铜师傅二冲IPO！多元化增长承压，小众赛道龙头陷入增长难题

文丨木清

近日，从杭州起家的“铜匠”铜师傅，凭借对传统工艺的执着和小米系资本的加持，再次叩响港交所的大门。

近年来，铜师傅虽以《大圣传奇》等文创众创项目斩获一定的收益，但其上市之路依旧充满挑战。主营业务困于16亿元的细分赛道，近三年营收未破6亿天花板，估值在IPO前暴跌超38%，以及多元化尝试到目前都收效甚微等问题缠身，都为此次递表结果带来了不确定性。

【赛道规模狭小，增长故事乏力】

2013年，俞光发现饰品市场上铜制品稀少，且定价偏高，存在商业机会。于是搭建制造团队，创立了铜师傅，旨在为市场提供“高性价比”的铜质产品。2014年，铜师傅推出19.9元的铜葫芦，在天猫平台引流超300万，成为公司的首个爆款产品。

▲产品矩阵，来源：招股书

俞光高度认可小米理念，雷军也认为铜师傅验证了“小米方法论在小众赛道的可行性”。这一理念的契合为后续合作奠定了基础。2017年和2018年，小米系的顺为资本和天津金米以合计1.6亿元两次投资铜师傅，共计持股22.95%，成为了铜师傅除创始人外的第二大股东。

在小米系资本的支持下，铜师傅的整体经营迈上了新台阶。根据弗若斯特沙利文报告，按2024年的收入计算，铜师傅在中国铜质文创工艺产品市场按总收入计位列第一，市场份额达到了35.0%。招股书显示，2022至2025年6月底（简称：报告期），铜师傅的营收分别为5.03亿元、5.06亿元、5.71亿元和3.08亿元，同期净利润分别为0.57亿元、0.44亿元、0.79亿元和0.30亿元。

▲经营业绩情况，来源：招股书

铜师傅的收入高度依赖于铜质文创产品，该类产品在报告期内的收入占比均超过95%，且于2024年达到96.6%。公司虽稳居中国铜质文创工艺产品市场头把交椅，但其深层困境在于企业命脉所系的赛道本身过于狭窄。

这种局限性不仅制约了公司的发展空间，也限制了资本的想象空间。与泡泡玛特形成鲜明对比的是，铜师傅专注于深度挖掘特定圈层的价值认同，其产品逻辑是高客单价、低复购率，客户的购买决策相对谨慎；而泡泡玛特则是捕获大众的潮流情绪，利用盲盒机制激发收集欲，客户决策轻快，因而在市场想象空间上更具优势。

具体来看，2024年整个铜质文创工艺产品市场规模仅为16亿元，即便到2029年，预计也仅增长至23亿元。

▲市场规模情况，来源：招股书

作为市占率已达35%的行业龙头，铜师傅在这样一个“天花板”触手可及的细分领域，其内生增长空间已然十分有限。

【IP运营不足，限制收入增长】

不仅如此，在铜制品IP的战略层面，铜师傅面临着明显的结构性矛盾。报告期内，公司自研IP收入占比始终维持在90%左右，而授权IP收入占比长期低于10%。这种失衡状态暴露了铜师傅在IP运营上的一大困境，自研IP虽贡献了九成以上营收，但市场号召力局限于传统文化圈层；授权IP虽阵容豪华，却始终难以实现有效变现。

▲IP贡献收入占比，来源：招股书

铜师傅自研IP聚焦于传统文化、吉祥口彩、神话民俗等题材，其代表性系列如“铜葫芦”和“大圣”虽通过众筹创造过亿元收入，但本质是对《西游记》、吉祥物符号等公共文化资源的“二创”，缺乏真正的原创性与独占性。

这类IP虽能触动中年男性消费群体的文化情怀，却难以突破圈层吸引年轻受众，更无法形成如泡泡玛特Molly那样的标志性IP效应。这也使得不论是在净利润率还是资产回报率上，2025年上半年的数据都比2024年同期有明显的下滑，其中净利润率下滑30%，资产总值回报率下滑34%。

与此同时，在授权IP领域，铜师傅虽已积累包括《复仇者联盟》、《权力的游戏》、《哪吒之魔童闹海》等30余个国内外知名IP，但变现能力薄弱。以天猫旗舰店销售数据为例，售价99元的蝙蝠镖摆件销量仅千件左右，而多数百元至千元价位的授权产品销量更是惨淡。

这种现象主要源于两方面矛盾。一方面，铜材质与部分IP的调性存在天然隔阂。例如《变形金刚》重达数公斤的铜雕像则因缺乏可玩性，难以满足模玩粉丝的核心需求。另一方面，高昂的授权成本进一步压缩利润空间。例如《哪吒之魔童闹海》授权费近千万元，但联名款中除69元的石矶娘娘摆件因低价策略吸引部分消费者外，定价4999元的“火莲六臂哪吒”等高端产品销量有限。

铜师傅在运营跨圈层IP时经验不足，未能有效协调“文化传承”与“潮流破圈”之间的张力，成了制约公司铜制品营收高速增长的重要因素。其总营收年复合增长率仅为6.54%，这一增速甚至低于同期中国铜质文创工艺产品市场7.3%的复合年增长率。

【多元化效果不佳，估值大幅波动】

面对主业增长的天花板，铜师傅很早就意识到拓宽赛道的重要性。遗憾的是，多元化尝试至今未能取得实质性突破。

2017年，公司推出木质文创家具品牌“铜木主义”，但该业务最终因表现不佳而自2022年起停止了生产。此后，公司又将多元化希望寄托于塑胶潮玩“欢喜小将”品牌、银质文创及黄金文创等新品类。然而，这些新业务的营收贡献至今仍微乎其微。

具体数据显示，塑胶潮玩在2024年的收入仅为1425.2万元，占总营收约2.5%；同年新推出的黄金文创子品牌“玺匠金铺”收入更是仅为127.4万元，占比0.2%。这种“雷声大、雨点小”的多元化局面，意味着铜师傅的核心业务仍被禁锢在一个规模狭小的市场中。尝试多次却收效甚微的多元化进程，削弱了资本市场对于其未来增长空间的想象力和信心。

与业务瓶颈并行的，是铜师傅估值在IPO前所经历的“断崖式下跌”，这清晰地反映了市场情绪的转变。根据招股书披露的股权转让记录，公司在2021年7月曾达到一个估值高点，当时多家投资机构以每股45.86元的价格增资，对应估值约为26.14亿元。

然而，仅一年半之后，即2022年12月，公司股权转让价格便骤降至每股28.07元，估值大幅缩水至16亿元，较前期高点暴跌约38%。更令人瞩目的是，在正式递交港交所招股书前夕的2024年12月，一笔股权交易的价格已低至每股4.16元，较2022年12月的价格再次下跌超过85%。

▲转股价，来源：招股书

归根结底，铜师傅“多元化效果不佳”与“估值大幅波动”这两大困境实则同根同源。多元化尝试的受阻，使得公司难以突破小众市场的天然限制，难以向资本市场讲述一个具有足够吸引力的增量故事，导致估值逻辑被重新审视并出现剧烈修正。

此次冲刺港股IPO的进程中，铜师傅迫切需要向市场证明，它不仅能坚守铜工艺品这一“小而美”的根据地，更能成功开辟出新的、具有规模效应的增长曲线，从而稳定并提升其市场估值。

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