中国AI产业加速兑现，恒生科技指数复盘与展望

【指数定位：AI 时代中国科技资产的核心表征】

恒生科技指数作为港股科技资产的代表性指数，成分股集中覆盖 AI 大模型及应用、半导体制造、智能汽车及等终端应用领域，在产业链层面完整涵盖“算力—模型—应用”三大关键环节，对中国科技产业整体景气变化具有较强的表征意义。随着 AI 成为未来数年全球科技产业的核心变量，恒生科技指数在产业代表性与主题聚焦度方面的优势进一步凸显。

从估值角度看，恒生科技在全球科技资产中具备相对突出的性价比优势。静态估值方面，恒生科技指数是全球 AI 产业链中少数估值分位仍低于 50% 的科技指数；动态维度下，恒生科技 2026 年 PEG 约 0.57x，在盈利预期位于全球主要股指前列、估值处于中等水平的背景下，反映出其增长前景尚未被估值充分计价，为后续业绩兑现与估值修复预留空间。

图：恒生科技指数盈利与估值在全球主要股指中的位置

数据来源：Bloomberg，数据截至2025年1月4日

【25 年回顾：产业与宏观共振，定价逻辑逐步回归业绩】

回顾 2025 年，港股科技板块在宏观驱动、行业驱动以及海外流动性驱动的交织下，呈现出较为清晰的阶段性特征：年初至一季度，在低估值背景下，国产大模型进展（“DeepSeek 时刻”）强化了市场对中国 AI 产业能力的认知，叠加海外流动性预期改善，板块率先进入由产业驱动的“躁动期”；随后，外部宏观扰动与行业竞争加剧，使市场定价阶段性转向分母逻辑，板块出现快速回调；二季度至三季度，海外流动性边际改善、国内政策预期升温，AI 产业链逐步落地，港股科技迎来系统性估值修复；进入四季度后，降息预期反复、外部不确定性上升，板块高位震荡，内部开始分化，市场定价重心逐步回归业绩兑现与中长期盈利能力。

图：恒生科技指数25年走势复盘

数据来源：Wind，数据截至2025年12月30日

从全球对比看，2025 年 AI 产业链呈现明显的结构分化：上游算力相关资产普遍跑赢市场基准，而 AI 应用端在美股、A 股及港股均相对滞涨。这一差异为后续 AI 投资从“基础设施”向“应用兑现”切换提供了重要背景。

【核心定价因素：AI 产业进展仍是中长期关键影响因素】

恒生科技指数的核心定价因素可归纳为两条主线：中国 AI 产业的发展节奏与宏观环境对盈利与估值的约束条件。

在产业层面，自 2025 年“DeepSeek 时刻”以来，中国大型科技公司开始明显加大 AI 资本开支投入。相较海外，中国 AI 投入节奏整体滞后约一年至一年半，当前资本开支体量仅相当于海外的 15%–20%，未来两年仍存在较大提升空间，且尚未进入过度投资阶段。2025 年，中国 AI 模型在全球前十调用量中占据 3 席，整体调用量占比约 20%，随着算力持续投入，该比例仍有上行潜力。随着国内外大型科技公司在模型能力上的差距逐步缩小，估值体系的差异亦开始收敛，AI 相关资产的定价权重有望重新回到产业兑现本身。

图：2025年全球大模型API调用量（万亿）

【26 年关键主线一：算力—云—Token 的兑现路径】

从产业节奏看，海外经验显示，“AI Capex 投入—云收入兑现—Token 需求放量”的传导周期约为两年。海外头部科技厂商自 2023 年下半年起显著加大 AI 投入，2024 年云业务增速开始体现投入成效，至 2025 年下半年，随着搜广推、编程及多模态应用逐步跑通，全球 Token 调用量进入加速阶段。

国内方面，AI 投入周期自 2024 年下半年启动，2025 年头部云厂商云收入提速、Token 使用量显著抬升，标志着 AI 在实际业务中的渗透率开始加快。展望 2026 年，国内 AI 产业有望复刻海外规律，进入 “投入—需求—收入”逐级兑现的关键阶段，云业务拐点与 Token 需求共振将成为重要观察窗口。

图：国内大模型调用量跟踪

数据来源：各公司财报，BBG，OpenRouter

【26 年关键主线二：AI 应用商业化进入验证期】

与算力和模型相比，AI 应用是国内与海外差距最小、且具备出海竞争力的领域。2026 年，全球 AI 产业有望进入应用落地阶段，多个细分领域应用收入体量已跨越 10 亿美元关键门槛，AI+编程等方向率先实现规模化变现。

国内路径上，相较海外以 API 或订阅费为主的商业模式，互联网平台依托“电商 + 本地生活 + 支付”的成熟闭环，AI Chatbot 有望演化为新的流量与交易枢纽。2026 年将是 AI 应用商业化的关键验证年：上半年重点关注头部平台 Agent 入口 DAU 的关键分水岭，引发板块性的估值修复；下半年市场关注点将转向各家Agent对电商流量的替代效应，以及AI进一步带来实质性业绩增量。

【总结：产业趋势向应用端延伸，指数配置价值正在重估】

综合来看，2026 年恒生科技指数的核心逻辑在于：估值仍具安全边际，产业进入应用兑现与业绩验证的关键阶段。若 AI 应用端出现具备广泛渗透率的“爆款产品”，指数层面仍存在盈利预期上调与估值扩张的双重空间。在全球 AI 产业由上游向下游切换、中国宏观预期边际改善的背景下，恒生科技指数作为中国核心科技资产的优质载体，不仅有望充分受益于AI商业化浪潮带来的盈利弹性，更具备估值重塑与长期成长潜力，其中长期配置价值正迎来战略性提升。

在指数配置层面，恒生科技 ETF 易方达（513010）提供了高效参与恒生科技指数配置的工具选择。该产品管理费率为 0.20%，显著低于部分同类 ETF 0.50% 的费率水平；业绩表现方面，2025 年其收益率较同类产品领先约 40–160 个基点，体现出较好的指数跟踪能力与运作效率。截至 2026 年 1 月 14 日，产品规模近 300 亿元，具备较好的流动性基础。综合考虑指数所处阶段、产品成本结构及跟踪表现，恒生科技 ETF 易方达（513010）是把握恒生科技指数中长期配置机会的优选工具之一，适合在看好 AI 产业演进与港股科技估值修复背景下进行中长期配置。

表：恒生科技ETF相关产品情况

数据来源：Wind，数据截至20260114