高中辍学、两次创业失败……他们凭什么在零食行业，打败了曾经的“线上之王”？

如果有人在2017年告诉你，一个卖房子出身的85后，一个开摄影工作室两次倒闭的年轻人，会在不到十年内干出一家市值近千亿的零食公司，你大概率会觉得这得多难？但如今成了现实。

鸣鸣很忙2025年交出了上市后的首份完整财报：全年营收661.7亿元，同比增长68.2%；净利润23.29亿元，暴增180.9%；经调整净利润26.92亿元，同比增195%。门店总数达21948家，全年新开7554家，闭店率仅1.2%。2025年毛利率提升至9.8%，较2024年的7.6%提升了2.2%。

更值得注意的是，这个赛道里还有一家公司，年营收过百亿，品牌家喻户晓，结果一年到头扣掉政府补贴的话只赚了不到5000万。

2026年的零食江湖，正在上演一场冰与火之歌。

没人注意的两个人

故事的两位主角，成长历程中和一帆风顺没什么关系。

晏周，没上过本科。赵定，高中辍学。

一个卖房子出身，一个开过两次倒闭的摄影工作室。

2017年，晏周在长沙开第一家零食很忙的时候，三只松鼠已经成立5年了。后者刚从IDG那里拿了几个亿，章燎原在台上讲“互联网+零食”的故事。

那时候没人注意长沙街边那间不到40平的小店。就像没人注意2019年赵定在江西宜春开出的第一家“赵一鸣零食”。

2023年，这两家“没人注意”的公司，被万辰系的疯狂并购逼到了墙角。价格战打到85折，有的店毛利直接打穿。晏周做了一个决定：找赵定合并。

合并方案是6:4，零食很忙拿大头。

2023年11月官宣合并时，两家门店加起来6500多家。到2025年底，这个数字变成了21948家。营收从2023年的103亿，飙到2025年前三季度的464亿。经调整净利润18.1亿，同比暴增240.8%。

今年1月，鸣鸣很忙登陆港交所，开盘大涨88%，截止发稿前的5月8日，市值979.83亿。

线上零食巨头的当下困境

同一年，三只松鼠交出了一份让人担忧的成绩单。

营收101.89亿，同比下滑4.1%。归母净利润1.55亿，下降61.9%。

扣除非经常性损益后，净利润只剩4940万，同比重挫84.53%。

更扎心的是，这1.55亿的净利润里，有1.01亿是政府补贴。

一家年营收百亿的公司，扣非净利润不到5000万。

这是什么概念？净利润率不到0.5%。

要知道，鸣鸣很忙的毛利率常年只有7%-9%，已经低到让传统零售人咋舌了。但它周转快、规模大，2025年前三季度的净利率大概在3.9%左右。

三只松鼠的0.5%，连鸣鸣很忙的零头都不到。

这个反差之所以值得玩味，在于两家公司走了完全相反的路。

三只松鼠是“流量套利”模型的典型代表。依托淘宝起家，靠品牌营销和流量投放快速做大。这套模型的核心竞争力是什么？是谁能买到更便宜的流量，谁的投放效率更高。

当流量红利见顶，这套逻辑自然难以为继。

章燎原不是没意识到问题。2022年底，他提出了“高端性价比”战略，做比竞品品质更好、价格更低的产品。

这个战略听起来没问题。问题在于，它的前提是必须有极致的供应链效率，你只有把成本压到足够低，才撑得起“高端”和“性价比”之间的张力。

三只松鼠是一家典型的“前端驱动”公司：强于品牌、强于营销，但对供应链和后端履约的掌控力，与从线下长出来的公司还有欠缺。

于是2025年原材料价格上涨，三只松鼠无法把成本压力转嫁给消费者——因为它的定价策略锁死了终端价格。

规模不是护城河

效率才是

鸣鸣很忙的崛起，让很多人重新理解了一个老生常谈的道理：零售的本质不是流量，是效率。

鸣鸣很忙的商业模式，拆开来看并不复杂。

第一，砍掉所有不必要的渠道费用。没有条码费、进场费、促销费。这些传统商超向供应商收取的费用，最后都变成了商品价格的一部分。鸣鸣很忙从一开始就不做这件事。

第二，不压账期。供应商能更快回笼资金，换来的是更低的供货价格。在传统零售里，压供应商账期是一种常规操作，但这本质上是把资金成本转嫁给上游。鸣鸣很忙反过来做，用效率换低价。

第三，极致的库存周转。存货周转天数只有12天。传统商超这个数字是30-45天。更低的库存意味着更少的资金占用，更少的货品损耗，更高的资金使用效率。

这三件事叠加在一起，形成了一个正循环：规模越大→采购成本越低→终端价格越有竞争力→更多消费者进店→单店销售额越高→加盟商越愿意开店→规模进一步扩大。

低毛利、高周转、轻资产——这套模型在线下零食赛道跑通了。

但规模不是护城河，效率才是。

鸣鸣很忙的管理层也清楚这一点。2026年，他们明确表示不会设定开店KPI，转而关注单店盈利性、加盟商存活率、品类结构优化。

万店之后

增长进入“Hard模式”

鸣鸣很忙也并非高枕无忧。

随着门店数量的急剧增加，单店营收被稀释的问题已经开始显现。2025年，鸣鸣很忙的平均单店收入为364万元，同比减少2.9%。万辰集团的单店收入也下滑了7%。

这意味着，单纯靠“开店即增长”的模式已经走到尽头。

鸣鸣很忙管理层对此有清醒的认知。在2026年的业绩会上，他们明确表示不会设定具体的开店KPI，转而从单店盈利性、加盟商存活率、品类结构优化这些维度来衡量增长质量。

在万店之后，两家头部公司也开始走向不同的路线。

在自有品牌的选择上，鸣鸣很忙明确表态这不是核心战略。晏周的理由是：店里约80%的商品已经与传统零售渠道形成差异化，不需要靠自有品牌去完成定价权。更重要的是，鸣鸣很忙对供应商存在较强依赖。

万辰集团则大力拥抱自有品牌，这也是其毛利率高于鸣鸣约2.6个百分点的关键原因之一。

在新鲜零食这条赛道上，两家的选择也不尽相同。鸣鸣很忙正在武汉试水“有·推荐”新鲜零食店，规划开出800家门店；万辰则选择将重心放在即时零售上，将近万家门店接入美团闪购和淘宝闪购。

“零售的尽头是零食”，这个判断在过去几年得到了验证。

放在更长的时间维度里，没有哪个模式能永远领先。鸣鸣很忙的故事，本质上是关于“效率”的故事——当规模足够大、周转足够快、成本足够低，这门薄利多销的生意就能滚出可观的利润。

但对三只松鼠来说，当流量驱动的模式不再有效，它需要完成一场从“前端”到“后端”的彻底切换。这需要的不是一句口号，而是一场持续多年的能力建设。

2025年的财报，本质上是一个信号：三只松鼠已经进入了从“讲故事”到“做结构”的阶段。 在这个阶段，增长会变慢，利润会承压，资本市场也会变得更苛刻。

两家公司的命运分野，或许从它们对“线下”的理解开始就已注定：一个从线下长出来，深知每寸土地的价值；一个试图从线上“装”到线下，却发现这件事远比想象中艰难。

零售的本质从来不是流量，而是效率、供应链和对消费者的理解。

橙柿互动·都市快报 记者 朱婧瑀

编辑 高欣奕

审核 罗祎 陈欣文

校对 崔劲峰

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