。两个方面作为参考：首先是海外，从Together AI、Fireworks AI等海外公司来看，token工厂的毛利率往往可以达到50%左右，明显高于CoreWeave等算租公司；其次在目前A股Token工厂概念中算是龙头的润建股份（002929.SZ）在管理层给出的内部测算可以作为参考：Token工厂模式毛利率约50%，较传统模式高一倍以上；五象云谷一期满产后净利率可达40%。

投资回报周期：从“重资产包租婆”到“高周转工厂”，估值锚彻底切换

既然都是前期重资产投入的行业，投资回报周期相当重要。算力租赁前面提到过，普遍回本周期在3-5年，核心原因是“收入线性增长，资产折旧压力大”，客户按固定租金付款，租赁方的收入增长只能依赖新增卡数，而GPU等硬件的折旧周期长，导致资金周转效率低，本质是“重资产、低周转”的模式；

Token工厂模式，目前跑出闭环的润建股份对五象云谷一期的保守测算显示：年收入30亿元以上、毛利率50%、净利率40%，两年以内就能收回投资，回报周期比传统算力租赁缩短了一半，得益于两个优势：

第一，算力利用率提升。润建管理层明确表示，其当前测算仅按8小时有效使用时长计算，若提升至12小时，算力产出可增加50%；

第二，客户结算方式变化。算力租赁按固定租金收款，客户使用强弱与租赁方收益脱钩；Token工厂随调用量增长同步受益，因此在AI Agent、多模态、Coding等高频调用场景爆发时，收入弹性更大。这也是市场尚未充分定价的方向，Token工厂不是简单“提高单价”，而是把算力资产从线性折旧资产改造为可通过运营提周转的产线资产。在这个模式里，真正的估值锚从“卡的残值”部分切换到“卡的年化Token产值”。这也是Token工厂能获得更高估值溢价的关键，可能很多人还未意识到。

02 A股的“Token工厂”：从概念炒作到验证，谁能落地？

当前A股市场上，Token工厂仍处于“主题先行、业绩验证刚起步”的阶段，并非纯概念，已经有从“0到1”的概念识别期，进入“1到10”的第一批验证样本期，核心标志是“基础设施落地、模式切换明确、公司给出具体经营指标”。润建股份目前被认为是Token工厂的“概念龙头”？

比较反差的是润建股份的业绩，2025年总营收103.49亿元，其中算力网络业务仅占7.83%，无论是收入体量还是当前利润都不高。不过，Token工厂的龙头，不是“报表体量龙头”，而是“主题纯度龙头、模式清晰龙头、验证进度龙头”，最关键的是形成闭环，然后开始盈利。

闭环最完整：有“运营+分发”的核心能力。Token工厂的核心竞争力是“能不能把卡的Token产出效率做到最高”，这需要“基础设施+调度平台+运维+应用场景”的完整闭环。公司有五象云谷作为AIDC基础设施，还具备强大的算力调度平台、运维能力，同时拥有能源网络业务的绿电支撑，以及东盟出海的应用场景入口，这种“算力+运维+绿电+出海”的完整闭环，也是其能实现“两年回本”测算的核心支撑；

测算最具体：别管能不能实现，反正公司给出明确目标，让4市场预期有了锚点。润建股份直接给出了具体的经营指标，让Token工厂的预期从“抽象”变得“具体”：2026年Token工厂营收目标10亿元，五象云谷一期满产年收入30亿元以上、毛利率50%、净利率40%、两年内回本，还规划了4个万卡集群，这些具体的测算，让市场有了明确的业绩验证锚点，区别于其他公司“只说看好、不给目标”的模糊表述；

市场识别度最高：行业共识的“Token工厂第一标的”。从市场反馈来看，多篇行业研报和材料，都将润建股份定义为“国内首个与大厂规模化落地Token工厂的公司”：这种市场共识，让润建股份成为Token工厂题材的“标杆标的”，短期润建股份并非“报表最强的算力公司”，但这种概念股，还在前期投入阶段，市场认为你是你就是。

至于资本市场预期的业绩落地：大致是2026年见分晓，2027年可能爆发。当前资本市场对润建股份的炒作，核心不是“当前利润”，而是“未来预期”。

首先就是2026年利润修复预期。从一季度业绩说明会上，润建股份管理层维持2026年全年5亿-6亿元利润目标不变，认为2026Q1利润下滑主要是能源项目确认节奏问题，随着能源项目确认加快，以及Token工厂业务开始贡献收入，2026年全年利润有望实现明显修复，这是市场对其最基础的预期；

其次是Token工厂模式跑通。公司内部目标是2026年Token工厂营收10亿元，若按50%的毛利率测算，这部分业务将贡献5亿元毛利，显著高于传统业务：一旦这一目标达成，将证明Token工厂模式的可行性，推动公司利润中枢重估，这是市场最核心的预期，也是市场正在定价的主要叙事；

然后是二期超大扩容。五象云谷二期规模约360MW，是一期的10倍左右，预计2027年下半年逐步投产，远期可承载约20万卡：二期的落地，将让润建的Token工厂业务进入规模化扩张期，收入和利润弹性将大幅提升，这是市场对其长期的预期。所以说业绩落地时间表：2026年是“预期落地元年”，2027年是“报表放大元年”。

Token工厂与算力租赁的本质区别，是“价值捕获方式”完全不同，算力租赁赚的是“资产出租”的线性收益，Token工厂赚的是“智能产出”的指数级收益；润建股份作为当前龙头的最大预期差，是它是否能把“算力+绿电+调度+出海”这四个分散能力，真正拼成A股第一个可验证的Token工厂利润模型。这件事若成立，估值逻辑就不是传统通信运维公司，也不只是算力租赁公司，而会向“平台型AI基础设施服务商”切换。

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