上期所打出“组合拳” 金银品种风控紧急调整

经济观察报记者 王雅洁

2026年1月22日收盘后，上海期货交易所（下称“上期所”）对黄金、白银等期货合约的保证金比例与涨跌停板幅度做出重要调整。

这一在22日当天盘后立即生效的举措，被视为对两天前上海发布《加强期现联动提升有色金属大宗商品能级行动方案》的快速响应。

其核心逻辑在于，通过放宽日内价格波动空间，同时要求交易者存放更多“安全垫”。

一名在上海自贸区工作的期货公司首席风险官（CRO）解读，认为此举旨在释放市场流动性、提升价格发现效率的同时，筑牢风险防控堤坝。

上期所此刻出手的背景，是全球大宗商品价格的剧烈波动。2026年开年以来，以贵金属和部分有色金属为代表的大宗商品价格上演“过山车”行情，国际金价剑指历史新高，国内沪铜等品种亦多次刷新纪录。

价格波动的烈度和频度显著提升，使得市场参与者，尤其是实体产业链上的企业的风险管理压力陡增。近期国内多家期货交易所已对相关品种的风控参数进行调整。

风控参数“松紧配”

上期所发布的公告显示，自1月22日结算时起，针对不同品种、不同合约，进行了差异化的“松紧搭配”调整。

最受关注的是贵金属。对于临近交割的黄金期货AU2602、AU2603、AU2604合约，涨跌停板幅度从之前的水平大幅放宽至16%，套保和投机交易的保证金比例分别上调至17%和18%。稍远月的合约则设定为15%的涨跌停板和16%（套保）/17%（投机）的保证金。白银期货的调整幅度更大，近月AG2602、AG2603、AG2604合约涨跌停板扩至17%，保证金比例阶梯上调至18%（套保）和19%（投机）。

上述在上海自贸区工作的期货公司首席风险官（CRO）解读：“这意味着交易所给予近月合约更大的日内价格波动空间，但同时也要求参与者，特别是投机客户，拿出更多的真金白银作为履约担保。”

他认为，对于黄金、白银这种受国际地缘和金融属性驱动极强的品种，在价格创历史新高的位置放宽波动限制，是防止出现极端行情下“流动性踩踏”的必要举措。提高保证金，则是直接增加交易成本，抑制过度投机，为市场降温。

有色金属方面，铜、铝期货所有已上市合约的涨跌停板幅度统一调整为8%，保证金比例调整为9%（套保）和10%（投机）。上海国际能源交易中心的国际铜期货合约也做了同步调整。这一调整幅度虽不及贵金属剧烈，但在当前铜价历史高位、铝价强势的背景下，其释放的信号同样明确。

华泰期货新能源与有色金属总监陈思捷表示，铜铝作为核心工业金属，产业链企业参与套期保值的深度和广度均处于较高水平。在价格高位运行阶段，产业客户的卖出保值需求尤为旺盛。此次上期所上调保证金比例，对于持有空头套保头寸的产业企业而言，短期内会带来资金占用增加的压力；但另一方面，同步放宽涨跌停板幅度，能够避免因价格单日波动过大导致保值头寸无法及时建仓或调整，实则为企业的套保操作提供了更从容的市场空间。

东证衍生品研究院有色金属资深分析师孙伟东则认为，将涨跌停板从较小的幅度放宽，是交易所市场成熟度提升的表现。

过去担心价格波动太大，所以用较窄的涨跌停板来“控”。但现在市场容量大了，参与者更专业了，适度放宽限制，有利于价格更快地反映市场信息，减少因涨跌停板导致的“价格扭曲”和“流动性断层”，这对于发挥期货的价格发现功能是积极的。

在格林大华期货首席专家王骏看来，这次调整并非简单收紧，而是一次结构化的风控参数优化，是在中国有色市场国际化与上海提升定价话语权大框架下的“风控组合拳”。此举旨在应对当前极端市场波动，防止因价格剧烈变化导致的流动性枯竭和系统性风险，同时为实体企业更有效地利用期货工具管理风险创造条件。

除了上期所，广期所此前也将碳酸锂期货合约的涨跌停板幅度调整为11%，公司保证金比例调整为25%；郑商所也对白糖、棉花等多个品种的保证金比例进行了上调。

一名接近监管决策的人士对记者表示，这可以看作是一次全国期货交易所层面的“压力测试”和“参数预调”。各交易所根据自身上市品种的波动特点，主动进行风险管理工具的校准。其目的不是抑制市场，而是确保市场在波动中能够平稳运行，核心功能不失效。

产业压力

风控参数的调整从来不是心血来潮，其背后是微观实体企业在一线市场中的真实压力。

对于云南铜业股份有限公司营销分公司的交易员小王来说，过去一个月的市场行情，让他深刻体会到了什么是“冰火两重天”。

在电话中，小王的语速很快：“我们年前根据订单和排产计划，在沪铜10.3万元/吨左右的位置做了一部分卖出套保，锁定利润。但没想到2026开年价格一路狂飙，最高冲过了10.5万元/吨。期货账户的浮亏每天都在扩大，保证金占用的资金越来越多，财务那边已经来问过几次头寸情况了。”

更让他焦虑的是现货端的“锁价”困境。由于价格急涨，下游电线电缆客户对高价接受度低，之前签订的远期电价合同执行困难，部分客户要求重新议价或延迟提货。他表示，期货端亏着，现货端货还出不去，资金被两头挤压，这就是最难受的时候。自己最怕的就是因为保证金不足，导致套保头寸被强行平掉一部分，那样风险就完全暴露了。

上期所此次对沪铜品种进行相关调整，对小王这样的产业交易员而言，是一道“松紧搭配”的复杂考题。一方面，保证金比例的提高，意味着要维持原有头寸，需要追加资金，短期资金压力“紧了一扣”；另一方面，涨跌停板幅度的放宽，在单边剧烈行情中提供了更大的缓冲空间，降低了因价格瞬间封死涨跌停而无法平仓或补仓的风险。

云南铜业一名负责风控的中层管理者坦言，从企业的角度看，资金成本确实增加了，这是实实在在的负担。但换个角度想，如果交易所不采取行动，任由市场价格在超高杠杆下狂奔，一旦价格反向剧烈波动，可能引发的连锁强平风险，对我们这种持有大量头寸的实体企业伤害更大。该中层管理者说：“现在交易所提前收紧‘缰绳’，虽然让企业感觉‘束缚’多了点，但可能避免了未来更大的颠簸。”

这种感受在贸易商和国企群体中更为复杂。

一名金属矿央企人士认为，国有企业在套保额度、资金运行和持仓等方面有严格的审批和风控要求。保证金上调，直接意味着企业可用作套期保值的资金额度缩水，或者需要申请更多资金。但该人士也承认，从系统稳定性看，这能有效过滤掉市场上的部分噪音和过度投机，让价格更真实地反映供需，长期看有利于企业做出更准确的判断。

上述云南铜业负责风控的中层管理者则从期现联动的角度给出了更积极的评价，过去期现价格偶尔会出现短期背离，部分原因是期货市场的流动性或价格限制导致信号传递不畅。适度放宽涨跌停板，让期货价格能更充分地日内波动，其实有利于期现价格更快收敛。

市场剧烈波动是此次调整的直接推手。开年以来的行情“过山车”背后，是全球宏观情绪的复杂博弈：一方面，主要经济体增长预期分化与地缘政治冲突推升了贵金属的避险需求；另一方面，部分有色金属则受制于供应扰动（如矿山干扰、物流瓶颈）与绿色转型带来的长期需求预期之间的拉锯。这种多空因素交织的局面，放大了价格的日内波动弹性，也对交易所和参与者的实时风控能力提出了更高要求。

不止于“上海价格”

上期所的调整只是一个开始。

上述云南铜业负责风控的中层管理者预判，未来的风控将不再是一刀切地进行静态调整，而可能是更具前瞻性、差异化和精细化的动态管理。比如此次上期所对不同品种、不同合约实施差异化参数，已经体现了这一趋势。

上述接近监管决策的人士进一步透露，下一步，交易所可能会探索更复杂的保证金模型，例如考虑波动率、相关性等因素的“组合保证金”体系，进一步优化市场整体的资金使用效率。同时，围绕“上海价格”的国际推广，跨境风控协作将成为重点，比如与境外交易所建立联合风控信息交换或协同干预机制，以应对跨市场风险传导。

期货公司作为连接交易所与投资者的关键中介，其服务层面已在积极备战升级。

经济观察报获悉，已有不止一家地方期货公司打算升级其客户风险监控系统，计划引入更先进的实时压力测试和多重情景分析工具，帮助产业客户在交易所调整的基础上，进行更个性化的资金压力和极端行情评估，试图将期货公司的风控服务从简单的“强平预警”，转向更前置的“风险管理方案设计”和“压力纾解顾问”。

实体企业不断进化的需求也在倒逼市场进行工具创新。在熟练运用传统期货套保的基础上，越来越多的实体企业开始寻求更精细、更灵活的风险管理方案。场外期权、含权贸易、远期互换等更为定制化的风险管理工具，正从大型企业向产业链中下游渗透，应用场景不断拓宽。而这正契合了《行动方案》中“促进期、现、衍联动发展”的方向。

作为配套基础设施，上海清算所正在加快推进大宗商品清算通“有色板块”的扩容，为更多场外衍生品交易提供集中清算服务，有效降低对手方信用风险，提升场外市场的透明度和安全性。

上述云南铜业负责风控的中层管理者期待，下一步能看到“上海价格”进一步向“上海生态”延伸。比如，能否基于上海期货市场的权威价格和规范仓单体系，发展出更丰富、更便捷的仓单质押融资、应收账款保理、库存保值融资等供应链金融产品？

他举例，让企业不仅能用期货锁价、管理风险，还能更顺畅地盘活库存和应收款资产，改善现金流。这才是更深层次、更具价值的期现联动，才能真正提升整个产业链的韧性和能级。

交易所的未来规划也已初露端倪。经济观察报从上期所获悉，除了风控参数动态调整，上期所及其他期货交易所亦在考虑研究扩大交割仓库网络，还有在核心消费地和国际化枢纽布局上，以巩固和拓展其实物交割基础，确保期货价格最终能平稳落地于现货。

（作者 王雅洁）

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王雅洁

经济观察报高级记者兼国资新闻部主任 长期关注宏观经济、国企国资等领域。擅长于深度分析报道、调查报道、以及行业资讯。