A股进入“非标准成长股”的投资时代

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4月以来的这波行情，明显已经超过了宏观经济恢复的程度，而且行情有一定的向科技股，比如AI算力，抱团的倾向。

大盘持续上涨有多方面的原因，但抱团的原因就很简单直接，经济发展的成熟阶段，符合成长股投资增速要求的公司占比必然越来越少，但A股的投资者已经养成了投资成长股的习惯，特别是在牛市，造成高成长股的供需不平衡，在盘面上就是报团少数可以高增长的科技股。

结果就是，这少数被报团的公司，估值没法看了，对于估值偏好的投资者，这个牛市反而度日如年。

长期而言，报团总会崩塌，这种投资方法只适合少数投资者，大部分投资者还是要在“成长股越来越少”的宏观背景下，找到合理的投资方向。

传统意义上的标准成长股，要求业绩稳定增长，这一类公司越来越少，这就需要我们把选股范围扩大到那些“非标准的成长股”上。

成长的尽头是周期，但成长股与周期股并没有明确的界限，成长类公司会出现周期性，周期类公司也会阶段性出现成长性，未来最直接的投资机会，就是这两类“非标类成长股”。

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这两类“非标类成长股”，简单说，一类就是成长股变化成的“周期型成长公司”，另一类是从周期股发展成的“成长型周期公司”。

第一类：周期型成长公司

大部分公司（除少数大型国央企）刚上市时都是成长股，否则也上不了市，但拉长时间维度看，“成长”只是企业生命周期中的一个阶段，在更长的生命状态中，经营往往呈周期性地波动，增速不会太高。

当企业的成长性回到正常或者平庸的水平后，就会被剔除出投资者的成长股自选股中，长期无人问津，但每年都有这种默默无闻的公司，忽然就成了“黑马”，它们的投资逻辑只有少数行业深度研究者才能发现，往往要等炸裂的订单或财报出来，人们才知道发生了什么，而此时已经成为一年几倍的牛股了。

13年的手机产业链、15年的移动互联网、18年的消费电子、19年的半导体、21年的新能源、这两年的算力产业链……，每一次产业趋势行情，几倍黑马都属于这一类公司。

这一类公司，并不是企业忽然变得更优秀了，而是产品、业务忽然到了一个风口上，受到技术进步、产业升级、消费换代等大周期影响，猪都能上天，更何况这些上市公司本来就都是细分领域最有竞争力的企业。

除了比较少见的大产业趋势外，一两年维度的行业景气周期在所有行业都可能出现，也能让这些公司阶段性地呈现类似成长股的快速增长状态。

这一类企业，我称之为“周期型成长公司”，它们不是行业龙头型的成长大白马，没有办法长期持有，却会在某一个阶段被产业趋势或行业景气周期推动，出现爆发式或快速增长。

这一类企业有明显的周期性，周期高点通常是产业趋势驱动的技术升级阶段，下游需求快速增长阶段，周期低点是技术变化相对平淡的时期，以及下游需求一般的阶段。

这一类企业的投资机会，最难把握的是估值，一轮产业趋势，最后到底能给企业带来多少的盈利增量，初期是很难估计的，但股价又不可能等到业绩出来后再涨，所以周期型成长公司在爆发期时一般是“最乐观者定价”，其估值取决于多个因素，包括投资者对产业趋势的认知程度、公司与市场沟通的程度、大盘牛熊环境，等等。

第二类：成长型周期公司：

顾名思义，就是传统的强周期行业的公司，出现了明显的、持续的跨越周期的成长型公司，企业的成长与行业的周期同时长期存在，业绩呈现波浪式上行。

这些企业大部分属于传统制造业的龙头，盈利的周期性波动，是因为竞争格局分散、产品壁垒一般，而企业成长性则出现在竞争格局好转，进入行业集中度提升阶段。

大量的传统制造业，比如建材、化工、机械设备、能源等，很多龙头公司都从纯粹的周期股变成了有成长属性的“成长型周期公司”。

前段时间有一篇文章很火，大意是说中国的企业家正在“躺平”——所谓“躺平”，当然不是躺平不干的意思，落到经营层面，就是固定资产投资下降、新业务战略更谨慎、降低负债率、降低应收款，更注重利润而不是市场份额，分红增加……，体现在财务上，就是利润增速超过营收增速、自由现金流持续增长，毛利率上升、ROE提高……

更重要的是，就算企业们觉得自己还能再“折腾”，政府已经开始“反内卷”了，今年7月开始的一系列“反内卷”政策，不是简单的供给侧改革，而是整个国家产业升级的一部分。

以化工为例，七月初政府部委联合下发文件，对20年以上的化工公司进行摸底，中央将决定老旧产能的关停与改造范围。近期有报道，国内拟关停200万吨以下炼厂产能，并涉及乙烯产能改造、新增及限制等相关信息，预计下半年为石化化工行业政策密集出台期。

这一类公司标的并不难找，都是高关注度的白马，难的仍然是估值。

周期型成长公司的估值方法，既要用成长股的PEG估值，又受周期股的估值影响，即“景气高点给低PE，景气低谷给高PE”，只是高与低的差异不像纯粹的强周期股那么大。

相对典型的成长股，这两类“非标类成长股”的投资机会都不太好把握，最好的办法仍然是ETF，那么有没有什么行业，大部分都是由这两类“非标类成长股”组成呢？

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最符合要求的答案就是——基础化工行业和机械设备行业。

这两个都是典型的周期行业，头部公司很多都是板块龙头大白马，都是“成长型周期公司”，但后排的高端装备和精细化工类公司，很多都是细分行业的隐性冠军，业绩受下游行业的影响有一定的周期性，属于“周期性成长公司”。

所以这两个行业在今年这种大牛市的表现都不错，分列31个申万一级行业今年涨幅第6和第10位。

以化工ETF为例，跟踪“中证细分化工产业主题指数”，由市值较大的50支化工股票为主。（以下个股仅为举例，并非推荐）

头部公司大部分是“成长型周期股”，万华化学、恒力石化、宝丰能源、盐湖股份、巨化股份、卫星化学等，都是投资者非常熟悉的基本面确定性比较高的化工大白马。

石化化工自2022年下半年进入下行周期，已经三年，2024年国内石化化工资本支出下降20%，今年估计也将下降20%，产能周期拐点将至；同时海外产能关停力度大，行业将进入上升通道，加上“反内卷”政策，展现这些头部公司成长性的时候就要到来了。

再到化工ETF的市值中后排看，又是另一种风景，你会看到不少今年的牛股：

金发科技，改性塑料龙头，为机器人上游的重要材料；

圣泉集团，合成树脂行业的巨头，高端PCB上游的重要原材料；

凯赛生物，合成生物学巨头，生物法长链二元酸及生物基聚酰胺产业化龙头企业；

最典型的是联泓新科，21年新能源行情中，凭借在EVA产品上的产能的大牛股，在经历了光伏产能过剩的周期低点后，企业已经向综合性新材料平台企业转型，布局的UHMWPE（锂电隔膜/机器人腱绳）、电子特气（半导体关键材料）、XDI（高端光学树脂）等，均为今年高增长的产业趋势的上游材料，充分体现了“周期性成长股”的特点。

还有一些传统业务与新兴业务并行的化工公司，比如航锦科技，东北最大的烧碱生产企业，其智算算力业务已经成为公司最核心的增长驱动力，传统行业充裕的现金流为资本开支巨大的智算业务提供了坚实的资金后盾。

这一类公司的下游，都是今年最景气的赛道，包括机器人、PCB、半导体、创新药等。这也是精细化工行业的特点，不管是半导体还是新能源，人工智能还是创新药，景气赛道的上游都会有化工新材料的公司卡位。

化工ETF上半年虽有一定涨幅，不过行业头部公司仍然处于大周期底部的位置，下游爆发的产业趋势的景气度正在向上游化工材料环节拓展，可以在未来大盘回调时考虑布局的机会。