中国AI产业加速兑现，恒生科技指数复盘与展望

【指数定位：AI时代中国科技资产的核心表征】

恒生科技指数作为港股科技资产的代表性指数，成分股集中覆盖AI大模型及应用、半导体制造、智能汽车及等终端应用领域，在产业链层面完整涵盖“算力—模型—应用”三大关键环节，对中国科技产业整体景气变化具有较强的表征意义。随着AI成为未来数年全球科技产业的核心变量，恒生科技指数在产业代表性与主题聚焦度方面的优势进一步凸显。

从估值角度看，恒生科技在全球科技资产中具备相对突出的性价比优势。静态估值方面，恒生科技指数是全球AI产业链中少数估值分位仍低于50%的科技指数；动态维度下，恒生科技2026年PEG约0.57x，在盈利预期位于全球主要股指前列、估值处于中等水平的背景下，反映出其增长前景尚未被估值充分计价，为后续业绩兑现与估值修复预留空间。

图：恒生科技指数盈利与估值在全球主要股指中的位置

数据来源：Bloomberg，数据截至2025年1月4日

【25年回顾：产业与宏观共振，定价逻辑逐步回归业绩】

回顾2025年，港股科技板块在宏观驱动、行业驱动以及海外流动性驱动的交织下，呈现出较为清晰的阶段性特征：年初至一季度，在低估值背景下，国产大模型进展（“DeepSeek时刻”）强化了市场对中国AI产业能力的认知，叠加海外流动性预期改善，板块率先进入由产业驱动的“躁动期”；随后，外部宏观扰动与行业竞争加剧，使市场定价阶段性转向分母逻辑，板块出现快速回调；二季度至三季度，海外流动性边际改善、国内政策预期升温，AI产业链逐步落地，港股科技迎来系统性估值修复；进入四季度后，降息预期反复、外部不确定性上升，板块高位震荡，内部开始分化，市场定价重心逐步回归业绩兑现与中长期盈利能力。

图：恒生科技指数25年走势复盘

数据来源：Wind，数据截至2025年12月30日

从全球对比看，2025年AI产业链呈现明显的结构分化：上游算力相关资产普遍跑赢市场基准，而AI应用端在美股、A股及港股均相对滞涨。这一差异为后续AI投资从“基础设施”向“应用兑现”切换提供了重要背景。

【核心定价因素：AI产业进展仍是中长期关键影响因素】

恒生科技指数的核心定价因素可归纳为两条主线：中国AI产业的发展节奏与宏观环境对盈利与估值的约束条件。

在产业层面，自2025年“DeepSeek时刻”以来，中国大型科技公司开始明显加大AI资本开支投入。相较海外，中国AI投入节奏整体滞后约一年至一年半，当前资本开支体量仅相当于海外的15%–20%，未来两年仍存在较大提升空间，且尚未进入过度投资阶段。2025年，中国AI模型在全球前十调用量中占据3席，整体调用量占比约20%，随着算力持续投入，该比例仍有上行潜力。随着国内外大型科技公司在模型能力上的差距逐步缩小，估值体系的差异亦开始收敛，AI相关资产的定价权重有望重新回到产业兑现本身。

图：2025年全球大模型API调用量（万亿）

【26年关键主线一：算力—云—Token的兑现路径】

从产业节奏看，海外经验显示，“AICapex投入—云收入兑现—Token需求放量”的传导周期约为两年。海外头部科技厂商自2023年下半年起显著加大AI投入，2024年云业务增速开始体现投入成效，至2025年下半年，随着搜广推、编程及多模态应用逐步跑通，全球Token调用量进入加速阶段。

国内方面，AI投入周期自2024年下半年启动，2025年头部云厂商云收入提速、Token使用量显著抬升，标志着AI在实际业务中的渗透率开始加快。展望2026年，国内AI产业有望复刻海外规律，进入“投入—需求—收入”逐级兑现的关键阶段，云业务拐点与Token需求共振将成为重要观察窗口。

图：国内大模型调用量跟踪

数据来源：各公司财报，BBG，OpenRouter

【26年关键主线二：AI应用商业化进入验证期】

与算力和模型相比，AI应用是国内与海外差距最小、且具备出海竞争力的领域。2026年，全球AI产业有望进入应用落地阶段，多个细分领域应用收入体量已跨越10亿美元关键门槛，AI+编程等方向率先实现规模化变现。

国内路径上，相较海外以API或订阅费为主的商业模式，互联网平台依托“电商+本地生活+支付”的成熟闭环，AIChatbot有望演化为新的流量与交易枢纽。2026年将是AI应用商业化的关键验证年：上半年重点关注头部平台Agent入口DAU的关键分水岭，引发板块性的估值修复；下半年市场关注点将转向各家Agent对电商流量的替代效应，以及AI进一步带来实质性业绩增量。

【总结：产业趋势向应用端延伸，指数配置价值正在重估】

综合来看，2026年恒生科技指数的核心逻辑在于：估值仍具安全边际，产业进入应用兑现与业绩验证的关键阶段。若AI应用端出现具备广泛渗透率的“爆款产品”，指数层面仍存在盈利预期上调与估值扩张的双重空间。在全球AI产业由上游向下游切换、中国宏观预期边际改善的背景下，恒生科技指数作为中国核心科技资产的优质载体，不仅有望充分受益于AI商业化浪潮带来的盈利弹性，更具备估值重塑与长期成长潜力，其中长期配置价值正迎来战略性提升。

在指数配置层面，恒生科技ETF易方达（513010）提供了高效参与恒生科技指数配置的工具选择。该产品管理费率为0.20%，显著低于部分同类ETF0.50%的费率水平；业绩表现方面，2025年其收益率较同类产品领先约40–160个基点，体现出较好的指数跟踪能力与运作效率。截至2026年1月14日，产品规模近300亿元，具备较好的流动性基础。综合考虑指数所处阶段、产品成本结构及跟踪表现，恒生科技ETF易方达（513010）是把握恒生科技指数中长期配置机会的优选工具之一，适合在看好AI产业演进与港股科技估值修复背景下进行中长期配置。

表：恒生科技ETF相关产品情况

数据来源：Wind，数据截至20260114

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