汇丰：收益率诱人但无从下手 英国国债太动荡！

智通财经APP获悉，汇丰首席多元资产策略师Max Kettner精准概括了英国金边债券市场当前所陷入的困境——高企的收益率令人心动，但政治风暴的瞬息万变让任何中长期判断都显得力不从心，市场波动性居高不下。Kettner称："我很想买入这些债券，因为很明显，长期收益率在账面上非常诱人。但目前，英国国债的交易周期为半小时。"

周三，英国债券市场在经历了连续两个交易日的剧烈抛售之后暂时企稳。英国10年期国债收益率当日基本持平于5.08%附近，一度触及5.135%，创下2008年6月以来最高水平。30年期国债收益率小幅上行1个基点至5.77%，距离周二盘中触及的5.814%——1998年以来的近30年峰值——仅一步之遥。

然而，表面的平静掩盖不了深层的结构性裂变。就在此前两个交易日，英国国债收益率曾连续飙升近20个基点，30年期收益率一度在两天内跳涨约20个基点，将6%的心理关口拉入了市场视野。自年初以来，英国10年期国债收益率已累计上行约64个基点，涨幅是美国和德国同期国债收益率涨幅的两倍以上。在全球主要发达经济体中，英国5.12%的10年期借贷成本高居榜首——相比之下，经济增速更为强劲的美国为4.45%，而被视为财政纪律更严明的德国仅为3.10%。英国正在为其政治与经济双重脆弱性支付更高的"信用溢价"。

“完美风暴”

这并非单纯的数字游戏。在债券市场人士眼中，英国正经历一场由地缘冲突、通胀焦虑与政治动荡共同编织的"完美风暴"——而这场风暴的核心，恰恰击中了作为现代金融体系根基的"定价锚"逻辑。

"政治溢价"的定价难题

英国国债本轮剧烈波动的直接导火索，是工党政府在地方选举中遭遇的"历史性惨败"。

在5月7日举行的英格兰地方选举中，工党仅获1063个席位，较上届选举锐减1486席，丢掉多个关键地方议会的控制权，传统票仓大面积失守。改革党以1453席的压倒性优势成为最大赢家，绿党也斩获577席。选举结果一经公布，工党内部的压力迅速从政治层面传导至市场定价。

截至5月12日，已有超过80名工党籍下院议员公开呼吁斯塔默辞职，4名政府部门的政务次官以辞职"逼宫"，其中包括住房部政务次官米娅塔·法恩布拉、内政部政务次官杰丝·菲利普斯、司法部政务次官亚历克丝·戴维斯-琼斯和卫生部政务次官祖比尔·艾哈迈德，其中三人在辞职信中呼吁斯塔默提出辞职时间表。

更令市场神经紧绷的是，长期被视为斯塔默潜在挑战者的卫生大臣韦斯·斯特里廷已告知盟友，他准备辞去政府职务，最早可能于明日启动领导权争夺。5月13日上午，斯特里廷与斯塔默进行了一次仅持续16分钟的"危机会谈"，随后唐宁街将其轻描淡写为"喝咖啡"，但市场显然没有将其视作寻常的寒暄。

市场担忧的核心逻辑清晰而严峻：如果斯塔默下台，其潜在继任者大概率将采取更为宽松的财政政策。投资公司TwentyFour合伙人Gordon Shannon分析指出，斯塔默的大多数潜在接班人——除了可能的例外斯特里廷——都倾向于扩大借贷。大曼彻斯特市长安迪·伯纳姆若继任，或将在五年内额外借款500亿英镑，相当于当前借款计划的12%增幅。

"债券市场所反应的不仅是斯塔默的潜在去留，还包括他的继任者是谁，以及一场旷日持久的领导权争夺战可能带来的、英国无力承受的更多财政承诺。"经纪商XTB研究总监Kathleen Brooks指出。

DTCC旗下预测市场平台Kalshi的数据显示，交易员认为斯塔默在2026年12月前不再担任首相的概率约为65%，这意味着市场正在以较大的确定性定价这一政治过渡情景。

通胀幽灵：从霍尔木兹海峡到英国加油站

如果说政治动荡是点燃英国国债抛售的引信，那么油价持续高企则是持续提供燃料的深层引擎。

霍尔木兹海峡的有效关闭仍在持续，这条承担全球约20%原油运输量的关键航道至今仍处于半封锁状态。自2月底美以联合对伊朗发动袭击以来，国际油价已累计飙升约50%。布伦特原油价格持续在100美元/桶上方运行，周二受美伊和平谈判前景再度黯淡影响，油价单日上涨逾3%。

汇丰银行在5月6日发布的报告中，将2026年布伦特原油均价预测上调至每桶95美元，核心理由正是"霍尔木兹海峡的有效关闭时间比预期更长"。其基准情景假设海峡航运将于6月中旬逐步恢复，但即便在此情景下，更长时间的中断仍意味着更大规模的库存消耗、战后补库面临更大挑战以及更高的残余风险溢价。在悲观情景下——全面协议耗时约六个月、流量仍受到严重限制——2026年布伦特均价将达每桶120美元，2027年为95美元/桶。

多家华尔街投行近期纷纷跟进上调油价预测。高盛将四季度布伦特预测上调至90美元，花旗将二季度布伦特预测上调至110美元，巴克莱则将2026年全年预测从85美元上调至100美元，并警告若当前局势持续到5月底，2026年期价应重新定价至110美元。

对于高度依赖能源进口的英国经济而言，油价冲击的传导效应尤为剧烈。英国央行在4月货币政策报告中已将CPI通胀预期上修至3.3%，较2月报告上修0.3个百分点，并明确警告能源价格冲击可能通过第二轮工资-物价螺旋效应进一步扩散。英国央行基于能源价格与第二轮效应强度构建的三种宏观情景中，最严重的"情景C"显示：若能源大幅冲高并持久叠加强第二轮效应，通胀在2027年初峰值可能超过6%。

"目前英国油价已达到伊朗战事爆发以来的最高水平，能源危机远未结束。"新华财经的分析指出，"尽管英国央行维持利率不变，但他们已明确表示情况可能还会进一步恶化。如果能源市场不能迅速改善，英国央行很可能会提高利率并长期维持。"

惠誉评级最新评估显示，仅因能源价格冲击，英国第二季度通胀或将较此前预测高出1.4个百分点，突破5%的可能性正在上升。惠誉同时预计，英国政府2026财年国债发行规模可能达到约2500亿英镑，财政赤字压力与高通胀预期正在形成相互强化的恶性循环。

加息预期与"利差陷阱"

通胀压力的持续累积，正在迫使市场大幅重估英国央行的政策路径。

4月底，英国央行货币政策委员会以8:1的投票结果维持银行利率在3.75%不变，但1名委员主张加息25个基点至4%，首席经济学家皮尔成为唯一的鹰派异见者，内部鹰鸽分歧已显性化。报告同时释放偏鹰观望信号：年内降息窗口已基本关闭，若能源持续冲高、第二轮效应显现，7月或重启加息。

目前，市场已完全消化了英国央行年内进一步收紧的预期。交易员押注英国央行在年底前将加息近三次，与周二定价的约72个基点相比小幅回落至66个基点，但仍处于显著鹰派区间。RBC财富管理固定收益主管鲁法罗·奇里塞里预计，到年底英国10年期国债收益率将达到5%，与当前水平基本持平。她指出，市场结构的变化以及养老基金需求的下降，正使得英国国债市场更容易受到价格波动的影响。

景顺基金经理Alexandra Ivanova的总结更为直白："我需要提醒投资者回顾'金融学101'——你需要思考你正在获得什么回报：流动性风险溢价、政治风险溢价、期限溢价、通胀风险溢价……在英国国债的情形下，我认为每一个要素都倾向于高于其他任何地方。"

法国资产管理公司Carmignac的投资委员会成员Kevin Thozet则更为警惕，他指出，在特拉斯"迷你预算"引发的市场危机之后，投资者已向英国征收了某种"所谓的愚蠢溢价"，"而这很可能正是我们正在步入的环境"。

然而，即便面临加息预期升温，英镑并未获得传统意义上的"利率支撑"。周二，英镑兑美元下跌0.7%至1.351美元，兑欧元下跌0.4%至86.92便士，双双跌至4月下旬以来的最低水平。英国股市同样承压，富时100指数下跌0.5%，巴克莱银行股价下跌4%，国民西敏寺银行和劳埃德银行跌幅均超3%。

日元市场的教训就在眼前——日本当局4月底至5月初累计动用了约637亿美元支撑日元，但利差结构未发生实质性收敛的情况下，干预效果已被持续侵蚀。英国正面临类似的"利差陷阱"困境：国债收益率的上升虽然增加了英镑资产的"账面吸引力"，但若收益率上升的主因是财政信用恶化与通胀失控预期，而非经济增长前景改善，则汇率将难以获得支撑，甚至可能因资本外流而进一步走弱。

"债券卫士"的回归与定价锚的重新定义

英国本轮国债市场的剧烈波动，让人不可避免地回想起2022年9月的"特拉斯冲击"——当时，特拉斯政府推出大规模减税计划，英国30年期国债收益率在短短数天内暴涨逾100个基点，一度突破5%，养老金体系险些因此爆雷，最终迫使英国央行紧急出手购债，而特拉斯本人仅执政45天便黯然辞职。

如今，30年期国债收益率已远超当年水平，而养老金体系的杠杆缓冲空间已较三年前更为逼仄。市场分析人士警告，英国债市虽然尚未真正进入"危机时刻"，但风险已明显升温。如果国际油价继续上涨、英国通胀重新反弹、财政赤字进一步扩大，长期国债收益率仍可能进一步攀升，英国可能再次成为全球金融市场最脆弱的环节之一。

债券市场"卫士"的回归，正在重新定义英国资产在全球资本配置中的定位。长期以来，英国国债——即金边债券——因其名义上的"零违约风险"而被视为主权债券中的安全资产，其收益率也构成了全球资产定价体系中英镑计价资产的无风险利率"锚"。然而，随着财政纪律的持续松动、政治不稳定的反复冲击以及通胀预期的脱锚风险，这一"定价锚"的根基正遭受前所未有的侵蚀。

Saxo UK投资者策略师Neil Wilson的警告尤为尖锐。他指出，斯塔默的去留"似乎已不可避免"，而一旦工党出现左倾的政策转向，"债券卫士"将迅速做出反应。"在当前财政状况已然脆弱、能源价格飙升推高通胀、经济增长前景恶化的时刻，向左转将引发债券市场的强烈反弹。"Wilson特别提到了Tribune集团领袖Louise Haigh日前的表态——她呼吁重新设定财政框架，延长借款期限。"重新校准财政规则，这不是市场喜欢听到的事情。"

景顺基金经理Ivanova的结论更为彻底：即便在英国国债收益率已然大幅高于美债和德债的当下，英国金边债券依然不具吸引力——因为每一项溢价成分——流动性风险、政治风险、期限风险和通胀风险——"都倾向于高于其他任何地方"。换言之，投资者正在要求英国为其政治经济脆弱性支付复合型风险溢价，而这些溢价的叠加，正在从根本上动摇金边债券作为"无风险定价锚"的传统地位。

全球联动：当"锚"的晃动不再是局部现象

英国国债市场的动荡并非孤立事件。近期，全球主要经济体的长期利率正经历同步攀升：美国30年期国债收益率重新逼近5%关口，日本10年期国债收益率已升至2.5%左右，德国10年期收益率从2019年的负值区间升至3.0%左右。美、英、德、日四大经济体的长期利率"集体暴走"，正在改变全球资本的定价框架。

在这场跨资产动荡中，最核心的变量莫过于美债收益率的急剧攀升。作为"全球资产定价之锚"，10年期美国国债收益率深刻影响着从抵押贷款、企业贷款到主权债务的全球借贷成本——美债收益率每变动一个基点，全球资产都要跟着重定价。而此刻，这只"锚"正在剧烈摆动。

纵观市场动态，各期限美债收益率全线飙升。30年期美债收益率一度升破5%，成为长期限债券中率先突破5%心理关口的品种。5年期收益率进一步站稳4%上方，2年期攀升至4%，10年期收益率突破4.5%。更值得警惕的是，受伊朗冲突引发的能源成本飙升预期驱动，10年期收益率本周一度逼近5%这一2007年以来的标志性水平。

过去十多年，全球市场长期处于低利率环境，高估值科技股能够获得持续支撑。但随着长期利率不断抬升，未来现金流折现值开始下降，科技股尤其是人工智能板块的估值压力可能大幅增加。而英国，作为全球金融体系中"定价锚"体系的重要一环，其国债市场的持续动荡正在向更广泛的资产类别传导——从英镑汇率、英国银行股到欧洲债券市场，连锁反应正在持续发酵。

摩根大通资产管理固定收益投资组合经理Kelsey Berro的评论道出了这场变局的本质："市场一直在非常有效地对'能源价格上涨将导致通胀在更长时期内维持高位'这一现实进行重新定价。"对英国而言，还需加上的注脚是：通胀高压之下再叠加政治不确定性——英国国债的"风险溢价"，远未定价完毕。

结语

回到Kettner的"半小时交易周期"判断——这句话道出的不仅是一个策略师的投资困境，更折射出英国国债市场正面临的一场深层信任危机。当政治命运在16分钟的会谈中摇摆，当收益率在两个交易日内飙升20个基点，当30年期借贷成本逼近1998年以来的近30年高点，传统的"买入并持有"策略已然失效。

更值得深思的是定价锚逻辑的动摇。英国国债曾被视为全球最老牌的安全资产之一，但如今，政治风险溢价、通胀风险溢价、流动性风险溢价与期限风险溢价的层层叠加，正在使其从"无风险锚"蜕变为"复合风险资产"。这对全球资产定价体系的深远影响——从养老金配置到银行资产负债表，从英镑汇率到欧洲债券市场——或许才刚刚开始显现。

正如RBC的奇里塞里所言，市场构成的变化以及养老基金需求的下降，正使得英国国债市场更容易受到价格波动的影响。当传统的"稳定持有者"正在系统性撤离，而新的边际买家要求更高的风险补偿，定价锚的重构便不再是一个理论命题，而是正在发生的市场现实。