如何解读美国回购市场流动性收紧︱重阳问答

来源：重阳资产

Q：请问重阳投资，如何解读美国回购市场流动性收紧？

A：11月3日，最新公布的10月31日美国担保隔夜融资利率（SOFR）与隔夜逆回购利率（ONRRP）利差迅速扩大到47BP，创下2020年疫情以来的新高。同时常备回购便利（SRF，一级交易商或符合条件的存款机构可在流动性紧张时直接向美联储借款）的使用量飙升至500亿美元，创下该工具2021年设立以来的新高。市场对美国短期流动性紧张的担忧加剧。

流动性紧张是美国政府停摆与月末因素叠加的结果。2023年下半年后，随着美联储停止加息并加速推进缩表，作为回购市场流动性缓冲的隔夜逆回购用量快速下降，今年8月份趋近用尽，SOFR与ONRRP利差即随之上行，回购市场流动性趋向紧张，银行准备金替代货币基金隔夜逆回购成为回购市场主要的资金融出方。10月美国政府停摆后，部分财政非必要支出停滞，但短期限bills融资依然维持高位，进一步抽水了回购市场流动性，美国财政部账户余额（TGA）攀升至1万亿美元的高位，远高于8500亿美元的合意水平。一方面由于财政融资回购市场流动性整体减少，另一方面由于月末要满足监管需求，银行准备金对外融资更加谨慎，两个因素叠加下SOFR利率与ONRRP和银行准备金利率利差迅速扩大，常备回购便利被大量使用，形成目前所见的回购市场流动性紧张的局面。

从目前形势看，回购市场流动性趋紧，并未对其他金融市场形成实质冲击。一方面，常备回购便利每日限额高达5000亿美金，且美联储在紧急关头也可以立即停止缩表，甚至通过购买短期Tbills的方式释放流动性，资金需求方的需求总可以被满足；另一方面，我们并未看到国债利率与企业票据融资利率出现明显上升，说明目前流动性收紧的状态仅仅局限在回购市场内部，这与2019年钱荒时明显不同。最新公布的11月4日数据显示，SOFR利率与隔夜逆回购利差已经收窄至25BP，SRF用量也已明显下降。

风险资产的表现更多是其脆弱性的体现。11月3日，全球风险资产价格波动明显，美日韩和中国股市明显下挫，黄金和铜等商品也表现不佳。过去几个月在AI叙事和降息预期的带动下，全球风险资产快速上涨，市场波动率被持续压低，市场脆弱性明显上升。一方面，这种情况下市场对各种负面因素更加敏感，市场容易出现急跌。另一方面，客观的看，货币市场的短期波动不会对风险资产特别是股票价格产生直接的影响，单纯这个因素对风险资产价格的冲击往往也是短暂的。

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