快即是慢：基金在市场过热时迅速扩大规模，是“基金赚钱基民不赚钱”的重要原因

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· 本文来源：中国证券报·中证网、记者·董凤斌

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基金是我国资产管理行业的重要组成部分，也是资本市场重要的机构投资者。中国证券投资基金业协会日前发布的数据显示，截至2025年7月末，我国境内公募基金资产净值合计35.08万亿元，存续私募基金规模20.68万亿元，均创出历史新高。

在基金发展壮大的历程中，“基金赚钱基民不赚钱”问题表现比较突出。如何处理好规模扩张与投资者实际收益之间的关系？如何建立规模增长与长期发展之间的平衡机制？对此，作为一家长期专注港股市场研究和投资的私募基金，上海开思私募基金管理有限公司表示，一家优秀的基金管理公司，必须将卓越的投资能力与稳健的商业实践深度融合，这一原则至关重要。

开思基金认为，“基金赚钱基民不赚钱”现象的本质在于收益折损，即基金产品的时间加权收益率与资本加权收益率之间出现显著差距。基金管理公司最核心的文化价值观与经营宗旨，是从根本上消除这一折损的关键。基金管理公司必须始终将“为投资者创造可持续的长期回报”置于核心地位，并以此为导向，实现好的商业实践与价值交付。

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“基金赚钱基民不赚钱”

本质在于收益折损

中国证券报：近年来“基金赚钱基民不赚钱”的问题表现得比较突出，既损害了投资者获得感，也对行业声誉造成了负面影响。一家优秀的基金管理公司应如何处理好投资能力与商业实践的关系？“基金赚钱基民不赚钱”是否也是国际市场的普遍现象？

开思基金：近期公司组织全体员工学习了《铸就》一书，作为在香港成功运作一家主要投资于亚洲金融市场的对冲基金创始人和管理者，该书作者用自身多年的实践验证并铸就了一条优秀基金管理公司的成功商业之路，非常值得我们学习与实践。

一家优秀的基金管理公司，必须将卓越的投资能力与稳健的商业实践深度融合。拥有出色投资能力的同时，不能有损害有限合伙人利益的糟糕商业实践；同样，仅有良好的商业实践，却没有出色的投资能力也不行。这一原则至关重要。

国内普遍关注的“基金赚钱基民不赚钱”现象，在国际市场同样存在。以美国焦点股票基金为例，其近十年的年化时间加权收益率为18%，被晨星评为表现最佳的10年期美国多元化股票公募基金。然而，数据还显示，若以资本加权收益率来衡量，同期基金持有人实际年均亏损达到11%。这意味着十年间，该基金产生了显著的收益折损，且差额高达29个百分点。

中国证券报：“基金赚钱基民不赚钱”问题的本质是什么？收益折损主要源于哪几方面因素？

开思基金：问题的本质在于收益折损，即时间加权收益率与资本加权收益率之间出现显著差距。所谓时间加权收益率是产品成立以来基金资产净值的年化收益水平（此数据为绝大部分基金对外披露的基金年化收益率数据）；资本加权收益率是指将每位投资者截至报告期期末的持有收益以其持有成本加权平均后的年化收益水平（此数据受投资者申赎行为影响）。

收益折损主要源于两方面原因。一是基金管理规模与基金经理投资能力存在时间错配。基金成立初期，规模较小，往往业绩表现优异；随着资金大量涌入，后期业绩可能出现下滑，导致资本加权收益表现不佳。国内多家私募基金管理公司的问题多出现在管理规模从50亿元增长至100亿元的阶段。前期积累50亿元的管理规模可能耗费10年时间，而管理规模从50亿元扩张至100亿元可能仅需一年。管理规模短期过快扩张，往往引发后期追加投入的投资者收益不好甚至出现亏损，这是产生折损的主要根源。

二是基金投资时机不当、投资者追涨杀跌等行为，尤其是在市场过热时迅速扩大规模，也会造成显著折损。

一旦基金的资本加权收益率与时间加权收益率存在较大偏差，且未能及时识别并采取应对措施，会给投资者和合作机构带来实质性的风险，基金经理及基金管理公司的声誉也将面临重大损害。

在弱市中，高折损基金更易遭遇赎回压力。较大折损，表明后期进入的投资者多数未能获利，而这部分投资者往往追求短期回报，一旦收益水平不及预期便会选择退出，从而形成实质性的亏损。

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核心文化价值观与经营宗旨是关键

中国证券报：在国内市场，出现明显收益折损的基金产品并不少见，谁应该承担消除收益折损的最终责任？消除折损的方法是什么？

开思基金：明确消除折损的责任主体至关重要。《铸就》一书中提到，基金经理是解决这一问题的最终责任人。基金经理应具备解决该问题的能力，同时仍需设立真正维护投资者利益的独立机构，及时反映问题并监督基金经理采取改进措施。

消除折损的方法是每年设定认购上限，即每年将规模增长控制在一定比例之内。基金规模应实现有节制的增长，一方面，后续资金流入速度不宜过快，应使后期投资者的收益逐步与前期时间加权收益率趋同；另一方面，应尽量避免在市场高位过快吸纳资金，导致投资者实际亏损。在市场高位时通过限制规模，让投资者排队等候申购，可以排除一些急于投机进入的短期投资者，将真正认同基金管理公司的长期投资者沉淀下来。

中国证券报：对于基金管理公司而言，消除收益折损，解决“基金赚钱基民不赚钱”问题的关键点在哪里？

开思基金：基金管理公司最核心的文化价值观与经营宗旨，才是从根本上消除折损的关键。《铸就》一书中提出的价值理念对我们具有重要启示。首要原则是始终将投资者利益置于首位。不应过度关注基金收益率本身，应聚焦于为每一位投资者及整个投资群体实现长期资本加权收益，这才是衡量成功的根本标准。

其次，基金管理公司及其员工不得接受经纪返利。公司应强烈谴责经纪返利的操作及其必然导致的利益冲突。

【DeepSeek母公司幻方量化市场总监李橙因涉及券商返佣被调查。李橙2018—2023年间涉嫌伙同某券商营业部经理，通过虚构经纪人身份，将幻方量化交易导入指定营业部，套取券商“交易佣金40%提成” 制度下的绩效奖金，6年累计套取1.18亿元，其中2000余万元流向李橙】

第三，基金管理公司及其员工不得通过个人账户买入上市公司股票。鼓励员工直接通过购买本公司产品进行投资，并且不受认购上限的限制。将大部分个人净资产投资于本公司产品，与投资者同甘共苦。

以上价值观都值得我们学习与借鉴，其中有些措施规定，开思基金已在执行之中，比如去年已出台全面禁止员工及其配偶通过个人账户买卖股票的规定，公司组织员工每年定期自行申报后，由合规部门稽查。

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着眼于为投资者带来长期回报

而非规模的简单快速扩张

中国证券报：作为一家深耕于港股的主观多头证券类私募基金管理人，随着港股市场今年以来显著回暖，开思基金管理规模快速增长。面对规模的快速扩张，公司将采取哪些举措？如何处理好规模扩张与投资者实际收益之间的关系？如何把握规模增长与公司长期发展之间的平衡？

开思基金：《铸就》一书中提出了一个矛盾，即基金管理公司资产规模的快速增长与巨大的资产规模不太符合投资者最佳利益之间的矛盾。近期开思基金管理规模增长较快，我们在欣喜之余也保持警惕。

鉴于现阶段公司规模快速扩张，应采取以下几方面举措。一是公司应统一投研、市场及运营等各部门的价值导向，牢固树立“投资者利益优先”的文化，并将其作为衡量绩效的核心标准。唯有形成强有力的内部约束机制，才能保障公司持续健康发展。

二是增强信息透明度。投资者关注的以下四项数据需要透明化披露，即时间加权收益率、长期资本加权收益率、基金经理管理规模、公司总管理规模。目前公司正通过系统自动化初步实现相关计算，未来将通过月报的形式逐步向投资者披露。

三是研究控制规模有节制增长的管理方法，以长期消除基金收益折损。公司将进一步加强数据分析工作，拟每季度、半年度或年度系统计算所有基金的上述收益指标，并向管理层和投资团队提供决策参考。对折损较高的产品及时发出风险警示，并采取有效措施降低折损，从而系统实现管理规模有序高质量增长，而不是简单无序扩张。

公司深知资产管理行业“慢即是快，快即是慢”的规律。我们将进一步深入研究两个课题，一是处理好公司规模扩张与投资者实际收益之间的关系；二是建立规模增长与长期发展之间的平衡机制。

公司始终将“为投资者创造可持续的长期回报”置于核心地位，并以此为导向，实现好的商业实践与价值交付。

（本文原标题：开思基金：致力于为投资者创造可持续长期回报）

刘胜军

坚持讲真话的经济学家

政治经济学+大历史观

2014 年参加总理经济座谈会

刘胜军微财经创始人

致公党上海市经济委员会委员

山东省人力资源发展促进会首席专家

著有《下一个十年》

山东·菏泽·定陶人

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