每经热评 | 白酒业“最差季报”，是至暗时刻也是价值投资的光明前奏

每经评论员 刘明涛

上行有顶峰，下行有新生。犹如生命体的自然规律，任何一个行业都会经历高歌猛进的繁荣热烈，也会穿越蛰伏蓄力的低调冷清。

如今，白酒行业似乎就来到了这样一个“至暗时刻”。

10月30日晚间，A股所有白酒企业公布完2025年三季度业绩。不仅多数酒企业绩加速下滑，部分区域酒企净利润同比降幅甚至接近三位数，口子窖单季归母净利润同比大降92.6%的表现，更凸显了行业分化的加剧。即便是行业龙头贵州茅台，虽凭借1300 亿元营收 6.32%的同比增长，在寒冬中守住了基本盘，但增速也创下近十年新低。

毋庸讳言，这是白酒行业近十年“最差季报”。

深究原因，宏观消费环境疲软导致商务宴请等核心消费场景收缩，叠加渠道库存高企和价格普遍倒挂等多重压力，共同酿成了这份“惨淡”成绩单。

面对这份成绩单，市场难免众声喧哗。有冷眼旁观的质疑者，有笑看风云的吃瓜者，有饱受打击的悲观者，有静待花开的乐观者。关键是投资者怎么看？行业未来怎么走？企业将会怎么干？

笔者认为，相比业绩下滑的现实，更值得关注的是企业暴露真实的勇气，以及破釜沉舟的底气。

在过往的行业周期中，部分企业曾通过渠道压货、数据调整等方式粉饰业绩，延缓行业调整的真实状况暴露。而这份“最差三季报”，没有粉饰的数据、没有模糊的表述，而是以最直接的方式呈现业绩下滑的真相。其中的坦诚和勇气，远比虚高的业绩数字更具长期价值，也为投资者重新审视白酒行业的投资逻辑，提供了重要参考。

对于投资者来说，面对白酒行业的周期性趋势，更需要的是理性深思，回归白酒的价值投资逻辑。

没有永远上行的行业。过去十年，白酒行业凭借持续高增长成为资本市场的白马蓝筹。而此次行业调整明确传递出一个信号，这便是白酒行业已彻底告别高速增长的粗放阶段，进入稳定成熟的高质量发展周期。

往前追溯，白酒行业也经历过类似的成长周期，甚至面临比这更严峻的“至暗时刻”。比如，上世纪末名酒降价求存的迷茫，以及2012年前后需求受限所经历的刺骨寒冬。那时，行业面临库存高企、价格倒挂与信心的全线崩塌，其严峻程度，犹胜今朝。

对于大自然而言，寒冬可能意味着凋零和死亡，但何尝不是淘汰和筛选，强者剩，弱者死。自然如此，产业亦然。真正的强者从不惧怕寒冬，而是直面寒冬、拥抱寒冬，在寒冬中砥砺风骨，迎接春天来临。正是那些曾经濒临绝境的洗礼，迫使企业断腕改革，挤掉泡沫，最终淬炼出更具韧性的商业模式与更健康的渠道生态。

如果说上行周期，是势能的积累与价值的绽放；下行阶段，则是内功的修炼与新芽的孕育。每一次深蹲，都是为了下一次更有力的起跳。严寒中孕育的生机，往往最为坚韧。穿越周期，方能迎来更具韧性的广阔天地。眼前的“至暗时刻”，也许正是光明的前奏。

从竞争格局来看，当下白酒行业的分化趋势正不断加剧，头部酒企凭借强大的品牌力与渠道掌控力，持续挤压中小酒企市场份额，行业集中度进一步提升。这一趋势在调整期尤为明显，也让头部企业的抗风险能力更具支撑。

此时的白酒行业，更像历经风浪的“压舱石”，其核心价值不再是爆发式的业绩增长，而是穿越周期的抗风险能力与稳定的红利属性。投资者也更需要重新锚定白酒行业的投资价值坐标。

从消费端观察，尽管整体需求增速放缓，但高端白酒以及老酒的收藏属性依旧稳固，商务消费场景也在逐步复苏，刚性需求为行业提供了坚实的基本盘，避免了需求端的大幅波动。

从商业模式来看，头部酒企仍拥有成瘾性消费、稀缺性、文化溢价三重护城河。从毛利率水平来看，贵州茅台91.29%、泸州老窖87.11%的高毛利率依旧遥遥领先大多数行业；从现金流表现来看，先款后货的模式与老酒增值的特性，让行业在调整期仍能保持相对稳健的现金流。这些底层优势，决定了行业的长期价值不会因短期调整而消失。

可见，一份“最差季报”，绝不是白酒行业的“终局哨”，正如巴菲特在市场悲观时重仓可口可乐的逻辑：当行业估值跌至历史低位时，也许恰恰是挖掘价值标的的窗口期。

可资为证的是，白酒股业绩寒意侵袭，资本的春潮却已悄然涌动。10月31日的市场上，古井贡酒带头冲高近7%，迎驾贡酒、舍得跟涨超4%。“最差成绩单”没有迎来风暴，却撞见截然相反的图景。这杯掺着寒意与暖意的“白酒”，恰是市场最耐人寻味的反差注脚。

资本市场的反应，已从最初的错愕逐渐转向了冷静思考。人们相信，寒意消融之时，行业将迎来格局重塑与价值回归的又一个春天。