红利投资的进化方向

2025年，对A股的红利投资者来说，日子可能不太好过。

中证红利、红利低波……一众我们耳熟能详的红利指数，都显著跑输了万得全A，与主流基金的收益差距更是明显。

这自然会引发一个灵魂拷问：在当前的市场环境下，有没有一种方式，既能保留红利策略的防御底色，又能适应市场的攻防转换，让投资者的持有体验更好一些？

带着这个疑问，我最近听了国泰基金量化投资经理高崇南的一个分享。在他即将发行的新基金——国泰红利智选（A:024354 C:024355）的投资蓝图中，我发现了一些颇为“与众不同”的策略构想，恰好回应了上面的难题，值得与各位探讨一番。

高崇南，这个名字，相信了解的基民不多。

作为2010年就开始从业的“老将”，2018年年中加盟国泰基金，开始公募资管生涯。

高崇南的代表作是国泰量化策略收益A(000199)，一个以指增思路运作、锚定沪深300的量化投资基金。

“准指增”这个东西，EarlETF的老读者应该不会陌生。目前有不少股票型基金，采用指数增强的策略，但因为不是指数增强类基金，所以可以不受指数增强基金跟踪误差以及80%限定在指数成分股的约束，可以有更强的“弹性”。

但高崇南管理的国泰量化策略收益A(000199)，显然不是追求成为一个“放开约束”的沪深300“指增”产品，而是追求做一只“有投资观”、可理解的指数增强产品。

是的，高崇南明确表示，国泰量化策略收益A(000199)采用的是沪深300指数增强+PB-ROE+高股息策略的复合定位。与此同时，它长期采用90%权益中枢，并未打满仓位。

国泰量化策略收益A股票市值占资产净值比例变动

但即使如此，国泰量化策略收益A依然连续5年跑赢了沪深300，并在同类基金中处于稳健的靠前水平。

毕竟，当然，更难能可贵的是，这些年伴随沪深300的定价越来越完备，要在沪深300上实现超额越来越难。但国泰量化策略收益A相比一众仓位更高的标准型沪深300指数增强基金，依然有上佳表现。

下表，是国泰量化策略收益A与CIS300增强综合指数的对比。后者是中信证券发布的专门追踪沪深300指增产品总体表现的指数，数据追溯到2019年3月29日。

从下表可以看到，除了2023年，国泰量化策略收益A每年相较沪深300指增整体，每年都有超额，今年也依旧是丰收之年。

但恰恰是这种有观点的投资风格，对于将要推出的国泰红利智选(A:024354 C:024355)，或许反而是相得益彰。

毕竟，2025年，同样是大盘股的疲弱之年，沪深300远逊于其他规模指数。但在沪深300的基础上，国泰量化策略收益A能实现两位数的收益，凸显了对当下大盘股市场的适应性。

而这种在沪深300中融入PB-ROE和高股息的‘有观点’打法，也恰恰反映了高崇南对红利因子长期价值的深刻认同。这就引出了一个问题：在2025年这个时点，他为何要反其道而行，专门推出一只纯粹的红利主题基金呢？

站在2025年的当下，推出一只红利风格的量化基金，多少是有一些“自讨苦吃”的。

毕竟，众所周知2025年是成长风格当道，尤其是硬科技，强势的很。

甚至在规模指数下，小盘股甚至微盘股更是表现优异，各类指增、量化产品也是层出不穷，既叫好，又叫座。

而在红利板块下，除了银行股一枝独秀，其余板块，大多表现一般。

但在高崇南看来，红利策略，是一种有独特魅力的策略，这种策略甚至不能以单年度的表现去评价。

在高崇南看来，高股息策略是极佳的“资产稳定器”。

他指出，高股息策略与其他投资风格（尤其是成长风格）存在显著的负相关性。他以中证红利和A股成长先锋50为例，两者相对于沪深300的Alpha相关性为-0.49，这种对冲效果类似于“股债配置”。

也正因此，他通过数据实证发现，在任何权益类投资组合中，只需加入少量（哪怕10%）的高股息策略，就能显著改善整个账户的风险收益比（以卡玛比率为例），降低波动和回撤，让投资体验更平稳。

当然，除了降低风险的稳定器作用之外，高崇南对于红利策略的长期收益有很大的信心。

回溯红利低波100全收益指数的表现，就会发现从2021年开始，这一指数的3年年化收益在10%上下，有很强的确定性，呈现了美股“慢牛”的特征。

虽然红利指数长期表现不俗，但不可否认的是，过程中需要持有人有强大的意志和信心，去应对阶段性的“跑输”。

而高崇南今次发行的国泰红利智选这样一只主动量化基金，其初衷就是让这个过程体验更好一些，在“低谷期”少“跑输”一些。

如何做到这一点？

高崇南追求的依然是清晰明确可解释的投资观。

对于国泰红利智选的管理，高崇南大体将分为三个步骤：❶选股；❷划分风格；❸牛熊轮动。

在构建股票池上，高崇南会从全市场选出股息率靠前的40%个股，并根据二级行业市值和营收靠前1/3来进一步筛选，最后获得大概600只个股形成基础股票池。

在基础股票池之上，高崇南的策略核心在于对红利股进行二次风格划分。他并非简单地挑选‘最便宜’的，而是通过质量和景气度因子，将红利股细分为两类：

• 价值型红利：可以理解为传统的、估值极低、股息率极高的防御性品种，在熊市中是最佳的“压舱石”。
• 成长型红利：指那些不仅分红慷慨，自身主营业务和盈利仍有稳健增长的“现金牛”企业。它们在牛市中同样具备跟上市场甚至超越市场的弹性。

通过构建这两个差异化的股票池，为后续的动态轮动打下了基础。

在有了价值和成长两套股票池之后高崇南会依托量化模型，判断当前A股处于熊市还是牛市，并对成长和价值两套持股做不同的权重配置。

根据高崇南的牛熊判断模型滤波后的结果。显然目前处于牛市区域，所以国泰红利智选将采取成长版和价值版相对均衡的红利持股方案。

当然，值得一提的是，国泰红利智选的基准是中证红利指数收益率70%+中证港股通高股息投资指数收益率（经估值汇率调整）10%+银行活期存款利率（税后）*20%，所以在侧重A股的前提下，还会有一定的港股高息股的持仓，以避免错过类似去年和今年港股高息股大牛的市场阶段。

总的来说，国泰红利智选（A:024354 C:024355）的核心，是在传统红利策略的基础上，加入了一个动态的、自适应的风格轮动框架。

通过量化模型判断牛熊，进而调整组合在“价值红利”与“成长红利”间的配比，这背后体现的，正是基金经理高崇南希望让红利投资“体验更好一些”的初衷。

在红利策略整体承压的2025年，这样一套“有投资观”且力求“自适应”的量化增强策略，能否在控制回撤和争取超额之间找到一个理想的平衡点，为投资者提供一个更平滑的收益曲线，无疑是其未来最值得观察的看点。