人事换届撕开战略拐点，苹果不再保守

文｜思辨财经

在苹果本期财报之前（2026年Q1)，投资圈最关心两个问题：

1）内存价格暴涨，会不会压缩苹果利润率，毕竟小米手机毛利率在2025年Q4已经跌到了8.3%的低点；

2）库克即将卸任CEO（转任董事会执行董事长），现任硬件工程高级副总裁约翰·特努斯接任CEO，新的管理班子将有怎样的"施政纲领"呢？

带着以上问题，我们认真研究了本期苹果财报，核心观点：

其一，苹果毛利率扛下内存上涨压力，主要还是高端化策略下留足了足量"血包"，这与小米手机在盈利方面捉襟见肘是明显不同的；

其二，撤掉净现金中性原则之后，约翰·特努斯的新班子经营风格将会趋于激进，逐渐改掉库克过于审慎的风格；

其三，投资者要开始适应苹果的新周期。

苹果保持高毛利：高端定价"肉垫"够厚

简单回顾苹果本期财报的亮点：

公司实现营收1112亿美元，同比增长17%；毛利率为49.3%，同比+2.2pcts，实现净利润296亿美元，同比+19%；

iPhone17表现亮眼，FY26Q2 iPhone营收为570亿美元，同比+22%，创造1~3月季度记录，增长主要由iPhone17驱动；

硬件产品的毛利率达到38.7%，上年同期为35.9%。

同时公司认为，当前iPhone与Mac存在供给瓶颈，瓶颈主要在于SoC芯片而非存储。公司预计4~6月季度Mac供给缺口将继续存在，需求端预计将持续受到AI agent拉动。

当我们这边手机厂商被内存价格上涨折磨时（涨价怕丢客户，不涨又没利润时），智能手机"祖师爷"苹果却走量又赚钱。

在内存价格上涨影响下，市场普遍担心苹果的毛利率会应声下跌，毕竟小米早已显出征兆（2025年Q4手机毛利率由上年同期的12%跌到8.3%），苹果毛利率怎么能扛得住呢？

这其中涉及数学的基本常识，我们举例论证。

一台iPhone17pro市场售价为7999元，根据硬件毛利率水平，其制造成本大概为4880元左右，存储占BOM（物料清单）比在10%-15%之间，我们取12%，正常情况下一台iPhone 17 Pro存储成本大概在580元上下。

存储价格上涨8成，此时苹果手机毛利率变为34%左右，影响相对可控，也就是说以往苹果高端化的高毛利率为内存上涨储备了利润控价。

与此同时，苹果完全可以通过"锁价长约"的形式，对供应链拿到更低价，来缓释上述压力。

另外虽然苹果手机入门款购入门槛多年维持在5999元，但苹果高端机型售价其实是越来越高的，2024iphone16系列的最高价位13999（1TB版本），但到了iphone17时代就涨到了17999元，高端机占比自然增加意味着更大的毛利率。

对比之下，小米的境遇就完全不同了。

小米17Pro（12GB+256GB）的售价为4999元，考虑到高端机毛利率成本相对较高（市场普遍预测在15-20%之间，我们取中间值18%），硬件成本大概在4100元左右，其中存储成本大概也在600元上下，假如存储成本上涨8成，必然将吃掉大半毛利。

当然小米也想通过涨价来转移成本，小米17的入门款较之往年涨价了500元，这也让小米17对iphone17的入门款价格差由先前版本的2000元降到1500元，其结果就苹果销量的大增与小米出货量的震荡，这也是市场尤其关注小米17定价效果的主要原因。

投资界对库克风评确实很复杂，有人就认为其在任这几年产品创新乏善可陈，真是对不起乔布斯，但如果用职业经理人标准，库克其实是一个非常优秀的CEO：苹果保持高端化定位（且不可动摇），高利润，且在供应链管理方面具有强护城河效应。

2011年8月库克就任CEO股价在10美元上下，而如今已在280美元以上， 涨幅接近30倍，库克实乃功不可没。

新班子不走库克路

随着库克卸任CEO，许多朋友会非常关心约翰·特努斯这届新班子的"施政"问题，我们认为这个信号藏在"放弃净现金中性"这一表述中。

首先，什么是净现金中性。

一句话概括：公司整体经营决策围绕现金净值不增也不减原则。自2018年开始苹果开始采取此原则，对接下来企业的战略产生了十分深远的影响：

有利一面：

我们都知道苹果是个现金牛公司，几大业务从全世界源源不断收获现金流。但庞大的现金压在资产负债表内，又会严重制约ROE等指标的表现，这个时候把资金通过股息，回购等方式"散出去"，可以有效提高财务指标。

上图中苹果ROE腾飞始于2018年，本质也是这一财务处理手段的直接结果。更值得注意的是，巴菲特对苹果也是在此时完成建仓，要知道"巴老"是最看重ROE，回购等"价值股指标"的。

负面效应：

在过去几年间，苹果错过了电动车的红利，在AI方面目前又乏善可陈，除了库克在战略选择方面的失误之外，上述财务原则也是难则其咎。

无论苹果要涉足哪个重大领域，其前提就是要进行大规模的资本开支，2026年谷歌预期的资本开支膨胀到了1800-1900亿美元，而苹果多年以来资本开支一直维持在100亿美元上下，虽同属于全球绝对头部科技企业，但资本开支却是指数级的差距。

关键点就是苹果的"净现金中性"原则：在此原则的约束内，公司如果提供资本开支，就必须增发债务，这又不符合公司审慎的财务策略。

如今公司撤去"净现金中性"原则，虽然同期表示要有千亿美元规模的回购来安抚投资者，但在团队新老接班这一节点宣布，用意也是十分明显的：苹果要在制度上扫平再度扩张的障碍，接下来约翰·特努斯班子将会从库克的保守向扩张迈进，苹果的经营风格将会发生一次逆转。

对于投资者来说，接下来我们需要重新适应苹果的经营节奏：

1）以往引以为傲的ROE等财务指标可能会有波动；

2）苹果接下来极有可能在AI方面重新下注，包括但不限于投入研发，储备算力，甚至收购或者入股一些公司，以往库克想做没做的，约翰·特努斯可能都会试试。