都是石药应得的

1月30日，中国生物医药行业迎来开年最重磅交易——石药集团与阿斯利康签订战略研发合作与授权协议，围绕创新长效多肽药物展开全面合作。

根据协议条款，石药将获得12亿美元预付款，以及最高35亿美元研发里程碑、138亿美元销售里程碑付款，叠加双位数比例的销售分成，交易潜在总价值有望突破185亿美元，再度刷新中国药企出海纪录。

石药此次BD出海合作的首付款金额仅次于三生制药PD-1/VEGF双抗出海交易，但更值得注意的是，本次合作内容包括一个临床准备就绪的长效GLP-1R/GIPR双靶点激动剂项目SYH2082及三个临床前项目，双方还将就另外四个新项目展开合作。

也就是说，石药凭借几个临床前项目，就拿下了12亿美元真金白银的巨额首付，这背后不仅是阿斯利康对其技术平台的价值确认，也是石药十数年如一日执着于体系化转型的必然结果。

就在前一日，阿斯利康宣布计划到2030年在中国新增投资150亿美元，此次与石药的合作也是其进入中国市场三十年来规模最大的一笔投资承诺。

回顾近年发展，石药从仿制药龙头稳步迈向创新药全球化企业，创新管线成果涌现、技术平台持续升级、出海BD交易频出，这笔天价交易是石药集团理应获得的市场回馈。

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转型之路的喜与痛

提到石药，很多人仍会想起其“华北药都”的底色——早年以原料药和抗生素起家，凭借咖啡因等产品占据全球市场份额，在那个“卖土霉素也能发财”的年代，石药便敏锐地察觉到了周期性行业的脆弱。

关键的转型节点出现在2005年恩必普（丁苯酞）的横空出世，作为我国首个具有自主知识产权的脑卒中治疗创新药，恩必普为石药贡献了数十年的业绩现金流，更为其埋下了创新转型的种子。

2010年前后，公司确立“创新驱动”战略，将研发重心从仿制药转向创新药，聚焦高价值领域的核心技术突破。进入2020年后的“转型深水区”，石药的动作更加迅猛且决绝：2023年，石药通过两次收购增加持股比例，并将集团最前沿的ADC、mRNA等管线纳入巨石生物旗下，进一步完善创新布局；2025年底，公司完成CEO换帅，明确将国际化作为核心战略方向，标志着其转型进入全球化深化阶段。

从“仿创结合”到“源头创新”，从“聚焦国内”到“全球布局”，这一转型的成效，最直观的体现就是石药持续爆发的出海BD热潮。

石药近期出海BD盘点 数据来源：智慧芽新药数据库

截至2025年底，石药集团海外授权项目合同总金额已超166亿美元，累计取得海外临床批件30余个，16个新产品或新适应症获得美国FDA快速通道或孤儿药资格认定，15个产品获ANDA批件。

此次与阿斯利康的合作，更是双方在不到两年时间里的第三次牵手。近几年，中国药企出海BD呈现“量价齐升”的趋势，但真正能持续与MNC达成重磅合作、实现深度绑定的企业屈指可数。

从2024年10月授权小分子Lp(a)干扰剂YS2302018，到2025年6月达成53.3亿美元的AI驱动口服小分子合作，再到如今185亿美元的缓释给药技术平台和多肽AI发现平台绑定，阿斯利康对石药的信任已经从单一产品升级成为底层技术的全面托付

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多点开花，平台溢价

如果说早年的石药还在单纯依靠产品打天下，那么如今的石药就是靠平台集群在“狩猎”，其血液里始终流淌着一种对技术掌控力的偏执。

从此次交易内容来看，石药的缓释给药技术可实现多肽药物每月一次或更长时间的缓释，且产品使用简便、支持自行给药。依托该平台开发的SYH2082（长效GLP-1R/GIPR激动剂），正推进至I期临床，可实现每月一次给药，且为即用型产品。

在GLP-1赛道已经拥挤到有些“内卷”的当下，药效不再是唯一的博弈维度，患者的依从性、即用的便捷程度以及长效化的工业实现能力，才是决定谁能分到更大蛋糕的关键。

而其多肽药物AI发现平台能针对药物靶点快速设计、筛选候选分子，并在药效、选择性与信号偏向性等维度进行系统优化，这在创新药研发周期长、风险高的当下，具备极高的商业潜力。另一大AI驱动的小分子药物发现平台，已在与阿斯利康的合作中得到充分应用与价值兑现。

与此同时，石药已经构建起包括双抗、纳米药物、单抗、小分子、ADC、siRNA、mRNA和长效注射剂在内的八大创新研发平台，在研创新药项目达200余个，预计截至2028年底，将有50余款新药或新适应症申报上市

在代谢疾病领域，石药布局的另一款口服GLP-1受体激动剂SYH2086已授权给Madrigal Pharmaceuticals，聚焦代谢功能障碍相关脂肪性肝炎（MASH）领域。此外，公司还通过巨石生物布局了mRNA疫苗领域，成为其创新布局的重要补充。

而在肿瘤领域，其EGFR靶向ADC药物SYS6010已获得中国突破性治疗品种认定和FDA快速通道资格认定，被视为潜在“同类最佳”的国产EGFR ADC；另一款Nectin-4靶向ADC SYS6002同样已完成海外授权，并于不久前启动首个III期临床；1月29日，石药开发的SYS6055注射液更成为国内首款获批临床试验的体内CAR-T药物。

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估值洼地的坚守与腾跃

虽然创新成果不断涌现，但石药集团的资本市场表现一直处于一种微妙的“承压”状态。

事实上，在宣布完与阿斯利康的重磅合作这一利好消息后，石药在二级市场也并未迎来想象中的拥趸。这背后固然有复杂的市场情绪和行业原因，但结合石药的财务数据来看，“承压”的背后是极具生命力的研发投入

2025年前三季度，集团营收来到198.91亿元，同比下降12.32%，扣非归母净利润35.11亿元，同比下降7.06%，业绩延续承压态势。但公司研发投入达41.85亿元，占成药收入的比重攀升至27.1%，预计2025年全年研发投入将维持在57亿元左右

高额的研发投入虽然会对短期利润形成一定侵蚀，但市场对石药的投入并非没有回馈。2025年上半年，因创新药管线进展及国际化合作预期，石药股价一度涨超50%，下半年受业绩承压影响，股价逐步回调。

另一方面，集采政策冲击下传统业务的凋零同样无法忽视。目前石药已有18个品种纳入国家组织药品集中带量采购协议期内，平均降幅达65.34%，部分品种降幅超90%，传统仿制药业务的盈利能力也持续下降。

石药依然处在新旧交替的变革期，12亿美元首付款可以大大缓解其财务焦虑，在技术平台之外，石药只待一款重磅药物的问世。