兴业证券：前三季度全部A股实现营收和净利润的超预期增长

智通财经APP获悉，兴业证券发布研报称，前三季度全部A股整体营收和净利润实现同比增长，其中全A整体ROE(TTM)回升，非金融变化不大。全A非金融上市公司补库和扩产意愿仍然偏弱，TMT和非银延续高景气，反内卷板块业绩增速改善。上市板块中，Q3创业板净利润同比继续高增；指数方面，大中盘营收和净利润同比增长。

该行认为，整体来看，2025年前三季度全A整体实现营收和净利润的超预期增长，一方面在于去年三季度的相对低基数；另一方面，资本市场投资收益、科技高质量发展和“反内卷”构成三季度的三大主线，相关板块业绩在上半年高增长的基础上进一步提速。往后看，中美双方经贸磋商取得积极成果，国内新一轮稳增长政策有望逐步落地，上市公司盈利改善的趋势将进一步确立。

兴业证券主要观点如下：

一、前三季度全部A股整体营收和净利润实现同比增长

1.1、A股上市公司净利润增速改善趋势进一步确认

全A维度：“反内卷”政策发力，新质生产力方向进一步释放业绩，叠加去年同期低基数影响，前三季度全A非金融营收和净利润同比增速均较上半年明显改善。

从营业收入累计同比增速来看，全A非金融增速由负转正：

全部A股整体2025Q3营收累计同比增速为1.35%，较2025H1提高1.23个百分点；全A非金融2025Q3营收累计同比增速为0.70%，较2025H1提高0.95个百分点。全A非金融石油石化2025Q3营收累计同比增速为1.91%，较2025H1提高0.89个百分点。

从归母净利润累计同比增速来看，非银板块驱动全A增速反超全A非金融：

全部A股整体2025Q3归母净利润累计同比增速为5.54%，较2025H1大幅回升2.95个百分点；全A非金融2025Q3归母净利润累计同比增速为1.92%，较2025H1回升0.70个百分点；全A非金融石油石化2025Q3归母净利润累计同比增速为3.94%，较2025H1回升0.15个百分点。

从扣非净利润累计同比增速来看：

全部A股整体2025Q3扣非净利润累计同比增速为5.70%，较2025H1回升3.62个百分点；全A非金融2025Q3扣非净利润累计同比增速为0.94%，较2025H1回升0.73个百分点；全A非金融石油石化2025Q3扣非净利润累计同比增速为3.13%，较2025H1回升0.05个百分点。

从单季度同比增速来看，2025Q3全A营收和归母净利润均同比增长：

全部A股2025Q3营业收入/归母净利润单季度同比增速分别为3.85%/11.52%，较2025Q2提高3.43/10.06个百分点；全A非金融2025Q3营业收入/归母净利润单季度同比增速分别为2.70%/4.07%，较2025Q2提高2.95/5.96个百分点。全A非金融石油石化2025Q3营业收入/归母净利润单季度同比增速分别为3.77%/5.05%，较2025Q2提高2.59/3.73个百分点。

从单季度环比增速来看，2025Q3全A非金融营收环比增长、净利润小幅回落，增速均处于2008年以来中等偏高水平。全A非金融2025Q3单季度营收环比增速为0.77%，单季度归母净利润环比增速为-0.86%，分别处于2008年以来70.5%和76.4%分位。

该行选取营业收入作为量和价的综合体现、毛利率作为价格指标，对各板块进行量价拆分。虽然三季度总量层面全A非金融毛利率TTM仍在回落，但拆分来看，以钢铁、有色、化工等为代表的周期资源品毛利率大幅改善，显示7月以来的一系列“反内卷”政策和重点行业稳增长工作方案卓有成效；消费板块价格则对总量形成一定拖累，这和宏观通胀数据显示的结论基本一致。

整体来看，2025年前三季度全A整体实现营收和净利润的超预期增长，一方面在于去年三季度的相对低基数；另一方面，资本市场投资收益、科技高质量发展和“反内卷”构成三季度的三大主线，相关板块业绩在上半年高增长的基础上进一步提速。往后看，中美双方经贸磋商取得积极成果，国内新一轮稳增长政策有望逐步落地，上市公司盈利改善的趋势将进一步确立。

上市板：2025Q3创业板净利润同比继续高增

从营业收入累计同比增速来看：

主板2025Q3营收累计同比增速为0.71%，较2025H1提高1.18个百分点；创业板2025Q3营收累计同比增速为10.49%，较2025H1提高1.74个百分点；科创板2025Q3营收累计同比增速为6.02%，较2025H1提高1.52个百分点。

从归母净利润累计同比增速来看：

主板2025Q3归母净利润累计同比增速为5.02%，较2025H1回升2.63个百分点；创业板2025Q3归母净利润累计同比增速为19.23%，较2025H1回升7.60个百分点；科创板2025Q3归母净利润累计同比增速为-5.01%，降幅2025H1缩窄10.06个百分点。

宽基指数：2025Q3大中盘营收和净利润同比增长

从营业收入累计同比增速来看，中证1000指数>中证2000指数>沪深300指数>中证500指数：

以沪深300指数为代表的大盘股2025Q3营收累计同比增速为1.75%，较2025H1提高1.49个百分点；以中证500指数为代表的中盘股2025Q3营收累计同比增速为0.85%，较2025H1提高0.70个百分点；以中证1000指数为代表的小盘股2025Q3营收累计同比增速为2.58%，较2025H1回升1.01个百分点；以中证2000指数为代表的小微盘股2025Q3营收累计同比增速为2.29%，较2025H1提高0.79个百分点。

从归母净利润累计同比增速来看，中证500指数>沪深300指数>中证2000指数 >中证1000指数：

沪深300指数25Q3归母净利润累计同比增速为5.33%，较25H1回升2.88个百分点；中证500指数25Q3归母净利润同比增速为9.65%，较25H1回升2.27个百分点；中证1000指数25Q3归母净利润同比增速为-0.74%，较25H1回升1.43个百分点；中证2000指数25Q3归母净利润同比增速为-0.20%，较25H1回升4.02个百分点。

1.2、全A整体ROE(TTM)回升，非金融变化不大

从ROE(TTM)来看：

全部A股整体2025Q3ROE(TTM)为7.73%，较2025Q2回升0.13个百分点；全A非金融/全A非金融石油石化2025Q3 ROE(TTM)分别为6.55%/6.27%，和2025Q2相差不大。

对全A非金融的ROE进行杜邦拆解，资产周转率继续拖累，或显示供需结构仍待改善。全A非金融2025Q3 ROE(TTM)为6.54%，基本持平2025Q2；其中销售净利率(TTM)为4.59%，较2025Q2小幅回升0.04个百分点；资产周转率(TTM)为57.84%，较2025Q2降低0.12个百分点；资产负债率为57.96%，较2025Q2回落0.13个百分点。

1.3、全A非金融补库和扩产意愿仍然偏弱

全A非金融净现金流占营业收入TTM比例转正。2025Q3全A非金融经营现金流量净额占营业收入比例(即营业现金比率，TTM)为10.54%，较2025Q2小幅回落0.03个百分点；投资现金流量净额/营业收入(TTM)绝对值为8.12%，较2025Q2的绝对值回落0.31个百分点；筹资现金流量净额/营业收入(TTM)的绝对值为2.27%，较2025Q2的绝对值回升0.01个百分点；三项净现金流整体占营业收入比例为0.15%，较2025Q2由负转正。

全A非金融费用率继续下行。2025Q3全A非金融销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率(均为TTM)分别为3.06%/3.32%/2.59%/0.83%，较2025Q2分别变动-0.03/-0.02/-0.02/-0.01个百分点；四项费用率合计9.79%，较2025Q2下降0.08个百分点。

上市公司整体补库和扩产意愿仍然偏弱，各行业内部分化明显。库存方面，2025Q3全A非金融购买商品、接受劳务支付的现金同比增速转正至1.10%，不过内部分化明显，国防军工、电子、计算机等科技制造行业进一步扩大补库现金支出，而地产、煤炭等传统行业同比仍然延续大幅负增；2025Q3全A非金融存货同比增速为-2.47%，较Q2回升1.97个百分点。产能方面，2025Q3全A非金融资本开支同比增速/在建工程同比增速/固定资产同比增速分别为-2.43%/-0.08%/+7.73%。

二、TMT和非银延续高景气，反内卷板块业绩增速改善

大类板块层面：

从2025Q3净利润同比增速来看：中游材料(36.43%)> TMT(21.66%)>金融地产(7.58%)>中游制造(6.57%)>可选消费(-0.37%)>其他服务(-1.27%)>必需消费(-3.72%)>上游资源(-4.86%)。

从2025Q3净利润同比增速较2025H1的边际变化来看：中游材料(+17.51pct)>金融地产(+5.37pct)> TMT(+4.42pct)>上游资源(+3.97pct)>中游制造(+2.39pct)>可选消费(-0.86pct)>其他服务(-2.69pct)>必需消费(-7.98pct)。

上游资源：石油石化、煤炭、有色金属，均为申万一级行业，下同中游材料：钢铁、基础化工、建筑材料中游制造：建筑装饰、机械设备、电力设备、国防军工可选消费：汽车、家用电器、轻工制造、商贸零售、社会服务、美容护理必需消费：食品饮料、纺织服饰、医药生物、农林牧渔TMT：电子、计算机、传媒、通信金融地产：银行、非银金融、房地产其他服务：公用事业、交通运输、环保。

从利润结构来看(不考虑综合行业，下同)：2025Q3金融地产板块净利润TTM占比仍然最高，合计48.94%，较2025Q2提升0.80个百分点；中游材料/TMT板块净利润TTM占比较2025Q2分别提升0.38/0.31个百分点至2.86%/8.15%，必需消费/其他服务/上游资源/可选消费/中游制造板块占比较2025Q2分别下降0.60/0.38/0.26/0.23/0.01个百分点至7.65%/7.37%/11.65%/5.89%/7.49%。

从对2025 Q3全A净利润同比增速贡献来看：金融地产(3.58 pct)> TMT(1.58 pct)>中游材料(0.87 pct)>中游制造(0.52 pct)>可选消费(-0.02 pct)>其他服务(-0.11 pct)>必需消费(-0.32 pct)>上游资源(-0.59 pct)。

一级行业层面：

从2025Q3净利润同比增速来看：钢铁(747.63%)、有色金属(42.03%)、非银金融(38.97%)、电子(38.19%)和传媒(36.80%)位居前五。

从2025Q3净利润同比增速较2025H1的边际变化来看：钢铁(+589.97pct)、房地产(+45.01pct)、非银金融(+20.30pct)、电力设备(+14.87pct)和建筑材料(+10.16pct)改善幅度位居前五；电力设备、国防军工、通信、银行连续两期净利润增速均为正且增速持续改善；其余连续两期净利润增速边际改善的一级行业还包括美容护理、房地产。

二级行业层面：

从2025 Q3净利润同比增速来看：能源金属(385.53%)、普钢(179.56%)、水泥(164.25%)、航海装备(150.10%)、影视院线(108.52%)、动物保健(96.38%)、游戏(88.61%)、软件开发(86.02%)、光学光电子(76.41%)和贵金属(62.31%)位居前十。

从2025Q3净利润同比增速较2025H1的边际变化来看：光伏设备(+4240.18pct)、电视广播(+73.00pct)、体育(+57.26pct)、房地产开发(+48.30pct)、地面兵装(+40.82pct)、软件开发(+39.06pct)、军工电子(+37.19pct)、汽车服务(+33.02pct)、影视院线(+32.41pct)和保险(+29.82pct)改善幅度位居前十；2025H1和2025Q1连续两期净利润增速均为正且增速持续改善的二级行业有农化制品、电力设备(电池、电网设备、电机)、军工电子、汽车零部件、黑色家电、个护用品、非白酒、农产品加工、动物保健、TMT(消费电子、元件、其他电子、软件开发、通信服务、通信设备、游戏、影视院线)、保险等。

风险提示

因数据统计或计算方式不同产生的偏差、国内外政策变化等。