中金：地缘争端下的欧美贸易关系

智通财经APP获悉，中金发布研究报告称，1月17日，特朗普宣布向8个欧洲国家加征10%的关税，从2月1日起实施。同时，他宣称加征的关税税率将从6月1日起提高至25%，直到相关方就美国“全面、彻底购买格陵兰岛”达成协议。短期来看，资产影响方面，对于欧元，一方面关税和地缘政治摩擦或将进一步削弱欧洲的经济增长，利空欧元；而另一方面，近期美国政策端不确定性的上升或让美国作为投资目的地的可靠性受到更多质疑，从而利空美元，此次贸易摩擦中市场交易的矛盾可能更集中于后者。

中金主要观点如下：

欧美关税争端最新情况：

2026年1月17日，特朗普宣布向8个欧洲国家加征10%的关税，从2月1日起实施。同时，他宣称加征的关税税率将从6月1日起提高至25%，直到相关方就美国“全面、彻底购买格陵兰岛”达成协议。涉及的8个欧洲国家包括：丹麦，挪威，瑞典，法国，德国，英国，荷兰，芬兰，其中6个是欧盟成员国(英国，挪威除外)。

特朗普于周三表示，经过与北约秘书长的谈判，将不再对一系列欧洲国家征收原定于2月1日起实施的关税。后续相关事项的变化及欧洲的反应仍存在较大的不确定性。在此之前，欧盟的贸易协定内容除了欧盟对美出口的大部分货物适用于最高15%的关税税率外，欧盟也承诺增加对美国投资、购买美国的能源品和芯片，并取消对美国工业品的关税，同时降低食品及农产品贸易的非关税壁垒。

欧盟的抓手与短板：

从与美国的贸易体量和结构、投资规模、就业等角度，美欧之间的经济联系紧密，可提供多方面抓手。欧盟与美国拥有全球规模最大的双边贸易与投资关系，欧盟在美国出口区域中的占比最高，2025年2月占到美国总出口的17%，高于中国(6%)、东盟(6%)和日本(4%)。同时，欧盟也是美国最大的FDI来源国，2023年欧盟对美直接投资存量达到2.4万亿美元，高于日本(0.7万亿美元)和中国，其中一半左右分布在制造业。根据欧盟的测算，欧盟对美投资支持了美国约340万就业岗位。另外，欧盟也是美国服务业的重要市场。欧元区对美虽有较大的货物贸易顺差，但同时有较大服务逆差，整体的贸易结构相对处于平衡状态，而服务正是反胁迫机制(ACI)可以针对的领域。

然而，联系紧密的另一面也意味着，欧盟在当下超出了 “经济计算”的地缘政治背景下有明显短板。欧洲在国防、金融、科技和能源等关键领域高度依赖美国，这也意味着包括ACI在内的反制手段存在较大限制。

国防层面，根据SIPRI数据库，2020-2024年平均看，60%+的进口来自美国，其中荷兰，意大利，挪威等从美国的进口比例超过80%。金融层面，欧洲在基础金融设施上也依赖美国。例如作为主要电子支付方式的银行卡支付中，2022年国际银行卡组织约占欧元区银行卡交易量的61%(以美国为主)，在跨区域清算中，Visa和Mastercard两家在欧洲市占率达99%+。且根据欧央行的调查，欧盟银行卡提供商的国内市场份额仍在下降。

科技层面，欧洲缺乏大型科技公司，软件、硬件、网络安全及数据中心等相关领域依赖美国大企业。根据一项法国大型企业数字化协会(CIGREF)的研究，欧洲专业用途软件和云服务总支出的80%流向了美国公司。

能源层面，俄乌冲突后，虽然欧盟减少了对俄罗斯的能源依赖，但同时却加大了欧洲对美国能源(以及国防)的依赖。能源经济与金融分析研究所(IEEFA)的数据显示，2025年欧洲约57%的LNG进口来自于美国，并预计若按照美欧贸易协议发展，2030年欧洲进口LNG对美国的依赖度可能提高到80%。

另外，欧盟内部政治分化严重，增加了出台共同应对措施的难度。欧洲内部不同国家以及同一国家内不同政党对此次关税问题的态度存在较大差异，加大了快速出台应对措施的难度。

对欧洲经济和市场的可能影响：

经济方面，中金认为类似程度的关税升级对GDP影响有限。与2025年4月时不同，欧洲的消费信心因为4月的关税较2024年已经有所降低，储蓄率维持高位，投资端数据因为结构因素仍然较为低迷。今年欧洲经济复苏主要靠内需拉动。政策层面，中金预计在贸易摩擦不大幅升级的情形下，欧央行或仍按兵不动。服务通胀为现有通胀的主要支撑，关税的潜在加码对商品通胀主要是向下的压力。最大的向上风险则是贸易摩擦大幅升级下，因供应链端冲击带来的供给侧通胀。财政方面，中金维持今年的欧洲财政空间主要来自于德国，法国因为国内政治僵局暂时难以打破，财政空间不大的判断。

关注新的地缘政治变化是否会带来财政端的催化。无论最终的谈判结果，中金认为近期事件的发展将进一步加大欧洲“自主独立”的决心。2025年一季度德国超预期的财政转向以及欧盟的“重新武装欧洲”计划的推出也与当下背景类似。由于最有空间的德国已经转向，其他的欧盟四大国(法国、意大利、西班牙)并没有太大的财政空间，欧盟作为一个整体可能是唯一仍有财政空间的存在。但欧盟为主体的财政却面临极右翼政党支持率上升、以及主要成员国历史上对债务共担较为警惕的现实约束。一个可能的发展方向为欧盟在各成员国的“最大公约数”上采取更多措施，即加强欧盟的自主独立方面，具体包括国防(如欧盟已经通过1500亿的自有资源支持成员国的国防贷款)、科技、基础设施、金融等领域对欧洲结构性投资主线变化的讨论)。

市场影响方面，首先中金不认为欧洲会因本次事件短期内大规模抛售美国资产。欧盟和英国合计来看是美国权益市场和债券市场最大的外资投资者，截至2024年欧洲持有约9%的美股(占外资的48%)，欧盟与英国合计持有约8%的美债(占整个外资的31%)。但中金认为欧洲“武器化”其对美金融投资的概率较小。一是此举对自身现有持有头寸影响太大(如怎样寻找足够体量的另一个买方)，二是大多数欧洲的美元资产为私人投资机构或个人持有，现有法律程序上难以操作。同时，美国也是欧元资产的最大海外持有者，且欧洲过去对美国金融上的依赖也意味着美国金融系统的稳定与欧洲的金融稳定密切相关。

中期来看，本次事件可能进一步促使欧洲思考当前资产配置的可持续性。目前从EPFR的数据来看，发达欧洲在美国配置资产的占比高于在欧洲本土。

短期来看，资产影响方面，对于欧元，一方面关税和地缘政治摩擦或将进一步削弱欧洲的经济增长，利空欧元;而另一方面，近期美国政策端不确定性的上升或让美国作为投资目的地的可靠性受到更多质疑，从而利空美元，此次贸易摩擦中市场交易的矛盾可能更集中于后者。从权益市场角度看，从对美国销售敞口占比来看(尽管未必等同于对美出口最多)，欧洲的生物医药，媒体娱乐，食品饮料等可能面临一定压力。从绝对出口额来看，药品、交运设备、机械、化学品、飞机等对美国的出口值较高。虽然在公司层面或可通过调整产业链、本地化生产等措施来应对，但仍给“全球欧洲”的盈利修复带来不确定性。

在这样的背景下，中金相对较为看好：(1)“自主独立”主题的偏内需行业(如银行、公用事业);(2)外需敞口上，中金建议关注估值和盈利预期已经较为合理，政策逆风相对较小的板块。