格林美的“三番战” ——“中植系”后时代的资本运作能否破局？

作者：繁晟

某个号称“为投资者甄选优质商机”的网站上，至今还展示着两个根本无法加盟的环保项目。一个是昔日的“垃圾回收明星”小黄狗，一个是开创“互联网+分类回收”模式的回收哥。

然而，小黄狗因创始人唐军涉嫌“非吸”爆雷而导致破产重整，2015年“横空出世”的回收哥目前也只能在年报中被一笔带过。事实上，这两个落寞的“互联网新贵”，除环保概念的共同点外，还有一个核心交集——曾拥有万亿资本版图的“中植系”。

对于小黄狗而言，“中植系”是其最重要的战略投资者，累计投资额超过10亿元，并推动其估值一度超过150亿元。对回收哥而言，“中植系”是其前控股股东格林美股份有限公司（002340.SZ，以下简称“格林美”）的重要合作伙伴兼股东。

2021年，“中植系”深陷债务危机，万亿帝国轰然坍塌。小黄狗官网的“发展历程”定格在2021年12月。而格林美则在“中植系”清空股权后，于2022年彻底撇清双方的关系，并从“资本驱动”加速向“技术驱动”转型。

随着业绩持续下滑，叠加盈利能力减弱，格林美内生性“供血不足”短板凸显。相较于“中植系”时期通过定增便获得近60亿元融资，该公司近3年仅通过发行公司债募资3亿元。而在短期有息借款总额持续高企的情况下，这家新能源材料龙头海外扩张背后的“补流”压力攀升。

在此背景下，在新能源行业布局“A+H”大潮中，格林美启动赴港上市计划，拟募资用于金属资源的产能建设及产业链相关业务布局、海外研发创新及数字化建设、全球营销中心建设、补充营运资金。

巨头转身代价不小

格林美成立于2001年，创始人系荆州富豪许开华。创立初期，该公司以电子废弃物回收业务起步，于2004年通过建成超细镍粉生产线涉足动力电池原材料领域。

2010年1月，格林美登陆深交所，成为“中国循环经济第一股”，首发募集资金7.47亿元，主要用于二次钴镍资源的循环利用及相关钴镍高技术产品项目、补充流动资金等。

2015年，格林美通过24.17亿元定增引入“中植系”。在这个民营“资本大鳄”的加持下，格林美通过“买买买”模式加速扩张，相继收购江苏凯力克钴业，牵手韩国ECOPRO切入车用动力电池材料领域，并购蜀金属成为全球最大钴粉制造商，在瑞士交易所发行GDR（全球存托凭证）布局全球镍产业……逐步构建起从废弃物回收到正极材料生产的完整产业链。

财报显示，2015年至2022年，格林美营收从51.17亿元增长至293.92亿元，年复合增长率为28.37％；净利润从2.19亿元增长至13.32亿元，年复合增长率为29.42％。

与“中植系”分手后，围绕“城市矿山+新能源材料”的双轨驱动战略，格林美进行了一系列深入的产业布局和战略调整，并持续扩大核心产品三元前驱体和四氧化三钴产能。同时，为了降低对外部镍资源的依赖，该公司加速推进“吞金兽”印尼镍资源项目，但该项目或因近期印尼突发事件而存在诸多变数。

2022年至2024年，格林美营收从293.92亿元增长至332.00亿元，净利润从13.32亿元微降至13.28亿元。2025年上半年，该公司业绩延续此前增长乏力态势。

东方金诚在评级报告中指出，新能源产业链竞争激烈，若下游需求增速放缓，格林美仍可能面临较大的经营和市场竞争压力。同时，该公司全部债务规模增加较快，其中短期债务占比较大，存在集中偿付压力。此外，该公司在建项目投资金额仍较大，未来面临一定的资本支出压力，同时印尼等海外项目存在地缘政治风险。

巨额融资推动的巨头二度变更募投用途补流

GPLP犀牛财经注意到，格林美经营战略重心转移导致其近年来债务结构发生变化。Wind数据显示，截至2025年6月末，该公司自上市以来累计融资规模达1447.16亿元，是其市值峰值的2倍。其中直接融资（首发+股权再融资）金额为160.51亿元，间接融资（筹资现金净流入）金额为1286.45亿元。

按时间点划分，2015年至2022年，格林美通过直接融资模式募资114.09亿元，占比逾七成；2022年至2025年上半年，该公司仅通过发行公司债募资3亿元，融资模式主要以银行借款的间接融资为主。

随着业务规模的扩大及投资的增加，格林美债务规模继续保持增长态势。财报显示，截至2025年6月末，该公司短期有息借款总额为142.64亿元，较上年末增长10.84%，而其货币资金余额仅为54.78亿元，存在较大的资金缺口及短债偿还压力，且“补流”的需求长期存在。

“高募资-大投入-低产出”困境下，格林美二度变更募资用途用于“补流”亦凸显其规模扩张背后的现金流压力。

格林美发布的《前次募集资金使用情况报告》显示，2019年，格林美通过定增募集资金24.25亿元。2021年4月26日，该公司召开第五届董事会审议通过了《关于变更部分募集资金投资项目的议案》。

根据议案，格林美计划变更“动力电池三元正极材料项目”募集资金用途，其中未使用的募集资金3亿元用于“印尼红土镍矿生产电池级镍化学品项目”，剩余3.55亿元未使用募集资金用于永久补充流动资金。截至2024年12月31日，上述募集资金余额为0元。

2022年，格林美通过在瑞士发行GDR合计募集资金总额为3.81亿美元，募资用途为印尼镍资源基地生产运营、欧洲三元前驱体生产基地、动力电池回收中心开发、补充流动资金。

同样是过了两年，格林美第二次变更募资用途，将“欧洲三元前驱体生产基地和动力电池回收中心开发”项目所有募集资金用于“补充流动资金”，至于理由则是为提高募集资金使用效率，优化资源配置，满足经营需求，减轻流动资金压力，控制负债增量，截至2024年12月31日，上述募集资金已全部使用完毕。

除业绩增长陷入停滞外，格林美还面临着机构股东减持的情况。Wind数据显示，2025年上半年，该公司增持、新进的机构股东数量为77家，增持的股权比例为1.67%；减持、退出的机构股东数量为45家，减持的股权比例为1.69%。

截至2025年8月29日收盘，格林美市值为382亿元，较历史峰值已蒸发逾300亿元。该公司此次赴港上市，是通过第三次闯关资本市场聚焦主业，还是又一次“借道”变更募资用途进行“补流”，值得持续关注。