【浙商银行FICC·利率债日报】债牛底色未改

来源：浙商银行FICC

境内市场

市场情况

尽管周二尾盘债市出现明显分歧，周三开盘收益率一度上冲，市场似乎又开始担心权益市场持续快速拉升引发股债跷跷板再现。市场并未如投资者所担心方向的演绎，权益高开后持续回落，风险偏好对长端和超长端的扰动有所缓解，不过市场也开始呈现一些结构性变化。

首先是各期限来看，中短债重拾下行态势。近期超长债和中短债经常呈现运行节奏上的“跷跷板”——长债表现亮眼时抛弃中短债拥挤在长端和超长端，当长端和超长端有休息的需求时中短债再现流畅行情。尽管中短债定价水平不具备突出价值，但在市场对长端利率有所分歧或者方向比较模糊的时候，仍不失为一个过渡资产。长端和超长端则面临超长债发行计划即将公布的影响，如果超长特别国债发行计划如之前市场预期的进行适当调整，可能在短暂修整后继续冲击春节前形成的阻力平台。如果最终发行计划并未兑现市场预期，短期内或有小幅调整。不过考虑到机构总体久期仍在中性水平之下，后续调整幅度或比较有限。

其次，个券之间的强弱也有变化。一些面临新发行个券后换券压力且近期利差相对其他券比较窄的个券表现相对落后。在超长债即将发行之际，一些有被抛弃成为非活跃券的超长债可能面临着相对同期限其他券利差走阔的压力。即使方向上利率向下，但如果择券不正确，仍有可能落后于市场。

最后，超长地方债后续也面临超长国债发行的挤压，超长地方债利差进一步压缩的难度有所增加。

值得注意的是，外部环境虽然有所变化，但看起来对境内资产的影响正在持续降低。债市运行主线还是钱多背景下，机构在久期上的动态调整。目前机构持续加久期的方向并无太多变化，只不过短期内过快的下行后需要修整回调，叠加发行、风险偏好的变化，后续调整的节奏和空间仍存在变数。

全天表现

数据来源：iFind

境外市场

数据方面，3月名义PPI和核心PPI环比增速分别为0.5%、0.1%，全面低于预期。尽管能源价格确实大涨，但涨幅不及预期：成品油飙升（汽油+15.7%、柴油+42.0%等），天然气暴跌51.7%，部分抵消了整体影响。服务业意外持平，该行业权重约68%，是数据不及预期的主因，驱动因素之一是贸易利润率下降，零售商吸收了部分能源成本而非转嫁。不过PPI计入PCE相关的分项依然较为强劲，因此市场对数据不及预期的反应较为平淡。ADP数据显示，在截至3月28日的四周期间，私人部门就业人数平均每周增加39250人，高于此前四周的26000人，创下该调查历史上的最高水平，显示劳动力市场边际恢复。此外，3月NFIB小企业信心指数从2月的98.8大幅降至95.8，创下自2025年4月以来的最低水平。企业情绪普遍悲观，几乎所有衡量当前状况和未来预期的指标均出现下滑。当前价格指数基本保持不变。受访者的评论强调了投入品价格压力，但计划提高平均售价的企业占比却有所下降，这表明由于消费者对价格较为敏感，企业在向消费者传导成本压力方面持谨慎态度。

周二美伊战争局势进一步走向平缓化，双方都释放出一定诚意。伊朗确认美伊新一轮谈判可能于本周或下周初举行，据报道伊朗正考虑暂停霍尔木兹海峡航运以免破坏谈判进程。同时据称美军也暂无计划对从伊朗港口驶出的油轮实施射击。另一条战线上，以黎美三方会谈结束，以黎同意将启动直接谈判。美伊和谈的预期压制油价，WTI原油期货收跌7.9%，标普500收涨1.2%，接近创纪录高位，10年美债下行5bp至4.25%，年内降息预期进一步抬升至11bp。此外，欧洲央行行长拉加德发言表示，能源成本上升已使欧元区偏离了欧洲央行的基准情景展望，但尚不足以支持欧洲央行转向加息，欧元区4月加息概率骤降至28%，年内降息预期由66bp下降至58bp，10年期德债、英债分别下行7bp、9bp至3.02%、4.78%。

周三亚洲时段，特朗普在采访中表示美国对伊朗的战争已经接近结束了，WTI原油期货瞬即大跌4%至87美元/桶，10年期美债低开1bp。但由于特朗普此前多次发表类似言论，市场逐步冷静下来，油价也收回跌幅。此后美债市场较为平静，10年期在4.25%附近窄幅震荡，欧债和英债也在前收位置盘整。当前石油流通尚未恢复正常，油价仍维持在高位，但市场已决定不再押注尾部风险，乐观情绪占据上风。在10年期美债有效突破4.26%后，下一个支撑位在4.23%附近，如顺利突破则确定了阶段性的下行通道。静待近两日美伊的第二次谈判结果。