财报更好看了，巴奴的上市难题解决了吗？

作者｜Bale

来源｜iBrandi品创

12月17日，主打“产品主义”的巴奴毛肚火锅（巴奴国际控股有限公司，以下简称“巴奴”）更新了其港股上市招股书。这距离其首次递表恰好六个月，而就在前一天的12月16日，其首份招股书因满六个月未通过聆讯而宣告“失效”。

此次更新最大的亮点自然是，公司提交了截至2025年9月30日的前三季度强劲业绩，旨在重新激活因首份申请过期而暂停的上市程序。

根据弗若斯特沙利文的资料，按2024年收入计算，巴奴是中国品质火锅市场最大品牌。

具体来看，在2025年前三季度，巴奴实现营收约20.8亿元，同比增长24.5%，增长势头保持强劲。

其盈利能力显著提升，经调整净利润约为2.4亿元，同比大幅增长80.8%；按财报口径的净利润也达到1.56亿元，已超过2024年全年水平。

运营效率同样在持续优化，餐厅整体翻台率稳定在每天3.6次，同比提升0.5次，同店销售增长达到4.3%，均高于行业平均水平。

门店网络方面，已覆盖全国46个城市，拥有162家直营店，门店总数较2021年末增长了95.2%。另据公开报道，巴奴在2025年底还将开20余家店。

巴奴在招股书中表示，IPO募集所得资金净额将主要用于拓展自营餐厅网络，从而扩大地域覆盖并深化市场渗透；提升业务管理和餐厅运营的数字化水平；品牌建设；供应链优化，包括中央厨房及卫星仓的建设与扩建；以及用作营运资金及一般企业用途。

对于巴奴来说，支撑其上市的有利因素在于以下几个方面。

首先，清晰的增长故事是最大筹码，短期内营收与利润的双高增长为资本市场提供了有力支撑。其次，其独特的 “产品主义”高端定位构成了核心优势，已是中国高端品质火锅市场收入第一的品牌。再者，强大的供应链与运营模型是坚实后盾，其“第三代供应链”支撑门店经营利润率显著提升。最后，广阔的下沉市场空间提供了增长潜力，超过80%的门店分布在二线及以下城市。

只不过，虽然财务数据足够亮眼，但巴奴的上市过程算不上一帆风顺，并同样存在一些挑战。

一个是今年8月，证监会曾向其发出“九连问”，直指公司治理、突击分红及用工合规等核心问题，为上市前景蒙上阴影。另一方面，火锅行业在港股市场表现低迷，海底捞与呷哺呷哺股价的大幅缩水，使得市场对整个赛道的信心不足。

巴奴想靠“产品主义”撑起的高端故事，但在消费分级、行业下行与自身模式硬伤的三重夹击下，或许越来越难站住脚。

一方面，巴奴始于下沉市场，但现在却瞄准了资本市场的高地。以及，巴奴2024年人均消费142元，一线城市达165元。但这一价格带在当前消费环境下极为尴尬：向上无法比肩真正高端餐饮的服务体验与场景溢价；向下又远超大众对“一顿火锅”的心理阈值。

尤其是，巴奴2023年“18元5片富硒土豆”事件也暴露了一个问题：“产品主义”或许更多是营销话术，而非可验证的产品壁垒。这对于食品品牌来说更是致命的。

另一方面，巴奴利润的突飞猛进源自于其供应链与运营效率的系统性提升。但从另一方面来看，巴奴的这套以“自建中央厨房为核心的直营模式”对于其是一套重资产。巨大的投入，对巴奴的现金流及人才储备要求也会极高，必然会影响后续的扩张速度。

总体而言，巴奴此次带着更亮眼的成绩单冲刺港股，成功上市的可能性较此前有所增加。其短期财务数据、独特的品牌故事和下沉市场布局构成了吸引力的核心。然而，上市后的长期表现将取决于公司能否将增长转化为可持续的盈利能力，并进一步解决品牌信任等关键挑战。

巴奴的“高端”到底是价格还是价值？无论上市与否，这都是巴奴需要回答的问题。